Potent i USA slappere i Norge

Transkript

1 Potent i USA slappere i Norge 3. juni 2013 Realøkonomien er svakere enn forventet i de fleste land til tross for ekstreme stimuleringstiltak fra sentralbankene. Selv i USA, der veksten i privat sektor er i raskt bedring, dras BNP veksten ned av den store innsparingen i statsbudsjettet. Veksten vil trolig ikke bli mer enn rundt 2% i år. Japan vil trolig greie å stimulere eksportsektoren slik at det bidrar til en positiv BNP vekst. Men, det vil være på bekostning av andre lands eksport. I tillegg vil Japan presse ned priser på eksport, og presse ned renter og prisvekst i mange naboland. Inflasjon blir neppe et problem de neste årene. Svakere vekst i Kina, og Japans ekstremt stimulerende politikk, får smitteeffekt til naboland. Flere fremvoksende land melder om svak vekst som følge av Kinas slakkere veksttempo. Japans svekkelse av JPY fører til en uønsket kapitalinngang til andre fremvoksende land. Renten settes ned for å unngå for sterk valutakurs, med den uheldige bivirkning at kredittveksten øker kraftig. I USA fikk gode økonomiske nøkkeltall markedet til å fremskynde anslaget for når sentralbanken skal redusere pengetrykkingen. Det er fortsatt et betydelig gap mellom prisingen i finansmarkedet, drevet av hyperaktive sentralbanker, og en svak realøkonomi. Fjerner sentralbankene likviditet vil det kunne gi store korreksjoner til finansmarkedet. Vi tror sentralbankene vil bli presset til å fortsette å stimulere økonomiene lenge, og at de vil gå svært forsiktig frem når de skal begynne å redusere stimuliene. Vi ser derfor ikke bort fra at renteoppgangen i lange renter kan være over for denne gang. Trolig uendret renter fra Norges Bank 20.juni Med klare tegn til at veksten er i ferd med å bremse i Norge øker sannsynligheten for et rentekutt. Vi tror allikevel Norges Bank vil avvente et rentekutt til det blir helt tydelig at veksten bremser opp. Vi holder og en knapp på uendrede renter fra ECB, etter at Tyskland og Frankrike har igangsatt egne støtteprogram for kriselandene. Kraftig oppgang i lange renter i USA, Japan og Brasil siste måned Elisabeth Holvik Sjeføkonom SpareBank 1 Gruppen elisabeth.holvik@sparebank1.no Kilde: SpareBank 1, Macrobonds

2 SENTRALBANKER BALANSERER PÅ SLAKK LINE Mai måned ble preget av økt volatilitet i aksjemarkedet etter svake tall fra Japan og Kina, og økt frykt for at sentralbanker vil redusere pengetrykking. Sentralbanken i USA har sagt at den vil redusere pengetrykkingen når arbeidsmarkedet har stabilisert seg. Med økt fart på amerikansk økonomi øker spekulasjonene om en tidligere exit fra den kraftige stimulerende politikken. Mindre likviditet vil bremse oppturen i aksjemarkedet. Den sterkeste nedturen i aksjemarkedet forrige måned var i Japan, der Nikkei indeksen falt med over 7% torsdag for 2 uker siden, og med 5,2% forrige torsdag. Dermed falt indeksen for første måned etter 10 måneder på rad med oppgang. Nedgangen for mai måned ble på nesten 6%, og Nikkei indeksen har falt 12% fra toppen 22 mai. Det er ikke unormalt med en korreksjon etter en så lang opptur, og selv om politikkomleggingen må sies å være et eksperiment er det mest sannsynlig at videre massiv pengetrykking fra den japanske sentralbanken vil få ny fart på aksjemarkedet fremover. Aksjemarkedene i USA og Europa falt litt på fredag 31. mai etter skuffende tall for privatkonsumet i USA, og økt fokus på at sentralbanken i USA på ett eller annet tidspunkt må redusere pengetrykkingen. S&P 500 falt 1,1% forrige uke. I Europa falt den brede Eurofirst 300 0,9% forrige uke. Frykten for hva som vil skje om lange renter stiger mye ligger bak børsfallet. En markert oppgang i renter vil gi tap for obligasjonseiere. Frykten for at USAs sentralbank vil redusere pengetrykkingen førte til at flere investorer solgte seg ned i statsobligasjoner, med høyere renter som resultat. Renten på amerikanske 10 års statsobligasjoner har steget til 2,2%, en kraftig oppgang fra en rente på 1,6% ved inngangen til mai måned. I England steg tilsvarende rente til over 2% for første gang siden februar. Renten på japanske 10 års statsobligasjoner steg til 0,9%, mens tyske steg til 1,5%. Obligasjonsmarkedet priser nå inn at sentralbanken i USA vil heve renten allerede i løpet av senhøsten 2014, mot en forventning om at renten først ville bli hevet sommeren 2015 for kun kort tid siden. Med utsikter til svakere vekst i verdensøkonomien, og økende selvforsyning i USA har oljeprisen falt med 8% i løpet av året, og er ned vel 15% fra toppen i februar. Til tross for fallende oljepris har Oslo børs steget med nesten 11% så langt i år. Svakere vekst i Kina legger en demper på alle råvarer og bremser eksporten fra andre fremvoksende land. Fremvoksende økonomier opplever svak vekst, og kapitalinngangen har bremset opp. Som et resultat av svakere kapitalinngang har valutakursene til flere fremvoksende økonomier svekket seg betydelig. Den sørafrikanske rand har svekket seg fra 8,6 mot USD til over 10 så langt i år. Handelsvektet har USD styrket seg med 7,5% i år, mens euroen har styrket seg 4% og Brasils valuta har styrket seg med 4%. Japan har svekket valutaen med 14%, UK med 4% og Australia har svekket sin valutakurs med 8% siden toppen i april. USD har styrket seg i takt med gode nøkkeltall og økte spekulasjoner om redusert pengetrykking. Euroen har styrket seg som følge av at sentralbanken har redusert sine støttekjøp og dermed faktisk redusert sentralbankens balanse. Når ECB er en av få sentralbanker i verden som reduserer sin balanse så styrker det valutakursen, til tross for svært dårlige utsikter for realøkonomien. Vi tror ECB vil fortsette å være forsiktige med hensyn til å stimulere euroområdet fram til valget i Tyskland i september. Som kjent har to tyske medlemmer av ECB trukket seg i protest mot pengetrykking, og for ikke å gjøre det tyske valget usikkert vil ECB unngå å tirre den tyske sentralbanken ved å vente med ytterligere tiltak til valget er over til høsten. Tyskland og Frankrike har også etablert egne støtteordninger for å hjelpe til med å få kreditt ut til små bedrifter i kriselandene. Dette tar av noe av presset fra den europeiske sentralbanken for å iverksette nye stimuleringstiltak. Svakere vekst i Kina har bidratt til et fall i jernprisene på 30% siden toppen i februar. Jernmalm blir brukt i produksjon av stål, og vil dermed påvirke prisene for mye varige konsumvarer som biler og vaskemaskiner med mer det neste året. Vi tror det kan bli en mer volatil periode i finansmarkedet fremover, og faren for korreksjon er stor. Side 2 av juni 2013

3 NORGE SVAKERE VEKSTUTSIKTER Veksten i norsk økonomi er i ferd med å dempes. I følge nye prognoser fra SSB vil veksten i fastlandsøkonomien bremses fra en vekst i 2012 på 3,4% til 2,4% i Det er svakere eksport som følge av krisen i våre naboland, økt sparing, og lavere investeringer i fastlandsøkonomien som bidrar til å bremse veksten. Dette er en utvikling som er helt i tråd med den oppbremsing vi har ventet på etter å ha sett en fallende trend i de ledende indikatorene for vekst i pengemengde og kreditt. Vi venter derfor at den trenden vi ser med svakere vekst og økende arbeidsledighet vil fortsette. Det vil igjen gi en lav prisvekst, og dermed også lave renter lenge. De varslede rentehevingene fra Norges Bank vil på nytt bli forskjøvet frem i tid, og sannsynligheten for et rentekutt i løpet av året har økt. Den økte gjeldsgraden i både husholdninger og kommuner gjør oss mer sårbare for makrosjokk av typen renteøkning, sviktende markeder og finansiell uro. Norge: vekst i BNP mot snitt siden 1980 Norge: optimismen blant bedrifter faller Kilde: SpareBank1 og Macrobonds Svakere vekst Til nå har norsk økonomi vært nær uberørt av problemene i våre naboland. Med rekordaktivitet i oljesektoren, rekordlav rente og en vedvarende høy lønnsvekst har optimismen vært på topp. Ikke minst har norsk økonomi nytt svært godt av en høy oljepris de siste årene, noe som har drevet opp oljeinvesteringene til rekordnivåer. Som figuren under viser så er oljeinvesteringene i år på rekordhøye nivå rundt 120mrd kroner, mens investeringene i fastlandsindustrien er på beskjedne 10 mrd kroner. Den klare og økende todelingen mellom de som produserer olje og leverer til oljeindustrien og tradisjonell industri er økende. Kostnadsnivået og lønnsveksten de siste årene har gjort at selv bedrifter i oljesektoren melder om press på marginer. Flere store prosjekter har gått til utenlandske leverandører. Endring i oljeskatten, som ble lagt frem like i forkant av revidert nasjonalbudsjett i mai, vil trolig bidra til en forsiktig demping av investeringene i oljesektoren fremover. Med en oljepris rundt USD 100 er optimismen høy. Vi tror oljeprisen kan korrigere noe ned de neste årene som følge av økt selvforsyning i USA, og svakere vekst globalt. Med en oljepris på rundt USD 90 vil noen felt bli vurdert satt på vent, og de samlede oljeinvesteringene kan komme til å gi et noe svakere vekstimpuls til norsk økonomi i årene fremover. Den kraftige svekkelsen av konkurranseevne de siste årene vil legge en naturlig demper på bedrifters vilje og evne til å investere i fastlandsøkonomien. De som har greid å vri sin produksjon over til å levere til oljesektoren har gjort det, mens tradisjonell industri gradvis bygges ned. Denne trenden vil mest sannsynlig fortsette i og med at lønnsveksten fortsatt er høyere enn hos våre konkurrentland, og siden banker er mer forsiktige med å låne ut til bedrifter som følge av strammere regulering. Side 3 av juni 2013

4 Norge: Oljeinvesteringer og oljepris Norge: investeringer i tradisjonell industri Kilde: SSB Økonomiske analyser 3/2013, side 24 Husholdningene sparer litt ekstra for sikkerhets skyld Husholdningenes kjøpekraft understøttes av både lav rente, moderat prisvekst, økt lønnsvekst, økte boligverdier og økte trygdeoverføringer. Utbetalinger av offentlige stønader steg med 5,4% i fjor og utgjør nå hele 17,5% av Fastlands-BNP. Det er særlig økte utbetalinger av pensjon som driver opp utbetalingene. Det er fortsatt rom i finanspolitikken til å stimulere økonomien mer, skulle det bli behov for det. I følge beregninger SSB har gjort vil handlingsrommet fra høsten av, gitt at en holder seg til handlingsregelen, kunne innebære skattelette til folk på 15 mrd kroner. SSB legger til grunn at privatkonsumet vil stige med 3,5% i år, og så stige til 4-4,5% i de to påfølgende årene. Etter 2008 har spareraten økt markert, fra en bunn rundt 0 i 2006, til en sparerate i dag på rundt 9% av disponibel inntekt. Det er trolig summen av usikkerhet med hensyn til fremtiden for både landet og familie og venner som bekymrer mange og får dem til å spare litt ekstra for sikkerhets skyld. Norge: vekst i detaljhandel og forbrukeroptimisme Norge: sparerate i % av disponibel inntekt Kilde: SpareBank1 og Macrobonds SSB legger til grunn at spareraten vil falle tilbake de neste par årene. Vi er mer usikre på det. Det er mange faktorer som trekker i retning av at det er fornuftig med en økt sparing. For det første er det stor usikkerhet rundt utsiktene for norsk økonomi, med stigende arbeidsledighet og svakere utvikling hos våre naboland. Det meldes neste daglig om problemer og kriser i Europa, og om utsikt til svakere vekst i boligpriser. De rekordhøye boligprisene har nok også bidratt til at foreldregenerasjonen har økt sin sparing, for å kunne Side 4 av juni 2013

5 hjelpe barn og barnebarn inn på boligmarkedet. Gjeldsgraden i husholdnigssektoren og i kommuner har økt kraftig de siste årene, så en økning i spareraten er svært fornuftig. Det er videre stor usikkerhet rundt pensjon, og med svak avkastning i sikre investeringer, må sparingen øke for å opprettholde nivået på pensjon i fremtiden. Til sist har det vært en økende debatt om statens fremtidige finansiering av velferdsgoder. I perspektivmeldingen står det klart at staten har et inndekningsbehov som innebærer at enten må velferdsgodene reduseres fra dagens nivå, eller så må skattene stige betraktelig. Med stadig flere pensjonister i forhold til de som er yrkesaktive, vil trolig skattetrykket øke betraktelig fremover. Det øker behovet for å spare i dag. Vi tror det er mye som taler for at spareraten vil holde seg høy i flere år fremover, noe som vil bidra til et moderat privatkonsum, og trekke i retning av at renten kan holdes uendret. Skulle spareraten holde seg uendret fremover, og ikke falle tilbake til 6% slik SSB legger til grunn, vil det gi lavere vekst i privatkonsumet. I en stresstest beregner SSB at privatkonsumet reduseres med 2-3% i årene fra 2014 og trekke ned BNP veksten for fastlandet med 0,4 %-poeng fra Det er altså ikke de helt store effektene på BNP veksten av å opprettholde høy sparing, gitt at ringvirkningene ikke blir større enn SSB har beregnet. Vider vil en økt sparing gjøre husholdningene mer robuste for makrosjokk som stigende renter og ledighet. Vi håper spareraten holder seg høy, og mener det er et svært positivt at husholdningene øker sparingen. Kraftig økning i boligbygging vil dempe prisveksten etter hvert I 2012 ble det igangsatt nye boliger. Boliginvesteringene steg hele 7,5% i 2012, mens i første kvartal i år økte boliginvesteringene med 2,4%. Det er særlig en økning i nye boliger, men også rehabilitering av gamle boliger øker noe. Igangsetting av nye boliger er nå på det høyeste nivået siden den forrige konjunkturoppgangen før 2008, og igangsettingen er på flere boliger enn i Gjennom første kvartal i år har det vært en avmatning i igangsettingene av nye boliger, trolig drevet av forventninger om utflating i boligprisveksten. Samlet vil boliginvesteringene stige med 7% i 2013, og trolig ligge på et relativt høyt nivå i flere år fremover. SSB anslår at boliginvesteringene vil stige 3% årlig i Boligpriser drives opp av lite nybygg, befolkningsvekst, lav rente, tilgang på kreditt, og lønnsvekst. Med utsikter til økt nybygg, noe svakere befolkningsvekst, og noe svakere lønnsvekst, vil det være faktorer som bidrar til en mer dempet vekst i boligprisene. SSB venter en vekst i år på vel 5%, og en gradvis avdempet vekst ned mot 3% i Det vil gi en realprisvekst på i underkant av 1% i Vi venter en vekst i boligpriser i år på 4-5% i år og en vekst på 3-4% de neste par årene. Skulle norsk økonomi bli rammet av et sjokk, som for eksempel betydelig lavere oljepris, vil boligprisene kunne korrigere kraftig ned. Uendrede renter i juni men økt sannsynlighet for rentekutt! Med klare tegn til at norsk økonomi er i ferd med å kjøles ned, øker sannsynligheten for at Norges Bank vil kutte renten. Vi tror imidlertid at Norges Bank vil holde renten uendret så lenge som mulig. Kredittveksten for husholdninger har steget fra en veksttakt på 7,2% i februar til 7,7% i april, målt som årlig rate. Inntil de nye reglene for motsykliske bufferkrav overfor bankene er på plass tror vi Norges Bank vil holde styringsrenten uendret. Side 5 av juni 2013

6 USA KLAR BEDRING I ØKONOMIEN Veksten i USA ser ut til å skyte fart til tross for innstramminger i offentlige budsjetter. Arbeidsledigheten har falt til 7,6% fra en topp på rundt 10%. Boligmarkedet har stabilisert seg og prisene steg hele 10% i april sammenlignet med året før. Det er flere faktorer som taler for en videre positiv utvikling i USA. USA er i ferd med å bli selvforsynt med energi, og det er høy aktivitet i investeringer og utvinning av olje og gass. Flere bedrifter er i ferd med å flagge hjem produksjon fra lavkostnadsland. Etter mange år med nær nullvekst i lønninger i USA er kostnadsnivået i ferd med å bli konkurransedyktig. Særlig gjelder dette i forhold til Kina, der lønnsveksten har vært kraftig i mange år. Videre har bedrifter og banker bedret sin finansielle stilling i etterkant av Endelig vil lavere utgifter til USAs tilstedeværelse i Irak og Afghanistan si at mer av skattepengene kan brukes i USA til mer produktive investeringer. De største risikofaktorene for den økonomiske utviklingen er politikk. Både finanspolitikk med heving av gjeldstaket, og hvordan sentralbanken skal greie å trappe ned og slutte med pengetrykking uten at det skal gi markert høyere renter. Moderat vekst god driv i privat sektor Veksten i USA har blitt holdt tilbake av gjeldsnedbygging, innstramming i finanspolitikken og svake eksportmarkeder. Samlet har det gitt en vekst i BNP i 2012 på kun 1,8% i 2011 og 2,2% i Vi venter en BNP vekst i år på i overkant av 2%. Veksten blir trukket ned av store offentlige innsparinger. Neste år vil trolig veksten stige til 2,5%. Den sterkeste vekstdriveren er privat konsum, stimulert av lave renter, økt sysselsetning og opptur på aksjemarkedene. På toppen av dette har bensinprisen falt, noe som tilsvarer et skattekutt for den jevne amerikaner. Boligmarkedet er i klar bedring, og i april steg boligprisene med vel 10% sammenlignet med året før. Økte formuespriser øker forbrukertilliten og derigjennom privatkonsumet. Med oppgang i boligpriser vil flere oppleve at boligens verdi på nytt overstiger gjelden, og stadig flere vil opparbeide en kapitalbuffer som gjør dem i stand til å bytte bolig. Fortsetter prisoppgangen på bolig vil det i selg selv bidra til en selvforsterkende positiv spiral. Når folk flytter på seg blir det etterspørsel etter flyttehjelp, det brukes penger på oppussing og det vil etter hvert øke nybyggingen. Vi venter at finanspolitisk innstramming vil fortsette, og at som et motstykke så vil sentralbanken være forsiktig med å avslutte sine kvantitative lettelser for raskt. Oppgangen i lange renter den siste tiden er sånn sette et varsko for sentralbanken og en oppfordring til å gå sakte frem. Fortsatt stram finanspolitikk får hjelp av økt vekst Budsjettunderskuddet på statsbudsjettet blir stadig mindre takket være de månedlige innsparingstiltakene og en overraskende sterk vekst i skatteinngangen. De siste prognosene fra det uavhengige budsjettkontoret (Congressional Budget Office) var at underskuddet for finansåret som slutter i september vil bli på 4% av BNP, godt under anslaget på 5,4% i februar. For finansåret 2014, som går fra september 2013 til september 2014 vil underskuddet trolig bli på 3,4% av BNP og kun 2,1% året etter. Utsiktene for statens finanser er dermed langt lysere enn de var før jul, og behovet for et stort budsjettforlik mellom demokratene og republikanerne er dermed ikke så presserende. Det er mer avgjørende å få til en avtale med republikanerne om å heve det selvpålagte gjeldstaket. Den 20 mai sendte finansminister Jacob Lew brev til lederne i de to kammerne i kongressen med informasjon om at USA vil nå det selvpålagte gjeldstaket 2. august i år. Blir ikke gjeldstaket hevet innen det vil altså ikke USA kunne gjøre opp for seg. Det er utenkelig at ikke gjeldstaket blir løftet nok en gang, og med lysere økonomiske utsikter ligger alt til rette for en politisk enighet om å følge stø kurs mot stadig lavere budsjettunderskudd. Privat sektor har redusert gjeldsgraden Siden 2008 har både husholdninger, bedrifter og banker redusert sin gjeldsgrad betydelig. Husholdningen har redusert gjeldsgraden fra USD mrd i 2008 til USD mrd i år. Dermed er gjelden i husholdningssektoren på sitt laveste nivå siden Andelen av boliglåntakere som misligholder sine lån har falt til 5,4%, mens mislighold av kredittkortgjeld har falt til 10,2%. Den høyeste misligholdsraten er på studielån med 11,2%. Studielån har økt kraftig i USA de siste årene, og er nå den nest største kredittkilden etter boliglån. Stadig flere velger å ta høyere utdanning i håp om å komme inn på arbeidsmarkedet via en høyere utdanning, mens kostnaden ved å studere har økt betydelig. En gruppe av Side 6 av juni 2013

7 banker advarte i fjor om at utviklingen i studielån minner til forveksling på utviklingen i sub-prime boligmarkedet før krisen i Renten blir subsidiert for svakere studenter for å kunne gi lån med sosial profil. Studielån har nær nådd et volum på USD 1 000mrd. Samtidig som husholdningssektoren har bygd ned gjeld melder bankene om at de øker utlånene i takt med en bedring i økonomien. Totalt utlån fra amerikanske banker steg med 3,7% i april sammenlignet med april 2012, til et totalt volum på USD 7 300mrd. Utlånsveksten er størst for bedrifter, med en vekst på hele 10% i april sammenlignet med året før. Bankene har brukt tiden godt, og har oppkapitalisert seg og tatt tap i etterkant av Moodys oppgraderte utsiktene for hele den amerikanske banksektoren i forrige uke fra negativ til stabil. Tiden er moden for at utlånsveksten kan normaliseres og lavere gjeldsgrad i husholdningssektoren er et godt utgangspunkt for vider vekst i amerikansk økonomi. Hjemflagging av industri Frem til etableringen av Bretton-Woods systemet var USA nær selvforsynt med varer og tjenester. Som ledd i det store fredsprosjektet, og for å fremme amerikansk eksport, ble tollbarrierer og importrestriksjoner kuttet ensidig fra amerikansk side. Som en konsekvens av økt global handel begynte en lang periode med utflagging av produksjon til stadig nye og billigere land. I 1980 hadde sysselsetningen i industrien falt til 25% av arbeidstyrken, og har om lag halvert seg siden det. Bedre og rimeligere teknologi, transport og logistikksystemer har bidratt til trenden med utflagging. I etterkant av 2008 har trenden snudd mht industriproduksjon i USA. Flere store amerikanske bedrifter har meldt om at de vil flagge hjem industriproduksjon fra lavkostland og tilbake til USA. Selskaper som Ford, General Motors, Caterpillar og General Electric med flere har varslet at de vil flytte hjem produksjon. Et flertall av industriledere sier i ulike intervjuer at de vurderer å flagge hjem produksjon. Det er flere faktorer som kan forklare denne trenden. For det første har lønnsveksten i USA vært svært beskjeden de siste ti årene. Som figuren under viser så har lønnsveksten i industrien i USA vært om lag uendret mens den i Kina har steget med om lag 80% siden Fortsatt er lønningene i Kina mye lavere enn i USA, men når forskjellen minker spiller andre faktorer en større rolle. Transportkostnadene har økt og en har blitt mer oppmerksomme på hvor sårbar en er for logistikk i etterkant av jordskjelvet og tsunamien i Japan. Trolig veier også hensynet til å beskytte produkter og patenter fra kopiering sterkt inn på bedrifters beslutning om å flagge hjem produksjon. USA har en fleksibel og kompetent arbeidsstyrke. I tillegg har produktivitetsveksten vært sterk i USA, og USA er et foregangsland innen innovasjon og forskning. Verdien av industriproduksjonen er i dag om lag like høy som det den var i 1980 til tross for en halvering av antall ansatte. Det vil si at det har vært en formidabel produktivitetsvekst i perioden. Det å flytte produksjonen hjem gjør også at en har sterkere kontroll over kvalitet og produktutvikling. Som forskning foretatt av blant annet Dani Rodrik ved Harvard Universitetet har vist så er industriarbeidsplasser unike i den forstand at de skaper store ringvirkninger i resten av økonomien. Mens en sysselsatt i servicesektoren ikke genererer andre arbeidsplasser i økonomien vil en industriarbeidsplass generere mange tilknyttede arbeidsplasser. I tillegg er produktivitetsveksten i industrien langt høyere enn i servicesektoren. For USA har utflagging og overføring av arbeidsplasser fra industri til servicesektoren gitt et årlig fall i produktivitetsveksten på anslagsvis 0,3%-poeng hvert eneste år siden Det er trolig en viktig forklaring på at lønnsveksten nærmest har stått på stedet hvil i mange år i USA. Greier en å snu trenden i USA og øke sysselsetningen i industrien vil det derfor kunne øke ringvirkningene og øke produktivitetsveksten for hele økonomien. Det igjen vil gi rom før høyere lønnsvekst og derigjennom høyere vekst i BNP. Side 7 av juni 2013

8 Utvikling i lønnsvekst i USA Kina USA: industriproduksjon og sysselsatte i industrien Kilde: SpareBank 1, Macrobonds Selvforsynt med energi strategisk viktig for USA USAs produksjon av gass har steget kraftig siden Ny teknologi har muliggjort å ta opp store reserver av gass som tidligere ikke var mulig. Den høye produksjonen har gjort at prisen for gass i USA er på en tredjedel av prisen for gass i Europa, og kun en fjerdedel av prisen for gass i Asia. Dette gir amerikanske bedrifter en klar konkurransefordel. Det store overskuddet av gass gjør at USA er i ferd med å bygge opp mulighet for eksport av gass. I dag er USA den 7 største eksportør, like bak Nederland, Algeria, og med om lag halvparten av eksportvolumet til Canada og Norge. USA har godkjent 23 nye gassprosjekter for eksport av LNG. Under amerikansk lov må selskaper ha lisens for å eksportere gass. Og det er kun lov å eksportere gass til land som har en handelsavtale med USA. USAs økte gassproduksjon har vært et stort fortrinn for amerikanske selskaper som har nytt godt av lavere energipriser. Med økt eksportmulighet vil trolig prisene gå noe opp etter hvert. Det vil uansett ta flere år å bygge ut effektive eksportordninger, slik at fordelen amerikanske bedrifter har med billig gass i dag trolig vil vedvare i mange år fremover. USA: produksjon av naturgass USA: import av olje, millioner fat Kilde: SpareBank 1, Macrobonds Side 8 av juni 2013

9 Exit strategi for sentralbankpolitikk Sentralbanken i USA trykker opp USD 85 mrd hver måned. Det vil si at sentralbanken vil øke sin balanse med USD 1000 mrd i løpet av ett år. Sentralbanken har lovet å fortsette å stimulere økonomien til arbeidsledigheten har stabilisert seg rundt 6,5%. Gode nøkkeltall den siste måneden har økt spekulasjonene om at Fed vil redusere det månedlige beløpet fra USD 85 mrd til et lavere månedlig beløp, og andre venter at de vil varsle en gradvis utfasing av stimuleringen i løpet av året. Det viktigste argumentet mot en rask avvikling eller nedskalering av pengetrykkingen er at den massive stimuleringen fra Japan kan gi et deflatorisk sjokk til sine konkurrentland og til USA. Skulle prisveksten i USA fortsette å falle, og lange renter stige vil det innebære en økende realrente. Det vil gi en innstrammende effekt. Hvis ikke økonomien da er svært robust vil det kunne sette oppsvinget i fare. Vi tror Fed vil gå meget forsiktig frem, og følge nøye med på effekten av både svakere vekst fra Kina, og ringvirkningene av politikkendringen i Japan. Vi ser heller ikke bort fra at renteoppgangen i langenden kan få en del investorer til å investere i lange statsobligasjoner igjen, både med tanke på at det nå gir en realavkastning på over 1% i USA i 10 års segmentet, og at risikoen i aksjemarkedet er høy. USA: Anslag på underskudd statsbudsjettet USA: sentralbankens balanse Kilde: SpareBank1 og Macrobonds Side 9 av juni 2013

10 EFFEKT AV SVAKERE VEKST I KINA OG SVAK JPY Mange av de fremvoksende økonomiene har tjent godt på Kinas appetitt for råvarer, men opplever nå sviktende eksport når veksten i Kina dabber av. Brasil, som et eksempel, opplevde en markert nedgang i eksport av mineraler til Kina i første kvartal, noe som bidro til en overraskende svak BNP vekst på kun 1,9% målt mot samme kvartal året før. Det er 5. kvartal på rad at Brasil vokser svakere enn forventet, og markedet reagerte på den svake Q1 veksten med å sende aksjemarkedet i Brasil ned om lag 10% så langt i år, samtidig som valutakursen svekket seg. Brasil er en storleverandør av mineraler til Kina. Finansministeren i Brasil pekte spesielt på svak etterspørsel fra Kina som er forklaring på den svake Q1 BNP veksten. Total handel mellom BRICS land og mellom BRICS og andre land var om lag USD 6 000mrd i Kina utgjorde anslagsvis to tredjedeler av handelen. I følge IMF er all handel med fremvoksende land utenom Kina på om lag USD 3 000mrd. Fortsatt er mye av denne handelen mellom naboland, som eksport av industrivarer fra Brasil til Argentina. Afrika seiler opp som det nye eksportmarkedet for BRICS landene, samtidig som de er interessert i naturressursene i Afrika. BRICS landene handler med Afrika for USD 340 mrd. Det er ventet at handelen mellom særlig Kina og Afrika vil ta seg kraftig opp fremover. Det er særlig land som eksporterer råvarer og energi til Kina som blir berørt av svakere vekst i Kina. Den svakere veksten i Kina er både en syklisk avdemping, men også et resultat av at Kina er i ferd med å vri sin vekstmodell bort fra store investeringer og eksport og over i innenlandsk forbruk. Dette kan gi svakere råvare- og energipriser globalt, og dempe veksten blant Kinas handelspartnere. Vinnerne er de av Kinas konkurrenter som står klar til å ta over den enklere industriproduksjonen som har blitt relativt dyr i Kina. Effekt av pengetrykking i Japan Japans massive pengetrykking og svekkelse av valutakursen vil påvirke Japans konkurrenter negativt, og påføre verden et deflatorisk press. Planen er å trykke opp JPY for et beløp som tilsvarer USD 1 400mrd i løpet av to år, for på den måten å svekke valutakursen og presse opp prisveksten i Japan. Svakere valutakurs vil gjøre import dyrere. Prisene i Tokyo steg for første gang på 4 år i mai, da prisveksten ble på beskjedne, men dog positive, 0,1%. Apple annonserte i forrige uke at de ville øke prisen på alle Apple produkter i Japan med 20%, tilsvarende svekkelsen i valutakursen siden politikkomleggingen sent i fjor. For Apple, som har produksjonskostnadene i USD, innebærer en svak JPY fallende profittmargin. Prisveksten på Apple produkter vil vise seg i prisindeksen først fra juni av. Utfordringen er at lønningene i Japan har falt de siste månedene. Fortsetter dette vil prisøkninger på utenlandske produkter føre til at japanere kan bli tvunget til å vri konsumet i retning japanskproduserte produkter. Et kraftig hopp i eksporten fra Japan bidro til å løfte BNP veksten for første kvartal til 0,9%. Foreløpig ser det ut til at den ekstra likviditeten fra sentralbanken har gått til aksjemarkedet. Men, statistikk viser at japanske investorer i økende grad selger seg ut av japanske obligasjoner og heller kjøper utenlandske verdipapirer. Med fare for økende inflasjon, og forventninger om svakere valutakurs, er det rasjonelt å heller investere i utenlandske verdipapirer. Statistikk viser at japanske investorer har blitt nettokjøpere av utenlandske statsobligasjoner i de to ukene som endte 4. mai. Det kan ligge bak trenden med markert høyere rente på 10 års statsobligasjoner, slik figuren under til høyre viser. Etter å ha falt gradvis fra over 1% rundt 2008 til en bunn i mars i år på rundt 0,5% har renten steget tilbake til rundt 0,9%. Både IMF og den asiatiske utviklingsbanken har advart om at den massive pengetrykkingen kan skape bobler, og at det kan skape gnisninger med naboland. Boligprisene i Hong Kong har doblet seg på kun 4 år, og aksjemarkedene i flere asiatiske land er på meget høye nivåer. I forrige måned tok flere land i Asia til motmæle mot den kraftige svekkelsen i JPY. Sør-Korea og Australia kuttet renten, mens New Zealand intervenerte for å svekke valutakursen. Utfordringen er at gjeldsveksten er kraftig i mange asiatiske land, og lavere renter for å hindre sterk valutakurs bidrar bare til økt kredittvekst. Det kan derfor bli et større press på land for å innføre andre virkemidler for å dempe gjeldsveksten, slik som vi har gjort i Norge. Thailand vurderer skatt på obligasjonseiere, mens Hong Kong og Singapore gjør tiltak for å bremse boligmarkedet. Side 10 av juni 2013

11 JPY. Pil viser svekkelse mot USD fra Japan: 10 års rente og KPI Kilde: SpareBank1, Macrobonds Japan vil trykke på bør garantere maksrente på statsobligasjoner Utfordringen for Japan er at høyere forventet inflasjon vil drive investorer til å investere i utlandet. Dermed må sentralbanken kommunisere at de er klar over denne problemstillingen, og at de vil forsvare investorers verdier ved å støttekjøpe statspapirer om nødvendig. Dette er den strategien USA førte under andre verdenskrig. Da garanterte sentralbanken i USA at renten på 1 års statsobligasjoner var maks 0,9%, mens renten på 30 års lån maks kunne bli 2,5%. Det var en nødvendighet i og med at underskuddet på statsbudsjettet steg til 25% av BNP. Strategien virket, og økt inflasjon som kom i kjølvannet av de lave rentene bidro til at USA raskt kunne inflatere seg ut av gjeldsproblemet. Det er selvsagt vanskeligere i Japan, med en aldrende befolkning, allerede rekordhøy statsgjeld og en verden i problemer. Men, som statsminister Abe sa i parlamentet, så vil en rask økning i statsobligasjonsrenten få en alvorlig negativ effekt på økonomien og på statsfinansene. Han sa rett ut at han forventet at sentralbanken ville respond appropriately som det ble oversatt til engelsk. Vi tipper budskapet blir oppfattet av sentralbanken og at de vil sette i verk tiltak for å hindre en videre oppgang i rentene. Vi tror ikke Japan har noe annet valg enn å fortsette å trykke penger og dermed skape seg rom for å innføre strukturelle reformer for å få fart på realøkonomien. Konsekvensen vil bli dyster for de som skal spare til pensjon og som vil leve av avkastning på trygge plasseringer. Med en flom av japansk likviditet, som i økende grad eies av en eldre og eldre befolkning, vil det gi et ytterligere press på å kjøpe trygge investeringer. Det igjen vil bidra til en økt kapitalinngang til sikre aksjer, sikre obligasjoner og sikre valutaer som USD. Side 11 av juni 2013

12 Utviklingen i ulike markeder Norge Oslo børs siden 1999 Norge Oslo børs siden årsskiftet 10 års statsrente Norge, Euro, USA 10 års statsrente siden årsskifte 3 måneders interbankrente (NIBOR) 3 m NIBOR siden årsskifte Oljeprisen siden 1999 Oljeprisen siden årsskifte Kilde: SpareBank 1, Macrobonds Side 12 av juni 2013