Trosset tragedier og uro

Transkript

1 markedsrapport N U M M E R 1 A P R I L S K A G E N F O N D E N E. N O Trosset tragedier og uro Så langt har 2011 gitt oss naturkatastrofer, uro i Midtøsten og Nord-Afrika samt inflasjonsfrykt i vekstmarkedene. Til tross for dette har de globale aksjemarkedene klart seg bra, og forventningene til den globale veksten er fortsatt høy. LES MER I PORTEFØLJEFORVALTERNES BERETNING PÅ SIDE 23 6 Ryddeaksjon Japan reiser seg i fellesskap etter katastrofen. 12 Mot strømmen I turbulente tider går det brasilianske kraftselskapet Eletrobras ofte egne veier. 14 Reisefeber Opplev eksotiske India og Sør-Afrika med SKAGEN. 16 Gode og onde drager Intervju med Kristoffer Stensrud Harald Espedal 52 Utnytt svingningene kunsten å bruke sunn fornuft

2 2 innhold skagen fondenes Markedsrapport nr SKAGEN Fondene investerer i Undervurderte, Underanalyserte og Upopulære selskaper over hele verden. SKAGEN AS ble opprettet i Stavanger i 1993, og er en av landets ledende fondsforvaltere. Postadresse: SKAGEN AS Postboks Stavanger Organisasjonsnr: Innhold 13 Telefonnummer: Redaksjon: Tore Bang, fagredaktør Ole-Christian Tronstad, redaktør Trygve Meyer, journalist Margrethe Vika, journalist SKAGEN søker etter beste evne å sikre at all informasjon gitt i denne rapporten er korrekt, men tar forbehold for eventuelle feil og utelatelser. Uttalelsene reflekterer porteføljeforvalternes syn på ett bestemt tidspunkt - dette synet kan endres uten varsel. Rapporten skal ikke forstås som et tilbud eller en anbefaling om kjøp eller salg av finansielle instrumenter. SKAGEN påtar seg intet ansvar for direkte eller indirekte tap eller utgifter som skyldes bruk eller forståelse av rapporten. SKAGEN anbefaler alle som ønsker å investere i våre fond å ta kontakt med en kvalifisert kunderådgiver på telefon Du kan også sende epost til kundeservice@skagenfondene.no Kristoffer Stensrud står fortsatt på kundenes side, i gode og onde d(r)ager. Intervjuet av Niels Chr. Geelmuyden 12 8 Foto: Bloomberg Det brasilianske kraftselskapet Eletrobras gjør det best i motgang. Ekstrem disiplin vil komme til nytte i oppryddingsarbeidet etter naturkatastrofen i Japan, mener porteføljeforvalter Søren Milo Christensen. Foto: istockphoto 3 SKAGEN Fondenes utvikling 4 Leder og kommentar 5 Aktuelt 6 Japan reiser seg etter katastrofen 8 - Japan rydder alltid opp i fellesskap 10 Sorte svaner, askjeinvesteringer og katastrofer 12 Kraftselskap mot strømmen 14 Opplev eksotiske India og Sør-Afrika 16 I gode og onde drager 23 Porteføljeforvalternes beretning 36 Uro på solid grunn 40 Porteføljer 50 Kvartalsregnskap 51 Avkastning- og risikomåling 52 Utnytt svingningene

3 VÅRE FOND 3 SKAGEN Fondenes utvikling Rentefondet SKAGEN tellus Forvalter: Torgeir Høien Start: 29 september 2006 Avkastning siste 12 måneder Gjennomsnittlig årlig avkastning siden start I tabellene kan du se hvilken avkastning de respektive SKAGENfond har skapt i forhold til fondenes referanseindekser. Tallene er oppdatert per 31. mars ,4 % ,8 % 2 0,4 % 0 0 SKAGEN Tellus Barclays Capital Global Treasury Index 3-5 år (NOK) 3,6 % Aksjefondet SKAGEN vekst Rentefondet SKAGEN avkastning Forvalter: Beate Bredesen Start: 1 desember 1993 Forvalter: Jane Tvedt Start: 16 september 1994 Avkastning siste 12 måneder Gjennomsnittlig årlig avkastning siden start Avkastning siste 12 måneder Gjennomsnittlig årlig avkastning siden start ,3% 12,1% ,8 % 9,7 % ,8 % 2,1 % ,8 % 6,0 % 0 SKAGEN Vekst OSEBX/MSCI AC (50/50) (NOK) 0 0 SKAGEN Avkastning ST4X obligasjonsindeks (NOK) 0 Aksjefondet SKAGEN Global Rentefondet SKAGEN Høyrente Forvalter: Kristian Falnes Start: 7 august 1997 Forvalter:Ola Sjöstrand Start: 18 september 1998 Avkastning siste 12 måneder 25 Gjennomsnittlig årlig avkastning siden start 25 Avkastning siste 12 måneder 10 Gjennomsnittlig årlig avkastning siden start ,8 % ,8 % 10 6,4 % 5 0 SKAGEN Global MSCI World AC (NOK) ,3 % ,9 % 4 2,3 % SKAGEN Høyrente ST2X obligasjonsindeks (NOK) 4,7 % 4,6 % Aksjefondet SKAGEN kon-tiki Rentefondet Skagen høyrente Institusjon Forvalter: Kristoffer Stensrud Start: 5 april 2002 Forvalter: Ola Sjöstrand Start: 14 mars 2003 Avkastning siste 12 måneder Gjennomsnittlig årlig avkastning siden start 25 21,4 % 20 Avkastning siste 12 måneder 10 8 Gjennomsnittlig årlig avkastning siden start ,7 % 10,2 % ,2 % ,0 % 2,3 % ,6 % 3,2 % 0 SKAGEN Kon-Tiki MSCI vekstmarkedsindeks (NOK) 0 0 SKAGEN Høyrente Institusjon ST1X obligasjonsindeks (NOK) 0

4 4 leder kommentar lederen Harald Espedal, Administrerende direktør, SKAGEN Fondene Hvordan få mest ut av pengene dine? Det tiltaler de fleste å gjøre et godt kjøp. Men aksjemarkedet reklamerer ikke med salg slik det er vanlig i andre butikker, og det er nærmest en umulig kunst å vite når bunn eller topp er nådd. Likevel oppnår noen kunder mer avkastning enn fondet fordi de har kjøpt på lave kurser og/eller solgt på høye kurser. For å sikre at flest mulig kunder får samme direkteavkastning som fondet, og ikke bruker all sin tid i forsøk på å utsmarte markedet, er det flere verktøy du kan bruke. En månedlig spareavtale gjør at du kjøper andeler jevnt og trutt. På den måten oppnår du en god gjennomsnittskurs andelene, enten du kjøper på bunn eller topp. En uttaksavtale reduserer risiko ved at du selger noen andeler om gangen, mens resten av sparebeløpet fortsatt gir avkastning. Rebalansering er en smart løsning for alle som ønsker å holde en jevn fordeling mellom aksje- og rentefond, uavhengig av om markedene går opp eller ned. Ved rebalansering øker aksjeandelen i nedgangstider og renteandelen øker i oppgangsperioder. Dette betyr at du får flere andeler per krone ved å kjøpe på lave kurser og selge på høye kurser. Vi har lagt bak oss et begivenhetsrikt kvartal. Uro i Midt-Østen og Nord-Afrika samt naturkatastrofen i Japan har først og fremst preget nyhetsbildet politisk og humanitært. Aksjemarkedene har reagert med frykt og svingninger, men har raskt kommet på fote igjen. Vi ser at antall henvendelser til oss øker og at kunder blir nervøse i slike perioder. Virkningene i aksjemarkedet har vært kortvarige, og vi er fornøyd med å ha skapt god relativ avkastning i denne perioden. Det viktigste verktøyet for at du skal få en avkastning du er fornøyd med er å kjenne ditt sparemål, tidshorisont og risikovilje. SKA- GENs rådgivere er autoriserte finansielle rådgivere. Gjennom samtaler med kunden forsøker vi å danne oss et helhetsbilde av kundens økonomi slik at hun eller han kan gjøre valg de er komfortabel med både i oppgangs- og nedgangstider. I løpet av årets første tre måneder har SKAGEN Vekst steget 0,5 prosent mot referanseindeksen som steg 0,3 prosent. I samme periode har SKAGEN Global lagt på 2,5 prosent, mot en nedgang på 0,5 prosent i verdensindeksen. SKAGEN Kon-Tiki steg 0,4 prosent, mot vekstmarkedsindeksen som har falt hele 3,0 prosent. Det globale obligasjonsmarkedet er utfordrende. SKAGEN Tellus har falt 4,4 prosent (målt i euro) de siste tre månedene, mot fondets referanseindeks som falt 4,7 prosent (Tall i NOK -4,1 prosent mot -4,4 prosent). SKAGEN Avkastning er opp 0,6 prosent, mens statsobligasjonsindeksen har falt 0,3 prosent. Gevinsten er sikret ved at fondet for tiden har lav rentedurasjon, og at fondet ikke får et tap når lange renter stiger slik som indeksen. Norske rentepapirer gir god avkastning og SKAGEN Høyrente er opp 0,80 prosent de tre første månedene i år. Utover våren og forsommeren venter vi god selskapsinntjening og kan vente tålmodig til fornuftig prisede selskaper når våre kursmål. Les mer i fondsforvalternes beretninger på side 23. Ikke la deg overkjøre De rekordlave statsobligasjonsrentene skulle holde seg rekordlave lenge, var omkvedet på Bank Credit Analysts (BCA) årlige høstkonferansen i New York for et halvt år siden. Deflasjonsspøkelset rådet grunnen, men en gammel ringrev i bransjen, hedgefondsforvalteren Barton Biggs, snakket saueflokken midt i mot. Biggs mente inflasjonen i USA kom til å ta seg opp innen ett års tid, og de lange rentene ville snart snu oppover. Biggs traff rentespikeren på hodet. Tre og en halv måned senere steg renten på tiårige amerikanske statsobligasjoner fra 2,5 til 3,75 prosent. Riktignok falt de lange rentene noe tilbake under siste ukers turbulens, men ikke mye. I resten av de utviklede markedene har de som satset på evigvarende rekordlave obligasjonsrenter møtt skuffelse. Lange renter er opp på bred front. I Norge har tiårige statsrenter steget fra tre til 3,75 prosent. Den tyske tiåringen har ikke vært høyere på 20 måneder. En fattig trøst for investorene i obligasjonsmarkedet er at det heller ikke har vært noen hallelujastemning i aksjemarkedene de siste månedene. Til tross for den fryktinngytende pakken med opptøyer i Midt-Østen, krigstilstander i Libya, jordskjelv i Japan, ny gjeldsfrykt i Sør-Europa og rekordhøye råvarepriser har aksjemarkedene vært overraskende sterke. Riktignok har inflasjonsfrykt og kapitalflukt påført investorene i verdens vekstmarkeder et lite verdifall. De utviklede markedene har derimot klart å holde nesen over vannet. Noe av æren for at aksjemarkedene har holdt seg så godt gjennom turbulensene skal deflasjonstilhengerne ha. Den massive pengestrømmen inn i obligasjonsfond fra 2009 til senhøstes i fjor, har nå snudd til fordel for aksjer. Å være kontrær, å gå mot saueflokken, har for SKAGENs kunder vært en lønnsom strategi siden oppstart i Den styrken som både aksjemarkedet og verdensøkonomien viser tror vi bidrar til at 2011 kommer til å ende som nok et godt aksjeår. Til vår glede er det i år mindre korrelasjon i aksjemarkedet enn vi registrerte i fjor. Dermed kan andelseiere få bedre betalt for de Undervurderte, Upopulære og Underanalyserte aksjene vi plukker. Etter første kvartal ligger både SKA- GEN Global og SKAGEN Kon-Tiki godt foran sine referanseindekser, mens SKAGEN Vekst er så vidt foran sin. kommentar Tore Bang Fagredaktør tb skagenfondene.no

5 aktuelt 5 Nye i SKAGEN Ole Soeberg Michiel Krauss Danske Ole Soeberg og nederlandske Michiel Krauss er de siste tilskuddene til SKAGENteamet. Ole Soeberg starter som porteføljeforvalter i teamet bak SKAGEN Vekst, i løpet av første halvår i år. Han vil få ansvar for å analysere eksisterende og potensielle investeringer sammen med de øvrige forvalterne. Soeberg har omfattende erfaring fra globale og danske kapitalmarkeder, og kommer Det internasjonale fondsanalyseselskapet Morningstar gjør nå kvalitative analyser av SKAGENs aksjefond, i tillegg til de kvantitative. Tidligere har Morningstar kun gjort kvantitative analyser av våre fond, men nå blir aksjefondene også gjenstand for kvalitative vurderinger. Rating-rapportene blir nå tilgjengelige for alle på nettsidene våre. Den kvalitative evalueringen er basert på Morningstars egne prinsipper som skal kunne forutsi fremtidige prestasjoner i fondet. Analysen bygger kun i liten grad på tidligere oppnådde resultater. Evalueringen av forvalterteamene og prosessene i kombinasjon med en vurdering av selskapet bak fondene er viktigere. Rapportene inneholder Morningstars syn på styrker og svakheter basert på vurdering av forvaltere, selskap, prosesser, resultater og kostnader i forbindelse med fondene. Fem nivåer Morningstars kvalitative ratingsystem har fem nivåer, som spenner fra Underordnet til den beste karakteren Elite. Ifølge Morningstar gis den beste karakteren til de fondene som man antar vil være best i sin fondsklasse på lang sikt. SKAGEN Kon-Tiki har fått karakteren til SKAGEN fra forsikringsselskapet Tryg. Han har i tillegg sittet i SKAGENs styre frem til nå. Leder i Nederland Morningstar kvalitativ rating Michiel Krauss er utnevnt til leder for SKAGENs satsing og kontor i Nederland. Han begynte i SKAGEN 1. februar, etter 18 år i Van Lanshot Bankiers. I sin nye jobb blir Michiels viktigste oppgaver å sørge for best mulig service og oppfølging til våre eksisterende og nye kunder i Benelux-landene. Siden vi fikk markedsføringstillatelse i Nederland i 2006, har kundeveksten vært jevn særlig blant privatkunder. For å styrke tilstedeværelsen i Nederland planlegger vi å åpne nytt kontor i Amsterdam i løpet av sommeren 2011, det ellevte i SKA- GEN-sammenheng, og det andre kontoret utenfor Skandinavia. Elite, og i rapporten står det blant annet at forvalterne utøver selskapets brede investeringsfilosofi på en bra måte, og at fondet er et av de beste vekstmarkedsfondene som er tilgjengelig. SKAGEN Global har fått karakteren Fremragende, som er det nest høyeste nivået. Rapporten fremhever blant annet Kristian Falnes lange erfaring og fartstid og måten fondet taklet forvalterbyttet i SKAGEN Vekst forvaltes av Beate Bredesen, Ross Porter (Ole Soeberg har ikke begynt ennå), og fondet får karakteren Standard av Morningstar. Det er karakteren på midten av skalaen. Bredesen og Porter har forvaltet fondet i ett år, og Morningstar skriver at fondets gode forvaltningsselskap og -prosesser er styrker, men at de vil se mer fra de to forvalterne. Hensikten med Morningstars kvalitative rating er å hjelpe investorer med å sette opp en hensiktsmessig portefølje. Du finner Morningstars kvalitative vurdering av SKAGENs aksjefond i venstre kolonne på hvert enkelt fonds nettside på Har du spørsmål? SKAGENFONDENE.NO/SPOR-OSS Sveits åpner dørene SKAGEN Fondene har nå fått markedsføringstillatelse i Sveits. Økt interesse og etterspørsel fra sveitiske kunder er årsaken til at SKA- GEN går inn i et nytt europeisk marked. - Takket være god avkastning for eksisterende kunder og utmerkede rangeringer av fondene våre, har vi merket økt etterspørsel fra det sveitsiske markedet de siste årene. Vi er glad for at de nødvendige tillatelser er på plass slik at vi kan svare på disse henvendelsene og sakte bygge opp vår aktivitet i Sveits, sier Tim Warrington, leder for internasjonal avdeling. Det er SKAGEN Global, SKAGEN Kon-Tiki, SKAGEN Vekst og SKAGEN Tellus som skal markedsføres etter at Financial Market Supervisory Authority (FINMA) godkjente SKAGEN. - Sveits har lang historie å vise til hva gjelder fremragende dyktighet innen finansielle tjenester. Vi er overbevist om at vi kan lære mye av det sveitiske markedet, lærdommer som kunder i alle SKAGENs markeder vil nyte godt av, sier Tim. SKAGEN har I dag hjemmemarked i Norge, Sverige og Danmark, samt markedsføringstillatelse i Luxembourg, Nederland, Storbritannia, Island, Finland og Sveits. SKAGEN på topp ti SKAGEN er blant Norges beste arbeidsplasser, ifølge en kåring utført av Great Place to Work Institute. Instituttet gjennomfører hvert år en medarbeiderundersøkelse og rangerer hvor Mette Helgevold Årstad de ansatte trives best i jobben sin. - I SKAGEN er menneskene den viktigste ressursen vi har og det er derfor svært gledelig at de også trives veldig godt i jobbene sine. Arbeidsplassen er krevende, men unik, og kompetanse og kunnskap er viktig i alle ledd av organisasjonen, sier Mette Helgevold Årstad, HR-sjef i SKAGEN. Great Place to Work undersøkelsen omtales som verdens største medarbeiderundersøkelse og det er de ansatte i hver bedrift som har vurdert arbeidsmiljøet. I årets undersøkelse er SKAGEN rangert nummer 9 av 68 bedrifter i kategorien ansatte. Tilsammen medarbeidere fra 136 bedrifter har deltatt i den norske undersøkelsen.

6 6 Nyheter NYHETER Japan reiser seg etter katastrofen Foto: Bloomberg Det japanske aksjemarkedet ble hardt rammet av jordskjelvet, tett fulgt av tsunami og atomulykke. Kort tid etter har selskapene reist seg noe etter katastrofen. De er fortsatt billige basert på pris i forhold til bokført egenkapital, men har fortsatt lav forrentning for aksjonærene. De menneskelige kostnadene ved naturkatastrofen i Japan fredag 11. mars har vært enorme. Dødstallene stiger ettersom oppryddingsarbeidene skrider frem, i skrivende stund er omkomne. Flere hundre tusen har mistet hjemmene sine, og regjeringen anslår at katastrofen har kostet mellom 1000 og 1600 milliarder norske kroner. Voldsomme og uventede begivenheter påvirker ofte aksjekursene også, særlig i de mest berørte områdene. For Japan er jordskjelv en begivenhet landet er godt forberedt på. Både boliger og forretningsbygg er godt sikret. Men flodbølgen traff hardt i de nordøstlige havnebyene, og deretter oppstod rekken av atomproblemer i Fukushima-anlegget. På det verste falt verdien av det japanske aksjemarkedet 17 prosent. Det kraftige kursfallet fikk mange iakttakere, med investorlegenden Warren Buffet i spissen, til å anbefale kjøp av japanske selskaper. - Den kraftige kursreaksjonen var forståelig. En eventuell hel eller delvis evakuering av Tokyo, som i en periode var en reell frykt, ville hatt enorme konsekvenser for Japan, og ville rammet den globale økonomien, sier porteføljeforvalter i SKAGEN Global Søren Milo Christensen. Billige målt i bokført verdi Historisk sett har naturkatastrofer og andre voldsomt inngripende hendelser ofte vært en kjøpsmulighet. Særlig i utviklede land hvor gjenoppbygging går lettere enn i mindre utviklede land, ifølge en undersøkelse fra økonomene Eduardo Cavallo og Ilan Noy fra Inter-American Development Bank i I skrivende stund har det japanske aksjemarkedet til en viss grad gjenreist seg, i takt med at atomtrusselen mot verdens tettest befolkede storby Tokyo har avtatt. Det kan finnes gode selskaper i det japanske aksjemarkedet, men sett i forhold til markedets størrelse har vi funnet relativt få selskaper til porteføljene. - Det fins mange selskaper i Japan som fremstår billige målt etter forholdet mellom kurs og bokført verdi av egenkapitalen. Men de har en lav forrentning på egenkapitalen, sier Søren. - Når vi analyserer enkeltselskaper faller investeringscaset ofte bort, fordi vi ikke kan finne troverdige argumenter for at ledelsen vil endre atferd og øke forrentninger på kapitalen. Det er en nødvendighet for at aksjene ikke skal forbli billige, legger han til. Tett kjennskap Søren Milo Christensen er den av SKAGENs porteføljeforvaltere som har tettest kjennskap til samfunnsforholdene og den japanske mentaliteten. Han har vært i Japan som investor mer enn 20 ganger og har besøkt en rekke selskaper flere ganger i løpet av de siste årene. Japansk elektronikk i Kina Til tross for mye fokus på Kina som verdens nye økonomiske supermakt er det fortsatt verdens tredje største økonomi Japan som leverer mange livsviktige høyteknologiske komponenter til kinesiske samlebånd. Kineserne fremhever egne bedrifter, mens japanerne har vært tilbakeholdne med å flytte kunnskapstung kjerneproduksjon til Kina. Forholdet mellom Japan og Kina er som kjent ikke preget av den største tilliten. Japan holder generelt kritisk produksjon av deler til for eksempler biler og elektronikk i egne fabrikker. Også når de inngår joint ventures med kinesiske virksomheter, sier Milo Christensen. Tiden vil vise hva som skjer med de japanske industrivirksomhetene som ikke ble rammet av jordskjelvet, og som ikke er oppslukt

7 Nyheter 7 av flodbølgen. De kommende månedene vil vise om evakueringene etter atomulykken, manglende strømforsyning og andre forstyrrelser av forsyningskjedene skaper vedvarende avbrudd i produksjonen. Det japanske strømnettet er delt opp i en østlig- og en vestlig del, som opererer med forskjellige teknologier. Reelt har de ikke et landsdekkende nett, og i den hardest rammede østlige delen av Japan går de trolig en varm sommer i møte med strømrestriksjoner. Ingeniørtunge virksomheter SKAGENs tre aksjefond er i langt større grad investert i sør-koreanske selskaper enn japanske. SKAGEN-vennen Samsung Electronics har inngått i porteføljene siden 1997, med glimrende resultater for andelseierne. De svært ingeniørtunge og teknologibegeistrede japanerne har vært i frontlinjen med mange virkelige fornyelser av forbrukerelektronikk, som for eksempel flatskjermer og 3G-nett for mobiltelefoner. Men når innovasjonen er gjort har andre aktører ofte tatt over markedet for produktene som er utviklet. - Samsung Electronics har forstått at design, brukervennlighet og markedsføring er avgjørende for en global merkevare. Japanerne har historisk sett vært mer opptatte av de teknologiske spissfindighetene inne i produktene, sier Søren. Japansk eierstyring For en europeisk eller amerikansk investor kan det virke besynderlig at japanske bedriftsledere og -styrer overlever tross manglende utbytter, dårlig forrentning av egenkapitalen og stadig fallende verdivurderinger. Ifølge Søren fins en stor del av forklaringen i den japanske mentaliteten. - Hvis noe virkelig skal skje, må de japanske investorene legge press på ledelsen i selskapene, men det gjør de ikke. Det er kulturelt basert. Det blir oppfattet som å gå utenlandske investorers ærend, og det er ikke velansett. Så selskapene får lov å sitte på enorme kassabeholdninger, uten å vite hva de ønsker å bruke pengene til, sier han. En annen utfordring for aksjonærene er at japanske virksomheter har notorisk problemer med å kvitte seg med forretningsområder hvor de ikke skaper verdi. Dette er områder hvor andre eiere reelt kan utrette mer, og derfor bør overta aktivaene. Myten om at japanske selskaper er fullt restrukturerte og super-effektive holder ikke ellers hadde de ikke hatt en forrentning på egenkapitalen på halvparten av selskapene i resten av verden. De overholder regler og er miljøbevisste, men å skape verdier for aksjonærene står åpenlyst ikke spesielt på ledelsens agenda, legger han til. Slitne forvaltere De siste femten årene har en hærskare håpefulle globalt orienterte porteføljeforvaltere slitt seg ut i håp om en japansk aksjefremgang, som aldri er kommet. Japanske aksjer var voldsomt overvurderte på slutten av 80-tallet og har vært på konstant nedtur siden. For SKAGEN Fondene er det ingen tvil om at hoveddelen av japanske selskaper lever opp til et av våre vesentlige søkekriterier: De er upopulære i aksjemarkedene. Og selv om de blir analysert flittig av børsmeglernes analytikere, så blir analysene ofte ignorert av internasjonale investorer som er lut lei Japan. Spørsmålet er, hvor finner vi de undervurderte selskapene? Det er en misforståelse blant mange at trangen til konsensus forhindrer japanske selskaper i å fornye seg, hevder Søren. Det tar tid, men når konsensus i samfunnet endrer Japanske aksjer til en femtedel av TOPPNIVÅET FRA 1989 P/B 6,0x 5,0x 4,0x 3,0x 2,0x 1,0x TOPIX Våre aksjefonds innehav i japanske selskaper* seg, så drar alle i samme retning for ikke å skille seg ut. - Vi analyserer nøye for å se tegn til aksjonærvennlige tiltak i japanske selskaper, sier forvalteren. Endringene må komme innenfra for å vinne innpass, de kommer ikke fra utenlandske aksjeinvestorer og kapitalfond. Et av Japans største pensjonsselskaper, Tokio Marine Asset Management, oppretter i år et spesielt fond som skal gå i aktiv dialog med selskapsledelser om reformer. Vi tror flere slike initiativ i fremtiden kan bidra til å sette i gang fornyelsen av japanske selskaper. Flere tilskuere har den seneste måneden fremhevet at årets japanske katastrofer vil være med å fornye Japan. SKAGEN Fondene vurderer det som en lovlig frisk vurdering i kjølvannet av tragediene. Men vi følger selskapene tett, og ser etter tegn til forbedringer i aksjonærvilkårene som gjør billige japanske selskaper relevante for våre fond. MSCI World 0,0x Men egenkapitalavkastningen er lav Kilde: Morgan Stanley EK-avkastning 18% 16% MSCI World 14% 12% 10% 8% 6% 4% TOPIX 2% 0% Kilde: Morgan Stanley Ikke så billig: Til tross for at prisingen av japanske aksjers bokførte verdier (P/B) har falt fra horrible nivåer på rundt fem på slutten av 1980-tallet til dagens nivå i overkant av en, er ikke det ensbetydende med billigsalg. Til det er avkastningen på egenkapitalen for lav. Det globale aksjemarkedet har i dag et P/B-forhold som ligger på nesten det dobbelte av japanske, men egenkapitalavkastningen er også dobbelt så høy. Aksjefond Selskapsnavn P/E P/B Andel av fondet (%) SKAGEN Vekst KYOCERA CORP 16,48 1,15 0,35 SKAGEN Vekst ASKA PHARMACEUTICAL CO LTD N/A 0,63 0,23 SKAGEN Global KYOCERA CORP 16,48 1,15 2,00 SKAGEN Global TOYOTA INDUSTRIES CORP N/A 0,81 1,32 SKAGEN Global OSAKA SECURITIES EXCHANGE CO 18,28 2,38 0,70 SKAGEN Global YAMAHA MOTOR CO LTD 22,77 1,77 0,52 SKAGEN Global JAPAN SECURITIES FINANCE CO 12,34 0,43 0,44 SKAGEN Global MIZUHO FINANCIAL GROUP INC 4,83 0,76 0,39 SKAGEN Kon-Tiki SOFTBANK CORP 34,64 6,89 0,94 SKAGEN Kon-Tiki KURIBAYASHI STEAMSHIP CO LTD 4,03 0,28 0,01 *Per 31. mars 2011

8 8 NYHETER - Japan rydder alltid opp i fellesskap Følelsene holdes i sjakk i Japan, selv etter en ufattelig katastrofe. Porteføljeforvalter Søren Milo Christensen mener den ekstreme japanske disiplinen vil komme til nytte i oppryddingsarbeidet. Det virker som om japanerne reagerer vesentlig annerledes på voldsomme katastrofer enn andre folkeferd. De blir på sin plass og tar fatt på redningsarbeidet og gjenoppbygging. Hvor er bildene av gråtende etterlatte i en av historiens mest mediedekte naturkatastrofer? Hvor er reportasjene om plyndringer og sosial uro, som synes å være en fast ingrediens i ettervirkningene av naturkatastrofer andre steder i verden? Eller bare de voldsomme og synlige sjokkreaksjonene som fulgte etter terrorangrepene i USA 11. september 2001? - Det ligger dypt i japansk kultur og sjel at man som person er en del av noe felles. Det er ikke bare forbudt ved lov, men også sosialt helt uakseptabel for eksempel å stjele fra andre. Sett utenfra er det ekstremt, sier porteføljeforvalter i SKAGEN Global Søren Milo Christensen. Han har bred erfaring etter å ha besøkt Japan et 20-talls ganger. Regelbundet kutyme Han er ikke det minste overrasket over at japanerne stillferdig klarer å rydde opp og redde hva som reddes kan. Etter det voldsomme jordskjelvet i Kobe i januar 1995 som tok livet av mennesker og ødela bygninger samt verdier for rundt 100 milliarder dollar, var det ingen synlige uregelmessigheter i samfunnet. - Japanere er ikke et folkeslag som viser flest følelser. Alt er ekstremt regelbundet og man følger kutyme. Alt skjer etter boka, selv når japanerne beklager seg over at seks atomreaktorer på Fukushima kommer ut av kontroll, sier Søren. Autoritetstro og skandaler Men i sjefskorridorene er det ikke alltid like velordnet. Japansk politikk var i mange år dominert av ett parti, som jevnlig ble rammet av korrupsjonsskandaler. Også næringslivet Søren Milo Christensen har hatt sine saker. Næringsmiddelkonglomeratet Nippon Meat Packers solgte i 2002 store mengder importert kjøtt som japanske biffer. Svinde- Foto: Bloomberg Toppledelsen ved Tokyo Electric Power CO bukker før en pressekonferanse i begynnelsen av mars. For ni år siden måtte styreformannen og to toppdirektører gå av etter en skandale ved et atomkraftverk.

9 NYHETER 9 len gjorde at Nippon fikk tilgang til spesielle tilskudd fra regjeringen, som hjalp japanske kjøttprodusenter etter utbruddet av kugalskap i Tokyo Electric Power (Tepco) måtte i 2002 si farvel til sin styreformann og to toppdirektører i en høyt profilert skandale. Selskapet hadde i en rekke tilfeller ikke overholdt sin forpliktelse til å rapportere om driftsproblemer ved flere atomreaktorer til myndighetene. Dette blir naturligvis husket nå, etter at Tepco er gått i baret med Fukushima-anlegget. Lukket land for utlendinger Ifølge Søren Milo Christensen burde japanerne egentlig åpne landet for utlendinger. Befolkningen er sterkt aldrende og fødselsraten lav. Den demografiske utviklingen har vært sterkt medvirkende til den lave veksten i japansk økonomi, og økt innvandring er en forutsetning hvis denne utviklingen skal endres for alvor. - Det kommer til å bli et enormt behov for ansatte i omsorgssektoren i årene fremover, og de kan enkelt finne dem i andre land i Asia. Men nei takk. De satser i stedet på å kunne utvikle roboter som skal klare de fleste oppgavene, forteller Søren. LES MERE: Den danske journalisten Lar Erik Aagaard er inngiftet i en japansk familie. Her kan du lese hans erfaringer om japansk mentalitet her: Næringslivskvinner koker te Det er svært vanskelig for kvinner å komme til topps i japansk næringsliv. Ikke vanskelig som i Norge, Storbritannia eller USA, nei veldig, veldig vanskelig. Styrer og toppledelser er rene herreklubber. Når japanske virksomheter drar på oppkjøpstokt møter mannsdominansen motstand. Investeringsbanken Nomura kjøpte en rekke av konkursrammede Lehman Brothers asiatiske aktiviteter i Året etter kunne avisen Wall Street Journal fortelle om en massiv medarbeiderflukt. Nomura arrangerte blant annet kjønnsoppdelte introduksjonskurs, hvor selv topputdannede kvinner fra Harvard University ble instruert i å servere te, raffinere deres frisyre og tilpasse garderoben etter årstidene. CJE Christian Jessen skagenfondene.dk Den japanske børsen opplevde sitt verste to-dagers fall siden 1987 etter de enorme ødeleggelsene. Foto: Bloomberg Foto: Bloomberg En mann ser på ødeleggelsene i havna i Myagi Japan etter tsunamien.

10 10 Sorte svaner, aksjeinvesteringer og katastrofer Siden det er mer eller mindre umulig å forutse uventede hendelser som sender sjokkbølger gjennom den globale økonomien, fortsetter SKAGENs forvaltere å gjøre det de kan best: Selskapsanalyser. Du har kanskje hørt begrepet Sorte svaner i det siste? Kort fortalt dreier det seg om hendelser som skjer helt uventet, og får store konsekvenser på kort eller lang sikt. Den tidligere traderen Nassim N. Taleb har god peiling på de sorte sjøfuglene. Etter katastrofen i Japan hevdes det at han har fått 600 intervjuforespørsler. Årsaken er at Taleb har fått status som ekspert på sannsynlighet og uforutsette hendelser. Nassim Talebs bok med tittel The Black Swan låner navnet fra filosofen Karl Poppers induksjonsproblem, som i enkelthet betyr at en vitenskapelig tese kan støttes av flere millioner observasjoner mens én eneste avvikende observasjon kan velte hele teorien. Fram til 1697 hadde alle observasjoner vist at det kun fantes hvite svaner det var den eneste observerte fargen på svanene. Denne vedtatte sannheten ble forkastet da man en dag i 1697 observerte en svart svane i Australia. Det holdt altså med én observasjon av en svart svane for å forkaste sannheten om at det kun finnes hvite svaner. Overvurderer seg selv Nassim Taleb hevder at mennesket har en for stor tro på sin evne til å forutse uventede hendelser. Et ferskt eksempel er den japanske kjernekraftskommisjonens mål fra 2003 som slo fast at risikoen for at en privatperson skulle bli drept i en kjernekraftulykke ikke fikk være høyere enn ett dødsfall per en million år. Åtte år senere var ulykken mer eller mindre et faktum. Poenget til Taleb er at det er meningsløst å forsøke å gjøre bedømminger av hendelser som har ekstremt lav sannsynlighet for å inntreffe, og la mennesker stole på disse høyst teoretiske oddsene. Han argumenterer for at verden i grunn er et høyst uforutsigbart sted. I løpet av dette året har verden opplevd en rekke hendelser som kan karakteriseres som sorte svaner. Fra oversvømmelser i Australia, til opprør i deler av Midtøsten og jordskjelv, tsunami og atomulykke i Japan. Felles for disse hendelsene er at ingen kunne forutse eksakt om eller når de skulle inntreffe. Historisk robuste aksjemarkeder Katastrofer og kriger gjør naturlig nok kraftig inntrykk i rente-, råvare- og aksjemarkedene. Ojekrisen 1973 SENKET DEN AMERIKANSKE BØRSEN MED 40 PROSENT Illustrert ved Dow Jones Industrial Average Index Effekten av kriser av ulike slag har vært relativt begrenset. Oljekrisen i 1973 senket den amerikanske Dow Jones-indeksen med rundt 40 prosent - to år senere hadde den innhentet seg fullstendig.

11 11 Best når forvalter har formuen i eget fond Pass på pengene. Porteføljeforvaltere klarer seg best når de selv har penger plassert i fondet sitt, ifølge en ny analyse fra Morningstar. Nassim Taleb Men etter at det første sjokket har lagt seg har det historisk ikke tatt lang tid før markedene har vendt tilbake. Det er viktig å huske at historisk utvikling ikke er en garanti for hvordan fremtiden vil se ut. Da første verdenskrig startet med de berømmelige skuddene i Sarajevo i 1914 falt aksjemarkedene, men de var oppe i pluss allerede i Da USA ble trukket inn i andre verdenskrig med angrepet på Pearl Harbour i 1941 tok det mindre enn ett år for aksjemarkedene å vende tilbake til samme nivå som før angrepet. Den globale oljekrisen i 1973 senket den amerikanske børsen med omlag 40 prosent - to år senere hadde den innhentet seg fullstendig. I en uforutsigbar verden har SKAGEN Fondenes porteføljeforvaltere ikke som sin største spesialitet å fatte investeringsbeslutninger ved å forsøke å forutse den fremtidige utviklingen for verdensøkonomien som helhet. Det grunnleggende fokuset er å analysere og finne enkeltselskaper som er verdt å investere i. Og selvsagt følger forvalterne nøye med når liknende hendelser inntreffer som naturkatastrofen i Japan. Det kan være bra anledninger til å investere i selskaper som har en langsiktig evne til å skape verdier. Fins det noen garantier for at de investeringer som gjøres i SKAGENs fond er like bra alle sammen? Absolutt ikke. Som Kristoffer Stensrud sider i intervjuet på side 18 til 22 I årenes løp har jeg nok gjort omtrent 49 prosent feil. Det gjelder alt. Poenget er å streve etter å få rett oftere enn man tar feil. Michael Metzler MM skagenfondene.se Aksjefond klarer seg vesentlig bedre når porteføljeforvalteren har investert sin egen formue i sitt fond. Og jo flere penger forvalteren har bundet i fondet sitt, jo bedre blir resultatene. Det viser en ny analyse fra Morningstar USA, beskrevet i en artikkel av David Kathman. Hans analyse er foretatt på amerikanske fond. Den bekrefter tidligere undersøkelser som har gitt samme resultat. Vil du som investor være sikker på at porteføljeforvalteren er erfaren og blir sittende i sin stol i årevis, er størrelsen på hans investering i fondet en viktig pekepinn. De tyngst investerte forvalterne har i snitt sittet mer enn 12 år i samme jobb. Til sammenligning har de uten egne midler investert i fondet sitt sittet mindre enn fem år i jobben. Vår erfaring I SKAGEN har vi alltid fremhevet forvalternes vesentlige investeringer i våre egne fond som en kjempefordel for andelseierne. Det sikrer sammenfallende interesser mellom investor og porteføljeforvalter. Det er med på å forhindre at forvalteren lar seg påvirke av moteluner i aksjemarkedet. Og ikke minst hater forvalteren å tape sine egne penger like mye som de øvrige andelseierne, så han er forsiktig med hvert aksjekjøp i fondet. Obligatoriske opplysninger i USA Siden 2005 har det vært obligatorisk for amerikanske fond å innberette porteføljeforvalterens egen investering årlig til Securities and Exchanges Commission (SEC). Opplysningene benyttes sammen med en rekke andre i SEC s løpende overvåkning av de amerikanske fondene. Opplysningene er offentlig tilgjengelige. Morningstar finner en klar sammenheng mellom porteføljeforvalternes investeringer og fondenes rangering i Morningstars stjernesystem. Det gjennomsnittlige aksjefondet uten investering fra forvalteren har 2,93 stjerner fra Morningstar (går fra 1 til 5 stjerner). Deretter stiger antallet stjerner jevnt, jo mer forvalteren har investert. Øverste kategori har mer enn 1 million dollar bundet i eget fond, for disse forvalterne er gjennomsnittlig antall stjerne 3,51. Velstående aksjedilettanter Resultatet er overbevisende, men en sammenheng er tross alt ikke det samme som en direkte årsak, fremhever analytiker David Kathman. Hvis en aksjedilettant arver en formue og begynner å forvalte eget fond kan man ikke forvente at vedkommende skal forvandles til en superforvalter over natten. Det er ikke første gang Morningstar graver i disse dataene. I 2009 kom Morningstar frem til at fond med store investeringer fra porteføljeforvalterne klarer seg markant bedre enn andre fond, når resultatene måles på fem års sikt. Tidligere var forskeren Allison L. Evans angivelig den første til å grave seg ned i data for Securities and Exchanges Commission. Hun kommer også frem til samme konklusjon som David Kathman, samtidig hevder hun at det blir foretatt færre kjøp og salg i fondene. I SKAGEN Fondene er porteføljeforvalterne ikke kun investert i fondene. Selve forvaltningsselskapet SKAGEN AS er eid og kontrollert av nåværende og tidligere porteføljeforvaltere som Kristoffer Stensrud, Kristian Falnes, Åge Westbø og Harald Espedal. Artikkelen er skrevet av Christian Jessen og Åge Westbø

12 12 Nyheter Kraftselskap mot strømmen Tålmodighet er en dyd for en aktiv verdibasert aksjeforvalter. Det gjelder også den mangeårige investering i det brasilianske kraftselskapet Eletrobras, som lenge har hatt laveste pris og høyeste kursmål blant selskapene i SKAGENs aksjefond. Eletrobras har i flere år vært en stabiliserende faktor i porteføljen til SKAGENs tre aksjefond. I turbulente børstider går gjerne Eletrobras mot strømmen. Så har også vært tilfellet i år. Etter første kvartal er aksjen opp 10 prosent, mens vekstmarkedet er ned fem prosent, målt i norske kroner. Da naturkatastrofen i Japan synliggjorde hvor risikoutsatt et atomkraftverk kan være fikk Eletrobras-aksjen et kursløft. Den kortsiktige effekten av atomreaktorer ute av kontroll er at mange land, med Kina i spissen, har innført midlertidig byggestopp for nye kjernekraftverk. Hva effekten blir på lengre sikt er ikke godt å si. Det synes likevel åpenbart at vannkraft, som er mer miljø- og risikovennlig, blir mer attraktivt. Redusert utbygging av nye atomkraftverk er en av flere utløsende faktorer som kan få Eletrobras å nærme seg kursmålet vårt på brasilianske real (BRL). Det er mer enn det dobbelte av kursnivået ved inngangen til andre kvartal. Den desidert største kurstriggeren for Eletrobras er økt avkastning på egenkapitalen. Størst i Kon-Tiki For snart ti år siden kjøpte porteføljeforvalter Kristoffer Stensrud de første aksjene i det den gang særdeles Upopulære, Undervurderte og Underanalyserte brasilianske kraftselskapet Eletrobras. De siste syv årene har Eletrobras vært blant de største postene i SKAGEN Kon-Tiki, og utgjorde ved utgangen av mars 6,5 prosent av fondet. I både SKAGEN Global og SKAGEN Vekst var Eletrobras på samme tidspunkt den tredje største posten i porteføljene. Investeringen i Eletrobras har gitt tilfredsstillende avkastning siden 2004, med rundt 18 prosent i året, målt i norske kroner. Likevel prises aksjen fremdeles til bare 0,4 ganger bokført egenkapital. Dermed er aksjeposten en god bidragsyter til det absolutte og relativt sett lave forholdet mellom pris og bokført egenkapital (P/B). Det er imidlertid en god grunn for at det statsdominerte kraftselskapet er lavt priset. Avkastning på egenkapitalen har de siste fem årene vært på bare fem prosent. Dratt ned av valutaen - Å oppnå kun fem prosent avkastning på egenkapitalen i et land med et rentenivå på 11 prosent er selvsagt ikke bra, vedgår Kristoffer Stensrud, porteføljeforvalter i SKAGEN Kon-Tiki. I siste syvårsperiode har imidlertid verdien av den brasilianske valutaen reais doblet seg i forhold til amerikanske dollar. Når så Eletrobras har store tilgodehavende i dollar slår dette negativt ut i regnskapet, og for avkastningen på egenkapitalen. Bruker vi et grovt kontantstrømbegrep, som resultat før avskrivninger, finans og skatt (EBITDA), er bildet noe annerledes. Da handles Eletrobras til 6-7 ganger kontantstrømmen, som tilsier en egenkapitalavkastning på prosent. Strømprisene og lønnsomheten øker Brasil er et sosialdemokratisk land med mye fattigdom, og myndighetene ønsker at strøm skal bli tilgjengelig for flest mulig, fortest mulig. Dermed er det ganske strenge regler for prissettingen av strøm.

13 NYHETER 13 På nye konsesjoner bestemmes avkastningen av kontraktsprisene på strøm, som er en del av konsesjonsvilkårene for nye investeringer. Kontraktsprisen gjelder for et minimumskvantum. For restproduksjonen finnes det et velfungerende spotmarked med større lønnsomhet, riktignok med geografiske begrensninger. Kraftmarkedet i Brasil ble i 2004 liberalisert. Det var en av årsakene til at SKAGEN kjøpte seg inn i Eletrobras. Siden den gang har kontraktsprisene for strøm økt med prosent, til reais/mwh. - Kontraktsprisene for nye prosjekter, som verdens tredje største vannkraftverk Belo Monte, ligger på ca 70 reais/mwh for 70 prosent av minstevolumet. Spotprisen ligger mellom 90 og 125 reais/mwh. Over tid vil gjennomsnittsprisen nærme seg spotprisen, slik at inntjeningen på gamle anlegg stiger, forteller Kristoffer. Mye å hente på kostnadssiden - Eletrobras har særdeles mye å hente på kostnadssiden. Sannsynligvis er det også politisk vilje til å gjøre noe, mener Kristoffer. Myndighetene vil nok i første runde foreta en optimalisering av inntjeningen. I likhet med hva tilfellet er i Norge, er det gigantiske regionale forskjeller i pris og tilgjengelighet. Det fordrer utbygging av et godt transmisjonsnett. Store kraftressurser Eletrobras har store kraftressurser, og en videre utbygging vil øke tilbudet av strøm vesentlig. Slike store investeringer krever også utenlandsk kapital. Det forutsetter en mer forutsigbar inntektsside (lavere politisk risiko), samt gode muligheter for høyere egenkapitalavkastning. - Å gjøre det mer attraktivt å investere i Brasil er en av mange målsettinger til den nye politiske ledelsen, med president Dilma Rouseff i spissen. Strømmangelen begynner å bli påtagelig. Derfor er det betryggende å se at de store prosjektene som ble igangsatt for tre-fire år siden holder budsjett og tidsplan, sier Kristoffer og legger til at det i år avgjøres hvordan konsesjoner gitt på og 80-tallet skal reforhandles. Markedet er fortsatt i villrede hvordan disse skal prises. Eletrobras antyder forholdsvis gode vilkår, nettopp for å kunne tiltrekke seg langsiktig kapital. Kan bli et nytt Petrobras SKAGEN Kon-Tiki og SKAGEN Global fikk en eventyrlig verdiutvikling i oljeselskapet Petrobras etter at de kjøpte de første aksjene tidlig på 2000-tallet. Kristoffer håper på en tilsvarende reise som aksjonær i Eletrobras. Verdens største: Eletrobras eier 50 prosent av verdens største vannkraftverk, Itaipu Binacional, på grensen mellom Brasil og Paraguay. -Hva gjelder verdiutvikling anslår jeg et vi ligger fem til syv år etter Petrobras. I et globalt perspektiv er de hydroelektriske aktivitetene til Eletrobras svært lavt verdsatt. De første skrittene ble tatt i 2004, og den påfølgende kontraktsprosessen. Neste skritt blir årets konsesjonsfornyelser, som kan gi samme positive effekt for aksjekursutviklingen som konsesjonstildelingene fikk for Petrobras i , sier Kristoffer. Triggere for kursdobling Triggere som ifølge Kristoffer kan utløse at Eletrobras kommer opp mot SKAGEN Kon- Tikis kursmål på 70 rais er høyere kontraktspriser, økt produksjon, nye lønnsommere investeringer og mindre kapital bundet opp i fordringer på andre elektrisitetsprodusenter. -Alle disse kan bidra til å sette fart på egenkapitalavkastningen, og forhåpentligvis aksjekursen, avslutter en tålmodig og optimistisk Kristoffer Stensrud. Demning til mellom 20 og 40 milliarder dollar Mye av kompleksiteten og verdiene i Elebrobras knyttes til verdens største vannkraftverk målt i produksjon, Itaipu Binacional (bildet). Demningen ligger på grensen mellom Brasil og Paraguay. Den geografiske beliggenheten medfører et spesielt regelverk som styrer alle forhold knyttet til vannkraftverket og demningen. Selskapet Itaipu Binacional er oppført som formell eier, hvor Eletrobras eier 50 prosent av aksjene. I dag dekker Itaipu 20 prosent av elektrisitetsbehovet i Brasil, og 95 prosent av behovet til Paraguay. Den installerte kapasiteten er på 14 GW, mens den årlige produksjonen ligger på over 90 TWh. Til sammenligning har verdens sjette største produsent av vannkraft, Norge, en årlig produksjon på cirka 130 TWh. Kraftsektoren er forbundet med stor regulatorisk usikkerhet, og det er vanskelig å sette en konkret prislapp på Eletrobras eierandel i Itaipu. Porteføljeforvalter Torkell Eide, som nylig besøkte Eletrobras i Brasil, mener en verdsettelse på mellom 20 og 40 milliarder for hele Itaipu ikke er urimelig. Til sammenligning prises Eletrobras ved utgangen av mars til 21 milliarder dollar. Tore Bang skagenfondene.no Triggere for kursoppgang Økt liberalisering og høyere strømpriser i Brasil Økt produksjon Nye lønnsomme investeringer Mindre kapital bundet opp som fordringer på andre elektrisitetsprodusenter Største risikofaktorer Uforutsigbarhet blant styrende politikere En fortsatt ufokusert ledelse Dårlig aksjonærpolitikk (corporate governance) tb

14 14 NYHETER Opplev eksotiske India og Sør-Afrika Slipp unna høst- og vinterstormene og bli med SKAGEN til India eller Sør-Afrika. Vi har fått noen av de fremste kjennerne til å vise oss to av de mest spennende områdene i verden. Reisene arrangeres i samarbeid med Temareiser i Fredrikstad. Turen blir skreddersydd for våre kunder og vil også inkludere besøk i selskap som inngår i fondenes aksjeportefølje. I tillegg får vi med oss fantastiske fagpersoner med en unik kunnskap og kjennskap til de landene og de kulturene som vi skal besøke. India juvelen med de mange fasetter Verdens største demokrati, den tidligere juvelen i det britiske imperiums krone, et utall språk og etniske grupper, en økonomisk vekst på høyde med de fremste i verden, en fargerik og mangfoldig kultur. Det er bare å velge og vrake når man skal beskrive India og dets befolkning på over en milliard mennesker. Befolkningen vokser så raskt at landet kan komme til å passere Kina som verdens mest folkerike om noen årtier. Vår reise tar utgangspunkt i hovedstaden Delhi og områdene i noen hundre kilometers omkrets. Likevel skal vi få med oss mye av det som kjennetegner dette enorme landet, fra en mektig fortid via koloniundertrykkelse og en blodig splittelse, til dagens moderne India. Vi skal oppleve arkitektoniske underverker, ville dyr i deres rette element, religionenes mangfold og fortsatte makt over menneskesinnene, og naturskjønnhet på en helt annen måte enn den vi kjenner hjemmefra. Og vi skal bli kjent med en annen matkultur enn den vi vanligvis er omgitt av. Noen av høydepunktene på reisen blir et besøk til et av verdens vakreste byggverk, Taj Mahal og Gateway to India i Mumbay. Det blir mange inntrykk på få dager. Mye skal fordøyes, mange spørsmål vil bli stilt. Til å hjelpe oss med å forstå, å svare og å trekke linjer får vi med oss lokale guider. I tillegg følger Temareiser i Fredrikstad sin fagperson, Gunnar Høidahl, med på turen. Sammen med de lokale guidene skal han gi utfyllende opplysninger. I tillegg skal han holde en serie foredrag om historie, politikk, religion og kultur Kom og hør om reisen til India! Ønsker du å vite mer om denne spennende reisen? Tirsdag 10. mai holder Gunnar Høidahl en presentasjon om reisen til India som vil bli overført direkte til alle våre kontorer. Ta gjerne med familie og venner som kan være interessert. Det blir servering av eksotisk indisk mat. Påmelding innen 6. mai. Velkommen. Meld deg på her: Les hele programmet dag for dag på våre nettsider: Du kan også få brosjyre tilsendt ved å kontakte Kundeservice på telefon eller ved å sende e-post til kundeservice@ skagenfondene.no. En ansatt fra SKAGEN Fondene vil være ansvarlig for selskapsbesøkene, og ellers sørge for kundenes ve og vel under begge turene. Reiseinformasjon India november 2011 Pris: Pris pr person kr ,- (Inkluderer fly, overnatting i dobbeltrom, måltider ifølge program og alle utflukter/arrangementer) flere detaljer på våre nettsider. Påmelding: Innen 1. juli til Temareiser Fredrikstad På telefon: På e-post: info@temareiserfredrikstad.no eller direkte på nettsidene Husk å bruke passord SKAGEN Reiseleder og fagperson Gunnar Høidahl Gunnar Høidahl var NRKs Asia-korrespondent i en årrekke og har besøkt India mange ganger. Han har reist over store deler av landet og intervjuet mange av Indias ledere, blant dem statsminister Indira Gandhi. Han har dekket store nyhetsbegivenheter i det moderne India og vil dele med seg av sine erfaringer og opplevelser under en reise som vi tror blir både spennende, eksotisk og breddfull av inntrykk til ettertanke.

15 NYHETER 15 Sør-Afrika en eventyrlig reise gjennom Regnbuelandet Første stopp på turen er Cape Town av BBCs lyttere og seere valgt til den vakreste byen i verden. I Sør-Afrika blir den kalt Moderbyen for det var her de første europeerne slo seg ned, det var her det forhatte Apartheidsystemet fikk sin begynnelse, her bodde og virket landets første svarte erkebiskop Desmond Tutu, det var her Nelson Mandela ble løslatt og det var i Parlamentet i Cape Town at Apartheid ble forbudt. Snakk om historie på ett brett! Byen er full av kontraster fra de svarte bydelene og fattig slum til spennende museer, katedraler, hvite strender, utsøkte kafeer og restauranter og enorme shoppingsentre og ikke minst Waterfront like ved hotellet vårt. Men også omegnen er fantastisk Kapp Det Gode Håp, Table Mountain, fangeøya Robben Island, og de utrolig vakre vindistriktene. Vi skal besøke dem alle. To timers flytur unna ligger Johannesburg byen av gull det største industri- og finanssenter i Afrika. Vi drar rett fra flyplassen til hovedstaden Pretoria og regjeringskvartalet der Nelson Mandela ble innsatt som landets første folkevalgte president i 1994 med sin hvite fangevokter som æresgjest! Vi skal innom Vortrekkermonumentet et enormt minnesmerke over den hvite manns overherredømme under Apartheid-tiden. Og naturligvis skal vi til Soweto den største av alle svarte bydeler, townships, som ble et symbol i kampen mot Apartheid. Her skal vi vandre trygt og godt i den eneste gaten i verden der to Nobels Freds-prisvinnere har bodd. Og Dyrene i Afrika? Kan skjønne vi skal møte dem i en av Afrikas mest berømte nasjonalparker, Krugerparken. Der skal vi jakte på The Big Five og mange, mange andre ville dyr og eksotiske fugler, mens vi bor på et utrolig hotell med løver, elefanter og bøfler som nærmeste nabo. Kom og hør om reisen til Sør-Afrika! Ønsker du å vite mer om reisen? Onsdag 31. august holder Einar Lunde en presentasjon om reisen til Sør-Afrika som vil bli direkte overført til alle våre kontorer. Ta gjerne med familie og venner som kan være interessert. Påmelding innen 26. august. Velkommen. Meld deg på her: Les hele programmet dag for dag på våre nettsider: Du kan også få brosjyre tilsendt ved å kontakte Kundeservice på telefon eller ved å sende e-post til kundeservice@ skagenfondene.no Reiseinformasjon Sør Afrika 29. januar februar 2012 Pris: Pris pr. person kr ,- (Inkluderer fly, overnatting i dobbeltrom, måltider ifølge program og alle utflukter/arrangementer) flere detaljer på våre nettsider. Påmelding: Senest 25. oktober 2011 til Temareiser Fredrikstad På telefon: På e-post: info@temareiserfredrikstad.no eller direkte på nettsidene Husk å bruke passord SKAGEN Kjentmann og fagperson Einar Lunde Med oss på turen har vi en av Norges fremste Afrikakjennere Einar Lunde. Han har bodd i Afrika i to perioder, har skrevet to bestselgere og blitt prisbelønt for sitt arbeid. Han er den norske journalist som var flest ganger inne i Sør-Afrika under Apartheidtiden. Til tross for at han mesteparten av tiden var persona non grata, tok han seg inn illegalt og rapporterte om undertrykkelsen, rasediskrimineringen og kampen for et fritt og demokratisk Sør-Afrika det som Fredsprisvinner Tutu siden har døpt for Regnbuelandet Sør-Afrika.

16 16 SPARERÅD Slik sikrer du overskuddet Bytteavtale er en god måte å sikre overskudd over tid, men også en gunstig måte og entre aksjemarkedet for den som syns risiko er litt skummelt. - Dere sier alltid kjøp og aldri selg i SKAGEN! Dette utsagnet møter våre formuesforvaltere ganske ofte i jobben, og kanskje er det et snev av sannhet i det? Sikkert er det hvert fall at vi er svært opptatt av at våre kunder skal få så gode spareråd som mulig, men i enkelte tilfeller betyr det også at vi anbefaler forskjellige måter å ta gevinst på. Bytteavtale er en litt ukjent, men like fullt smart måte å sikre gevinst på. Bytteavtalen er en godt gjemt funksjon inne på Min Konto som fortjener mer synlighet. Hvorfor bytteavtale? En bytteavtale fungerer i praksis på samme måte som en uttaksavtale. Litt forenklet innebærer en bytteavtale at man jevnlig bytter fondsandeler fra ett fond til ett annet. Men til forskjell fra uttaksavtale som forutsetter regelmessig forbruk av midlene, benytter uttaksavtalen rentefondene våre som plasseringsalternativ. Dels fordi man ønsker lavere risiko enn aksjefondene, dels fordi en ønsker bedre utvikling på sine rentepenger enn bankalternativet, og ikke minst; bytteavtale er en god måte å bygge opp buffer og formue for at du skal kunne bruke dem senere. Lavere risiko inn i fond Det er to måter å bruke bytteavtaler på; Bytteavtale fra rentefond til aksjefond passer for deg som ønsker lavere risiko på din plassering. Du investerer først i rentefond og gjør regelmessige bytter over til aksjefond over en bestemt periode. Med denne varianten kan du få god utvikling på din plassering i rentefondene samtidig som gradvis øker eksponeringen i aksjefondene. Med gradvis inngang i aksjefond kan du på samme måte som spareavtalen dra nytte av svingningene i fondskursene ved at du også kjøper aksjefond etter at fondskursene har falt. Hvordan etablerer du bytteavtale i fond? Steg 1: 1 For å registrere en bytteavtale i fond gjør du som følger. Velg først Bytteavtale fond i venstre menylinje etter at du er innlogget på Min Konto. Når dette er gjort skal du velge det fondet du ønsker å bytte fra. I eksempelet har kunden valgt å bytte fra SKAGEN Global Steg 2: Her skal du velge ett av alternativene. Enten velger du et beløp i hele kroner, antall andeler eller en prosentvis bytteavtale.(se fordeler og ulemper med de ulike bytteavtalene) Steg 3: Nå velger du hvilke(t) fond du ønsker å bytte til. Ønsker du å overføre beløpet til flere fond er det selvsagt mulig. Da legger du inn ønsker prosentvise fordeling. Er det kun ett fond du skal bytte til må man huske å legge inn 100 i prosentveltet til venstre for valgt fond. Minimumsbeløpet er kr 1000 for bytting til rentefond. Steg 4: Et bytte medfører en skattemessig realisasjon av gevinst /tap. Før du trykker på Fortsett legger du inn ønsket dag for at bytte skal gjennomføres. Skagen fondenes markedsrapport nummer 1 APRIL april 2011

17 17 Sikre gevinst Bytteavtale fra aksjefond til rentefond er en strategi der hovedformål er å sikre gevinsten eller overskuddet over tid samtidig som du beholder en andel i aksjefond for å ta del i den langsiktige verdiskapningen som skjer i fondet. Fordelen med bytteavtale er at du kan bruke rentefondene som en oppsparingskonto for fremtidig forbruk eller større investeringer. Her kan du skreddersy en evigvarig bytteavtale, men også lage en bytteavtale som gradvis reduserer din totale aksjefondsbeholdning til fordel for rentefondene. Ikke lett å bli klok på daglige kursendringer Kursutvikling Kont-Tiki siden oppstart (v.s) Daglige kursendringer i % (h.s) % 30% 25% 20% 15% Tre typer bytteavtaler Det fins tre typer bytteavtaler: Du kan bytte et fast antall andeler, et fast beløp eller en fast prosent av beholdnningen din. Hvilken bytteavtale du skal opprette avhenger av ditt kapitalbehov og ønske om risiko. La oss se nærmere på den prosentvise bytteavtalen. Ønsker du en evigvarende bytteavtale anbefaler vi at du bytter maks 0,5 prosent av beholdningen fra aksjefond til rentefond. Dette vil være en smart strategi for de som ønsker å sikre noe av gevinstene de har oppnådd i aksjefond, og kunne bruke av pengene man har spart opp. Merk deg at grensen på 0,5 prosent av aksjefondsbeholdningen ikke er tilfeldig. En bytteprosent på 0,5 medfører en reduksjon i antall andeler på 5,8% hvert år. Dette uttaket må kompenseres med en avkastning på 6,2% for å hindre at gjenværende beløp i aksjefondet avtar. Over tid er det forventet at aksjemarkedet gir en avkastning på 8-10 prosent. Hvis det blir tilfellet også fremover vil en slik bytteavtale absolutt være gunstig. Gradvis lavere eksponering Men for mange vil en bytteavtale være en strategi for nettopp å dempe sin aksjeeksponering gradvis over tid. Om gjenværende beholdning i aksjefondet avtar betyr ikke så mye. Ønsker man derfor å gjøre bytter som er større en 0,5% av gjenværende kapital kan man være klar over følgende sammenhenger: Tar man ut 1% av gjenværende kapital kan du lese av tabellen at den årlige avkastningen må øke til 12,8% for at beløpet du bytter fra aksjefond til rentefondet ikke skal bli redusert over tid. Det du må stille deg som spørsmål er altså hvorvidt det gjør noe at din totale aksje eksponeringen i kroner (og dermed risikoen) går ned i perioden du har bytteavtale Sir John Templeton Å kjøpe når andre selger i sin fortvilelse og selge når andre kjøper i sin grådighet krever den sterkeste disiplin og betaler den høyeste avkastning 1, men få finner denne eksersisen lett i praksis. Hvorfor? Som investor er det lett å bli påvirket at markedets psykologi og skifte mening fra å være yrende optimist til pessimist på kort tid. I grafen over ser du hvordan de daglige kursendringene i SKAGEN Kon-Tiki har surret rundt +/-0 siden oppstart. Basert på dette bildet er det ikke lett å dra en konklusjon om når en skal kjøpe eller selge. Poenget med å vise denne grafen er å vise hvor lett det er å glemme den langsiktige uviklingen bak alle de daglige detaljene (les støy). For bak denne noe schizofrene grafen (56% positive observasjoner mot 44% negative) finnes en langt mer avslappende langsiktig avkastningskurve som har gitt rundt 22% gjennomsnittsavtastning siden start. Denne viser viktigheten av å være i aksjefondet når kursoppgangen finner sted mot å være ute når fondskursen faller. I tidligere Markedsrapporter har vi derfor skrevet om hvor gunstig spareavtaler, uttaksavtaler og det å holde balansen mellom renter og aksjer kan være over tid. Fellesnevneren for disse strategiene er nettopp at du som investor distanserer seg fra markedets støy, daglige kurssvingninger og eksperters spådommer, og lager en strategi for å ta del i den langsiktige verdiskapningen som skjer i fondet på sikt. Bytteandel pr måned 0,50 % 0,70 % 1 % 1,50 % 2 % Minimum årlig avkastning 6,20 % 8,80 % 12,8 % 19,9 % 27,4 % 10% 5% 0% -5% -10% Joachim Skagen JOS@SKAGENFONDENE.NO

18 18 18 Nyheter Gode og onde drager Kristoffer Stensrud intervjuet av Niels Chr. Geelmuyden Mitt slips inneholder, som du ser, fem drager. Når man skal holde en session som jeg har gjort her i dag, er det viktig at alle gode ånder er på min side og at evil spirits jages vekk. Ved alminnelig selskapelighet klarer jeg meg uten drager i slipset. Men skal jeg prestere i påsyn av hundretallige mennesker, er det ingen vei utenom. Jeg vil si det har vært et særdeles utbytterikt seminar. Hvilket for min del betyr tilsig av nye tanker og bekreftelse av gamle fordommer. Foto: Karin Grip/Scanpix

19 Nyheter 19 Jeg antok at det ville bli en smal sak å finne finansgeniet og Skagen-gründeren Johan Kristoffer Cappelen Stensrud i mylderet av velfriserte og birkebeinete pengeflyttere under siste del av lunsjpausen på den årvisse Skagen-konferansen i SAS-hotellet ved Holbergs plass. Men ingen steder fant jeg Norges første og eneste mangemilliardær med hestehale. Fotografen fant ham til slutt bak en sky av blå sigarettrøk ute på gaten. Forgjeves tagg han om å forevige forvalteren slik. Nå sitter vi ved et rundt åttemannsbord i hotellets lysflommende presserom. Kan man fastslå at du arvet mer av din farmor enn biter av Britannia Hotel? Det vi kaller sunnmørsgenet, ble utvannet med syv åttendedeler. Mye forsvant allerede på veien til min far. Jeg er usikker på om teft finnes. En mer dekkende betegnelse er envishet. Den fanatiske overbevisningen om at man har rett. Hvis du ser på Skagen, så er det min overbevisning at kapitalforvaltning hører mer hjemme i privat sektor enn i banksektoren. Hvis noe har vært tragisk med finanskrisen, er det at ikke flere banker har sluttet å drive med kapitalforvaltning. Hovedinnovasjonen med Skagen var fra første øyeblikk at vi stilte oss på kundenes side. Vi skulle være deres tillitsmann i en vond og vanskelig verden. Arven fra farmor handler om gjestfrihet. Alle er velkommen. Vi skuer aldri hunden på hårene. Dette har vi levet opp til ved å være yderst demokratiske. Vi var vel de første som lavet andelseiermøter, hvor våre kunder får anledning til å uttale seg, spørre og velge styremedlemmer. Vi inviterte alle og serverte mat så vel som vin. Det hadde sin pris, men vi valgte å behandle alle likt. Fra første dag praktiserte vi dessuten ekstrem åpenhet. Slik bygde vi tillit. I hovedsak ser vi at dette nå er blitt en mal. Det er noe av grunnen til at utlandet viser interesse for oss. De opplever kombinasjonen av folkelighet og transparens som interessant. Medskaperen av Norges største aksjefond, med 150 ansatte og 100 milliarder til disposisjon, kan vanskelig får understreket tilstrekkelig hvor viktig det er at de holder til i Stavanger. Avstanden til hovedstaden har vært særdeles viktig. Forvaltning skal skje utenfor de store handelsstedene. Boston og Denver er forvaltningssentra for markedet i New York. Zürich er hovedbørs i Sveits. Forvaltningsmiljøet befinner seg i Genève. I Storbritannien er London markedsplass, mens Edinburgh er forvaltningshovedstad. Stensrud sier yderst, lavet og Storbritannien. Det lukter damask av hans talemåte. Samtidig har han et utseende som endog Ole Ivars ville funnet hemmende. Det dobbeltsidige i hans vesen gjør ham kapabel til å fremheve hvor yderst rektig det var at han lavet visjoner før butikken ble starta. Men så er han da også et sistefødt blokkbarn av en bedrestilt hotell-eierslekt. På farssiden nedstammer han nokså direkte fra Olav den hellige. På morsiden, som han kaller den markante del, kom de anstigende fra Danmark sent på 1600-tallet. I mitt hjem var det bedre ansett å være investor enn økonom. Morfar, som var lege, utviste stor dyktighet i så måte. Du var en upopulær gutt, har du sagt. Sær er nok mer dekkende. Jeg hadde få, men fortsatt nære venner. Geologi opptok meg nesten sykelig. De fleste av mine jevnaldrende hadde andre interesser. Noe av det jeg har hatt glede av opp gjennom livet, er evnen til å være nysgjerrig. På tre felter vet man lite om årsak og virkning. Så lite at det kan virke tilfeldig. Geologi, meteorologi og finansmarkeder har derfor alltid vakt min nysgjerrighet. Jeg kunne like gjerne arbeidet med geologi og meteorologi. Spesielt hvis jeg hadde vært litt flinkere i matematikk. Jeg begynte på reallinjen, men hoppet av allerede første året. Trenden tilsa tidlig retrett. Budskapet om at du ville bli blåruss, ble mottatt med sorg i ditt barndomshjem. Min formelle nedstyrtelse til kremmersjel slo dårlig an i familien. Samtidig vokste jeg opp med aksjediskusjoner rundt middagsbordet. Min far arbeidet i hotellet den første delen av sitt liv. Den andre delen av livet var han krigsinvalid. Far ble skadet som gissel under krigen, og satt lenge for sin far på Falstad, samtidig som alle han venner var i motstandsbevegelsen. Når var det du oppgav drømmen om å bli brøytebilsjåfør på vidda? I 1970, da jeg så at dampskipselskapet Avenir gikk fra 600 kroner til Jeg ble nysgjerrig på hva som får slike ting til å skje. Sneen smelter dessuten av seg sjæl. Du fikk fullmakt av dine foreldre til å kjøpe aksjer som 17-åring i I mitt hjem var det bedre ansett å være investor enn økonom. Morfar, som var lege, utviste stor dyktighet i så måte. Min første investering var i Bjølvefossen. Den gikk ganske bra. Så kom tankbåtene under boomen. Gevinstene har aldri vært min primære drivkraft. Jeg er blitt styrt av den kverulantiske trangen til å ha rett. Under diskusjonstimer i klassen var jeg alltid retthaversk. Dette har jeg videreført og gjort et levebrød av. I Unge Høyre ble jeg lempa ut etter bare tre uker som medlem. Oppholdet ble nesten like kortvarig som i speideren. Også organisert ungdomsidrett opplevde jeg som ganske guffent. Jeg havnet som sistemann på b-laget i fotball. Løpeferdighetene var ikke så verst, men jeg glemte ofte ballen. Mitt prinsipp har alltid vært å holde uniformen ren for distinksjoner. Slik var det også i militæret. Med skjelvende hånd fører han den forsølvede hotellpennen mot munnen, som var det en sigarett. Det finnes flere formende feer i hans tidlige liv. En av dem åpenbarte seg som følge av sløydmessig udugelighet under ferdigstillelsen av en krydderhylle på Byåsen skole. Billedhugger Flaathe forsterket min genetisk nedlagte nysgjerrighet. Han var min visjonære lærer i det som het fri forming, hvortil jeg ble omplassert. Flaathe lærte meg å se ting på en ny måte, med et åpent sinn. En god skole, sett i lys av mitt senere livsløp. Foto: Karin Grip/Scanpix Din barndomsvenn Sten Paltiel skal også ha lært deg mye. Familien Paltiel var enestående når det gjaldt å utvide min forståelse av kunst, musikk, mat og familieliv. Vennskapet medførte også nærhet til nyere historie for så vidt som hans far var blant de få som overlevet Auschwitz. Jeg holder det for sannsynlig at jødene er blitt forfulgt som følge av flinkhet

20 20 Spareråd «Det begynte som en reise inn i det ukjente. Delvis var man i elementenes vold. Det er ikke lett å seile en balsaflåte i motvind. Nesten like vanskelig som det var å forvalte Skagen Kon-Tiki høsten 2008.» opp gjennom historien. Å opprettholde en sterk kultur i et land som er annerledes, kan virke kryssbefruktende. Jødene slapp i mange hundre år å være underlagt en statsdannelse. Det kan ha virket befordrende. Dessuten hadde de begrenset eiendomsrett. Deri lå det en befrielse fra eiendommens bindende natur. Jo mer eiendom man har, dess mer bundet blir man. Merker du selv noe til dette? I høyeste grad. Man blir slave av sine besittelser. Derfor selger vi unna nesten alt for tiden. Nå har vi kun huset og en meget liten hytte igjen. Foruten en robåt jeg nettopp skaffet meg. Det føles riktig å ro når man er 57 år. Da ser du mer tilbake enn fremover. Dessuten er det vidunderlig stille. Rikdom i seg selv medfører ingen lykke, bare at du får ett problem mindre. Langt større tilfredsstillelse knytter det seg til at man har gjort en god del andre velhavende. Det opplever jeg som en hjertevarmende bakdel. Det foreligger grunn til å tro at Stensrud ikke bare tenker på selskapets kunder. Senest i 2009 fikk alle de ansatte utbetalt en million kroner hver i bonus. Verdiene i selskapet skal ha doblet seg ganger siden det hele ifølge sagnet begynte rundt et kjøkkenbord i Stavanger i Stensrud synes at kjøkkenbordet er oppskrytt, men erkjenner at de startet med å forvalte sparepenger for familie og venner. Spørsmålet er hvorfor man oppkalte en himmelstrebende spareklubb etter Danmarks paddeflate nordspiss. Der øst møter vest og hver dag blir til fest, som det står i sangen. Den mer prosaiske poetiske forklaringen består i at vårt kontor holder til i en gate som heter Skagen. Vi lurte på om vi skulle hete noe med Stavanger, men følte at det ville bli provinsielt. Tor Dagfinn Veen starta i sin tid meglerforretningen StaFond. Skagen signaliserer noe helt annet. Dansker, svensker, nederlenderne, nordmenn, tyskere, alle liker seg i Skagen. Hva med deg? Sett i lys av at jeg har tilbragt ti år av mitt liv i Danmark, har jeg oppsøkt Skagen oppsiktsvekkende lite. Begge mine opphold i København var sinnssykt lærerike. Jeg var så heldig å miste fokuset på Norge, som man lett pådrar seg når man sitter her. Under det siste oppholdet skjenket skjebnen meg Mikael Randel som læremester. Resultatet ble en bratt lærekurve etter å ha vært nedgravd i Norge gjennom fem år. Da den tidligere sjefanlytiker i Børsinformation ankom København med kone og fire barn i 1990 for å arbeide i Carnegie, vurderte han å kjøpe en bil til kroner. Han ville i så fall ha måttet selge aksjer for det samme beløp i Troms Fylkes Dampskipsselskap. Stensrud valgte isteden en gammel 2CV. Verdiene av aksjene i TFD steg kort tid etter til 7,5 millioner. Du søkte i sin tid opptak både ved handelshøyskolen i Bergen og København. Jeg fikk svar om at jeg var kommet inn i København før jeg fikk samme svar fra Bergen. Heldigvis valgte jeg København. Det var yderst kryssbefruktende å komme inn i et annet miljø. Hadde jeg valgt Bergen, ville jeg neppe drevet med det jeg gjør. Det var Klaus Riskær Pedersen som starta Børsinformation. Han hadde det som skulle til. Jeg var mer å betrakte som håndverkeren. Samme med Skagen. Tor Dagfinn var den som starta forretningen. Jeg er ikke stedig nok til slikt. Du liker best å sitte alene med dine analyser? Det har endra seg litt. Jeg omgås med glade mennesker jeg føler meg trygg på. Men jeg liker samtidig svært godt å tenke, lytte, lese og resonnere. Hadde han ikke valgt å studere i København, ville han heller aldri møtt husstellærer Signe Anne Kleppa, som gjorde trønderen til firebarnsfar og rogalending. Hun ble på sin side etter hvert kundeveileder i Skagen. Peiskos er det visstnok ikke blitt så mye av. Altfor ofte står sjefanalytikeren alene på svabergene ved Ormøy og avdekker syklikaliteter i skydekket. Til pressen har Stensrud forklart at han innhenter råd fra havet. Når tror du USA går formelt konkurs? Hvis man forlenger eksisterende trender, ser det uggent ut. Men det amerikanske samfunnet har flere ganger regenerert seg selv. Krisen i Europa er over. Selvsagt er det utfordringer. Muligens er klasseskillene blitt for store. Samfunnssolidariteten kan synes å være avtagende. Vi har alltid hatt det synspunkt at neste generasjon skal ha det bedre enn vår. Denne optimismen er langt på vei forvitret. Vi har fått et dysfunksjonelt helsevesen og ditto undervisningssystem. Det er et stort problem at vi har utmerkede universiteter og elendig allmennutdanning. Generelt opplever jeg innvendingene mot kapitalismen som uberettigede. Med fornuftig lovregulering finnes det ikke noe system som frigjør energi, mennesker og potensial på samme måte. Kapitalismen sikrer innovasjon, ventilasjon og sosial mobilitet. Alle andre systemer har vist seg å bli meritokratiske, aristokratiske eller nepotistiske. Man kan godt ha en autoritær form for kapitalisme, men det vil neppe vare lenge før makthaverne må underlegge seg markedsøkonomiske lover. Selv om kineserne formelt ikke har demokrati, er det folket som har makta i kraft av sin økonomiske adferd. En av mine hovedsetninger er at markedsøkonomi og demokrati går hånd i hånd. Markedsøkonomien som oppstod i Chile under Pinochet, var en forutsetning for overgangen til demokrati i Dette til forskjell fra Cuba, hvor forgubbingen har medført stadig større privilegier blant de få og økende armod blant folk flest. Det rare er at din favorittbok, Hvite dverger. Svarte hull, regnes som anti-kapitalistisk. Min fortolkning er ikke slik. Jeg synes det er en velskrevet og dyp roman av en belest for-