Månedsrapport om valuta, med vurdering av markedet og konkrete anbefalinger

Transkript

1 Månedsrapport om valuta, med vurdering av markedet og konkrete anbefalinger Oljeprisen har nær doblet seg fra bunnen i januar og er en viktig bidragsyter til kronestyrkelsen de siste månedene April ble som vanlig en sterk måned for kronen, og vi tror ikke på vesentlig mer kronestyrkelse før ved utgangen av året Vi tror på pund og dollarstyrkelse mot norske kroner på 3-6 måneders horisont, men kronestyrkelse over hele linja på 12 måneders sikt Analytiker/Financial Engineer Marius Støvneng Hovde, SpareBank 1 Markets, marius.stovneng.hovde@sb1markets.no, tlf Telefon Copyright 2007 SpareBank 1 SMN. All Rights Reserved. Refer to last page.

2 Den norske kronen Den importveide kronen (I-44) er nå omtrent 1,5% sterkere enn ved forrige valutarapport 1. april. Kronen var på tidenes svakeste nivå 7. januar i år, men er nå rundt 5% sterkere. Årets april ble nok en gang en sterk måned for kronen, og kronen var i forrige uke på det hittil sterkeste nivået i år. Norges Banks anslag for I-44 i Pengepolitisk Rapport 1/2016, fra 17. mars er at I-44 kursen i snitt skal være på 108,42 i dette kvartalet. Hittil i Q2 så har gjennomsnittlig kurs vært omtrent 2,5% lavere (sterkere krone). For drøyt 3 år siden var kronen var på det sterkeste nivået noensinne, med en I-44 kursen nede på 84,4 i februar Importveid krone er nå ca 25% svakere enn da. I løpet av april steg prisen videre til en topp på rundt 48 dollar fatet ved utgangen av måneden. Etter en liten korreksjon i starten av mai, ned til 43 dollar fatet på det laveste, har prisen vært opp mot 50 dollar fatet i løpet av pinsehelgen. Den siste oppgangen opp mot 50 er sannsynligvis drevet av fundamentale faktorer, og i særdeleshet at 3 millioner fat per dag har forsvunnet fra tilbudssiden fra landene Canada, Nigeria og Venezuela. 50-dollar per fat er et viktig teknisk punkt for oljeprisen, og det hevdes at en økning til over 50 dollar fatet vil kunne øke produksjonen av skiferolje i USA og således presse prisen ned. Antallet oljerigger i USA har falt fra 1600 på toppen til i overkant av 300. En del av de som ikke er i drift lenger må man kunne regne med kommer i drift ved oljeprisnivåer over 50 dollar fatet. I tillegg viser tall fra Oilprice.com at oljeprodusenter og selgere ikke har hatt flere salgskontrakter (forsikring/opsjon mot oljeprisnedgang) siden september Konsensusanslaget for oljeprisen (Brent, Crude ($/fat) er som følger): Under ser vi på noen av de viktigste driverne for den norske kronen, og hvordan disse har utviklet seg den siste tiden. Disse driverne er: Oljepris Volatilitet Norske makrotall relativt til forventning (surpriseindeks) Renteforventninger Norges Banks månedlige valutakjøp Konsensusanslaget for 2016 er for alle praktiske formål uendret siden forrige valutarapport 1. april, men prognosene for 2017, og særlig 2018, er en del høyere. Oljeprisen har nå kommet en del opp, uten at oljemarkedet er i fysisk balanse. Dette gir en risiko for at prisoppgangen kan stoppe opp i det korte bildet. På lengre sikt så tror vi imidlertid at oljeprisutviklingen vil være en klart positiv driver for kronen. Aksjemarkedsvolatiliteten, gitt ved VIX indeksen (opsjoner på S&P500 indeksen), ligger marginalt høyere enn ved forrige rapport, men er ikke høy nok til å være en negativ driver for kronen. Nedgangen i volatilitet tidligere i år var sannsynligvis en av årsakene til kronestyrkelsen fra de rekordsvake nivåene i januar. Som vi var inne på i forrige valutarapport, så er april tradisjonelt sett en måned preget av sterk risikovilje, med børs- og oljeprisoppgang. Dette var også tilfellet i år. Oljeprisen hadde allerede steget fra 27 dollar fatet ved bunnen i januar til nærmere 40 dollar fatet ved utgangen av mars. 2

3 Valutamarkedsvolatiliteten (målt ved gjennomsnittet av EUR/USD, EUR/JPY og USD/JPY volatiliteten) er også marginalt høyere nå enn ved forrige rapport, uten at dette påvirker kronen av betydning. Surpriseindeksen under viser at norske makrotall nå i snitt kommer ut bedre enn forventet, etter at de ved forrige rapport kom ut omtrent som ventet. Med såpass store kjøp av norske kroner, er dette en faktor som definitivt vil bidra til å styrke kronen over tid, forutsatt at ikke andre sjokk, som et nytt kraftig fall i oljeprisen, eller en rask økning i risikoaversjonen oppstår. Korrelasjonsanalyse (Se Appendix II): Langsiktige korrelasjoner med EUR/NOK: Korrelasjon 1-års med rullerend EUR/NOK e korr. Gjennomsnittl. korrelasjon siste år Olje -0,48-0,36 VIX 0,46 0,33 EUR/USD 0,29 0,25 EUR/SEK 0,08 0,03 Rentediff -0,31-0,41 Selv om markedets renteforventninger nå ligger høyere enn Norges Banks siste rentebane, så tror vi ikke norsk pengepolitikk vil være en negativ driver av betydning for den norske kronen. Vi tror på kun et rentekutt til, og at dette kommer i perioden septemberdesember i år. Dette er priset inn av markedet og annonsert av Norges Bank, slik at vi ikke tror dette vil svekke kronen ytterligere. Dette vil dog kunne være med på å utsette ytterligere kronestyrkelse noe. Våre regresjonsmodeller for I44 og EUR/NOK viser at den norske kronen fortsatt er svakere enn det fallet i rentedifferanse og oljepris skulle tilsi. Etter at Norges Bank for første gang kjøpte norske kroner i oktober 2014, med 250 millioner kroner daglig, har beløpene de kjøper norske kroner for, økt til en foreløpig topp på 900 millioner kroner i februar-mai i år. Det ekspansive reviderte nasjonalbudsjettet øker sannsynligheten for at Norges Bank kommer til å opprettholde kjøp i denne størrelsesordenen. Kortsiktige korrelasjoner med EUR/NOK: Korrelasjo 1 mnd n med rullerende EUR/NOK korr. Gjennomsnittl. korrelasjon siste mnd Olje -0,55-0,65 VIX 0,27 0,19 EUR/USD -0,06 0,00 EUR/SEK -0,06-0,01 Rentediff -0,33 0,07 Langsiktige korrelasjoner med USD/NOK: Korrelasjon 1-års med rullerende USD/NOK korr. Gjennomsnittl. korrelasjon siste år Olje -0,32-0,35 VIX 0,07 0,08 EUR/USD -0,59-0,63 USD/SEK 0,57 0,64 Rentediff -0,21-0,25 Kortsiktige korrelasjoner med USD/NOK: Korrelasjon med USD/NOK 1 mnd rullerende korr. Gjennomsnittl. korrelasjon siste mnd Olje -0,33-0,44 3

4 VIX 0,10 0,06 EUR/USD -0,73-0,67 USD/SEK 0,77 0,74 Rentediff -0,51 0,16 Hovedkonklusjonene fra disse tabellene er som følger: Korrelasjonen mellom endringer i olje og kronekurs er omtrent på samme nivå som sist, og er relativt høy for EUR/NOK, og høyere enn for USD/NOK. Korrelasjonen mellom endringer i USD/NOK og EUR/NOK med endringer i de respektive rentedifferansene har falt ytterligere og er i praksis stort sett ubetydelige. Kortsiktig korrelasjon mellom endringer i volatilitet (VIX-indeksen) og endringer i USD/NOK har falt tilbake til nærmest 0. Langsiktig (1-års) korrelasjon er fortsatt høyere og signifikant mot euro, noe som har vært tilfelle det siste drøye halve året. Dette henger sannsynligvis sammen med at økt uro har gitt reduserte forventninger til renteheving i USA, som igjen har svekket dollaren. EUR/NOK er relativt lite korrelert med EUR/SEK og EUR/USD for tiden, noe som kan tyde på at de EUR/NOK bevegelsene som har funnet sted de siste par månedene har vært dominert av kronebevegelser heller enn eurobevegelser. Grafene under oppsummerer noe av dette: 4 Markedsutvikling og -vurderinger I denne delen vil vi presentere utviklingstrekk i valutamarkedet, med fokus på valutakryssene EUR/NOK, USD/NOK, SEK/NOK, GBP/NOK, CHF/NOK, JPY/NOK, EUR/USD, USD/JPY, GBP/USD og EUR/JPY. Kursutvikling siden forrige valutarapport, 1. april: Endring spotkurs Endring 3 mnd terminkurs EUR/NOK -1,10 % -1,14 % USD/NOK 0,55 % 0,46 % SEK/NOK -2,09 % -2,05 % GBP/NOK 3,39 % 3,30 % CHF/NOK -2,72 % -2,71 % JPY/NOK 2,25 % 2,16 % EUR/USD -1,76 % -1,71 % USD/JPY -1,58 % -1,59 % GBP/USD 2,73 % 2,73 % EUR/JPY -3,30 % -3,17 % Siden forrige rapport, for rundt 7 uker siden, har det vært mindre bevegelser enn hva tilfellet var mellom de to foregående rapportene. GBP og USD svekkelsene har stoppet opp, og særlig GBP har styrket seg de siste dagene, sannsynligvis som følge av tro på at det går mot fortsatt EU medlemskap etter valget 23. juni. Japanske Yen har også gjort det bra, noe som sannsynligvis skyldes at nye pengepolitiske

5 stimulanser har uteblitt, og kanskje også at markedet spekulerer i at effekten av ytterligere ekspansiv pengepolitikk er minimal. Momentum/teknisk analyse (se Appendix II): Trend (200 dagers) Avvik fra trend, i standardavvik RSI EUR/NOK 9,39-0,19 55,2 USD/NOK 8,46-0,41 62,0 SEK/NOK 1,01-0,42 45,0 GBP/NOK 12,52-0,62 72,2 CHF/NOK 8,60-1,14 48,7 JPY/NOK 7,24 1,26 55,8 EUR/USD 1,11 0,39 36,6 USD/JPY 117,14-1,45 54,3 GBP/USD 1,48-0,36 62,0 EUR/JPY 129,97-1,52 45,3 Momentum gir svært lite info av betydning nå. Vi merker oss imidlertid at GBP/NOK er overkjøpt basert på RSI, etter at GBP har styrket seg kraftig etter en meningsmåling i går, som indikerte fortsatt EU-medlemskap, samtidig som kronen har svekket seg klart. Kursen ligger fortsatt klart under 200-dagers trenden, og det er derfor for tidlig å si at momentum gir noe entydig signal om at kursen skal falle igjen. Grafene i appendikset viser at alle NOK kryssene nå har falt under 200-dagers glidende gjennomsnitt, noe som vil si at den stigende trenden er brutt, og isolert sett er et signal om videre kronestyrkelse. GBP/USD, som har ligget i en fallende trend siden november, nærmer seg nå trenden fra undersiden. Tabellen viser at «carryen» ved å kjøpe norske kroner har blitt større siden sist, mot samtlige av de andre valutaene. Dette henger nok sammen med at markedet har endret prisingen og nå tror på mindre rentekutt enn hva tilfellet var for 1-2 måneder siden. Økningen i CaR henger naturlig nok sammen med kronestyrkelsen i samme periode. Sesongvariasjoner: Søylediagrammene under viser andelen av årene fra med kursoppgang og kursnedgang i de respektive valutaparene i mai måned. Mønsteret i mai er ikke like klart som i april, men mens april er en måned hvor GBP/USD kursen som regel går opp, så er kursbevegelsene motsatt i mai. Generelt sett er mai en måned med relativt sterk USD i snitt. Risikojustert carry-avkastning (Se Appendix II): Valuta CaR nå CaR EUR/NOK 24,40 % 20,63 % USD/NOK -5,90 % -6,46 % SEK/NOK 25,92 % 21,48 % GBP/NOK -0,01 % -2,38 % CHF/NOK 33,55 % 27,56 % JPY/NOK 20,85 % 19,03 % EUR/USD 32,60 % 29,93 % USD/JPY -33,64 % -33,19 % GBP/USD 6,92 % 3,57 % EUR/JPY -4,68 % -4,14 % Søylediagrammene under viser andelen år fra med kursoppgang og kursnedgang i de respektive valutaparene i juni måned. Juni er definitivt en svak måned for kronen, både målt i andel år med svekkelse og ved total kursbevegelse. Særlig mot GBP og CHF har kronen en dårlig statistikk i juni. 5

6 Avvik fra konsensusprognoser: Grafen over viser avviket mellom dagens kurs og konsensusprognoser for 4. kvartal i år. Kort oppsummert så forventes en klar JPY svekkelse, noe kronestyrkelse mot EUR og CHF, samt noe GBP styrkelse. Avvik fra historiske kurser (Se Apendix II): Langsiktig prising/avvik fra kjøpekraftsparitet (Se Appendix II): Kronen er fortsatt kraftig undervurdert i forhold til kjøpekraftsparitet mot de fleste av de andre valutaene vi følger. Isolert sett er dette klare argumenter for at langsiktige prognoser skal tilsi en betydelig kursnedgang (kronestyrkelse). Japanske yen fortsetter trenden fra i høst. Mot USD har underprisingen falt fra 32 til 24% siden november. Styrkelsen i japanske yen kan forklares med at mye av pengene som har blitt plassert i det japanske aksjemarkedet de siste årene, har blitt valutasikret (yen har blitt solgt på termin). Dette på grunn av de store kvantitative lettelsene Japan har utført, som har bidratt til å svekke JPY og få opp børsen. Nikkei indeksen steg med nærmere 150% fra utgangen av 2012 til i fjor sommer. Mye av disse pengene er altså valutasikret, og når pengene blir tatt ut av Japan så medfører det kjøp av japanske yen. 6

7 Disse figurene illustrerer at den norske kronen er svært svak i et historisk perspektiv. Avviket er ikke lenger så mye mindre mot 20-års snittet enn mot 5-års snittet, bortsett fra mot CHF. Det største avviket er dagens kurs på CHF/NOK sammenlignet med 20-års snittet. Disse store avvikene er i seg selv argumenter for at kronen skal bli noe sterkere på sikt. Fremtidsutsikter/prognoser: Det er nå ca 1,5 måned siden vår forrige valutarapport og prognoser. Siden da har kronen stort sett vært noe sterkere enn vi ventet, men med de siste par dagers kronesvekkelse, så ligger vi relativt nært prognosene. Hovedgrunnen til at kronen har vært noe sterkere er at oljeprisen steg noe mer og raskere enn vi hadde forutsatt. Synet på ulike sentralbanker, herunder Norges Bank, har vært riktig. EUR/USD kursen har kommet noe ned igjen de siste par ukene, noe som gjør at vi ligger rimelig nært prognosene også her. Under oppsummerer vi punktvis for hver enkelt valuta hvilke drivere vi ser i tiden fremover: Norge: Norges Bank kuttet styringsrenten, som vi ventet, rett før påske. I Pengepolitisk rapport fra samme rentemøte legges det opp til minst et kutt til, i løpet av høsten. Det legges kun opp til en liten sannsynlighet for kutt allerede på møtene i mai og juni, og med den utviklingen som har vært i oljeprisen og norske nøkkeltall siden da, så ser vi ingen grunn til at renten skal kuttes på denne siden av sommeren. Vi tror på kun et rentekutt til og at dette kommer i årets siste tertial. Dette er priset inn og bør neppe være en negativ driver for kronen. Det som eventuelt kan gjøre pengepolitikken til en ytterligere negativ driver for kronen er signaler om negativ rente. Negativ rente er selvfølgelig ingen umulighet, men vi tror ikke på dette, noe utviklingen i norsk økonomi siden forrige rapport underbygger. Oljeprisen har steget en god del de siste månedene, noe som sannsynligvis skyldes bedre stemning i finansmarkedene, samt tilbudssidefaktorer. Vi tror fortsatt at oljeprisen skal videre opp på lengre sikt, men doblingen i oljepris siden januar øker risikoen for at tilbudssiden kan økes og hindre videre prisoppgang i det korte bildet. Samtidig har forventningene til fremtidige oljepriser steget noe, slik at en ny prisoppgang vil være mindre overraskende. Norske kroner er kraftig undervurdert fundamentalt sett, noe som borger for en klar styrkelse på lang sikt. USA: Første renteheving fra FED kom i desember, og FED sa da at renten skal opp 4 ganger i Dette ble nedrevidert til 2 på rentemøtet i mars, men dette er uansett langt over markedets forventninger, som er kun 2 rentehevinger over de neste to årene. Gårsdagens referat fra forrige rentemøte i FED illustrerer at neste renteheving ikke er langt unna. Vi tror neste renteheving kommer tidligst i september. Første kvartal var svakt i USA, men konsumtall hittil i andre kvartal tyder på at andre kvartal vil bli vesentlig bedre. Arbeidsmarkedet holder seg fortsatt bra. Fundamentalt sett fremstår USD som klart overvurdert mot NOK, og marginalt overvurdert mot EUR. Vi tror USD vil styrkes noe på 3-6 måneders sikt, blant annet fordi vi tror markedet vil innse at renteforventningene er for lave. På lenger sikt så vil effekten av sterkere krone veie tyngre enn effekten av sterkere dollar. Eurosonen: ECB leverte som ventet og vel så det i mars, med kutt i innskuddsrenten og en klar økning i de kvantitative lettelsene. Euroen har vært overraskende sterk etter dette, noe som kan illustrere at effekten av pengepolitikken er betydelig lavere når pengepolitikken er så ekspansiv som den er. ECB kommer til å levere mer dersom det er nødvendig og dermed være med på å holde euroen svak, selv om vi tror at det kan være vanskelig for de å bidra til ytterligere svekkelse av betydning. Eventuelle rentehevinger fra FED vil være langt viktigere for EUR/USD kursen fremover. Storbritannia: Pundet har overrasket oss de siste månedene ved å svekke seg mer enn ventet. Vi tror dette skyldes usikkerhet rundt det kommende EU-valget 23. 7

8 juni. Så lenge det er usikkerhet knyttet til dette så vil pundet holde seg svakt. Vi tror imidlertid at markedet rister av seg dette når beslutningen er tatt, og at markedet nå er for negative til britisk økonomi og Bank of England. Markedet tror det tar over 3 år før første renteheving kommer. Sverige: Svensk økonomi går svært godt, men Riksbanken kjemper hardt for å unngå styrkelse av kronen. Dette har gitt seg utslag i at sentralbanksjefen har fått fullmakt til å intervenere i markedet. Dette vil bidra til å begrense oppsidepotensialet i SEK på kort sikt, men på lenger sikt så vil fundamentale forhold sørge for en fortsatt sterk SEK, og sannsynligvis noe sterkere enn i dag. Basert på indikatorene og vurderingene over presenterer vi under våre prognoser på utviklingen i EUR/NOK, USD/NOK, GBP/NOK, SEK/NOK og EUR/USD på 1, 3, 6 og 12 måneders horisont: EUR/ NOK USD/ NOK GBP/ NOK SEK/ NOK EUR/ USD 1 mnd 3 mnd 6 mnd 1 år 9,25 9,25 9,15 8,7 8,2 8,2 8, ,5 12,5 11,7 1 1,01 1,02 0,97 1,13 1,13 1,09 1,09 8

9 Appendix I (trendgrafer): 9,8 9,6 9,4 9,2 9 8,8 8,6 8,4 8,2 8 EURNOK 9 8,5 8 7,5 7 CHFNOK EURNOK CHFNOK USDNOK JPYNOK 9 7,75 8,5 7,25 8 6,75 7,5 6,25 7 5,75 USDNOK JPYNOK SEKNOK EURUSD 1,03 1,25 1,2 0,98 1,15 0,93 0, ,1 1,05 1 SEKNOK EURUSD 13, , ,5 11 GBPNOK USDJPY GBPNOK USDJPY 9

10 1,65 GBPUSD 1,55 1,45 1,35 GBPUSD 10

11 Appendix II (Forklaring av korrelasjonsanalyse og indikatorer utvalgte kryss): Korrelasjonsanalyse: I denne delen tar vi utgangspunkt i kursendringene i EUR/NOK og USD/NOK for å forsøke å vise hvordan endring i ulike faktorer har drevet kronen den siste tiden. Vi ser på korrelasjonsanalyse med henholdsvis 1-års (langsiktig) og 1 måneds (kortsiktig) rullerende korrelasjon, og sammenligner denne med gjennomsnittlig rullerende korrelasjon for henholdsvis siste år og siste måned. En korrelasjon som har en vesentlig større eller mindre absoluttverdi enn gjennomsnittet, tyder på at denne faktoren har vært viktigere den siste tiden enn den generelt er. Negativ korrelasjon vil si at en økning i faktoren gir en sterkere krone (nedgang i kursen), mens en positiv korrelasjon vil si at en økning i faktoren gire en svakere krone (sterkere EUR eller USD). For eksempel antar man vanligvis negativ korrelasjon mellom oljepris og EUR/NOK eller USD/NOK. Forklaring til tabell: korrelasjon: 1 er perfekt positiv korrelasjon Hver gang forklaringsfaktoren stiger, så stiger også valutakursen. -1 er det motsatte. Korrelasjon sier ingenting om kausalitet. Teknisk analyse/momentum: I vedlegg I ligger det grafer for hvert enkelt av de 10 valutakryssene, som viser kursutvikling og utvikling i 200 dagers rullerende gjennomsnitt. Kurser som over tid ligger over 200 dagers snittet regnes til å være i en stigende trend, og vise versa. Kurser som har for store bevegelser relativt til trenden vil ofte ha en tendens til å korrigere mot trenden. Vi anser kurser som beveger seg mer enn to standardavvik over/under trenden til å ha en overveiende sannsynlighet for å korrigere mot trenden. Relativ styrke indeks (RSI) måler om et aktivum er overkjøpt eller oversolgt. RSI over 70 indikerer oversolgt og varsler overveiende sannsynlighet for kursnedgang. RSI under 30 indikerer overkjøpt og varsler overveiende sannsynlighet for kursoppgang. Risikojustert carry-avkastning: En viktig vurderingsfaktor for mange investorer i valutamarkedet er hvilken rentedifferanse (carry) man kan oppnå ved å investere i et valutakryss. Selv om teorien sier at det man tjener på rentedifferansen, vil man tape på en tilsvarende kursendring, så viser empirien at dette ikke holder, i hvert fall ikke på kort sikt. Et vanlig mål på å vurdere attraktiviteten til et valutapar basert på dette kan være risikojustert carry-avkastning, eller rentedifferansen dividert på volatiliteten (standardavviket) til valutakrysset. Det vil si at jo høyere rentedifferanse, jo mer attraktivt, og jo høyere volatilitet, jo mindre attraktivt. Tabellen i rapporten oppsummer risikojustert carry avkastning (CaR) for de ulike valutakryssene på rapportens utgivelsesdato. Det er tatt utgangspunkt i 2-års terminkurs og 2-års volatilitet. Positiv verdi på CaR vil si at man tjener på rentedifferansen ved å selge valutakrysset (eksempelvis selge EUR mot NOK), mens negativ CaR vil si at man tjener på å kjøpe krysset (for eksempel kjøpe USD mot JPY). Kjøpekraftsparitet (PPP): Figuren i dette avsnittet viser hvordan dagens kurs ligger relativt til likevektkursen basert på teorien om kjøpekraftsparitet (PPP). Denne teorien går ut på at en vare skal koste det samme i to land, målt i samme valuta. Det vil si at dersom et land har større prisstigning enn et annet, så må valutaen svekke seg tilsvarende, slik at varen koster det samme. Denne teorien har liten forklaringskraft på kort sikt, men empirien viser at på lang sikt (5-10 år og mer), så har den god forklaringskraft, og viser at kursene tenderer til å bevege seg mot denne likevekten. Avvik fra 25% og oppover vil typisk være såpass signifikante at det gir stor sannsynlighet for en betydelig kursendring over tid. Avvik fra historiske kurser: Denne delen av rapporten viser hvordan dagens kurs avviker fra gjennomsnittlig kurs for valutakrysset, over perioder på henholdsvis 1, 5 og 20 år. Negative verdier vil si at dagens kurs ligger lavere enn gjennomsnittet for den respektive perioden, mens positive verdier vil si at dagens kurs ligger over gjennomsnittet for den respektive perioden. For eksempel dersom USD/NOK har verdien - 2% i 1-års grafen og 6% i 5-årsgrafen, så vil det si at dagens USD/NOK kurs er 2% lavere enn gjennomsnittet det siste året og 6% høyere enn gjennomsnittet de siste 5 årene. 11

12 «DISCLAIMER Dette dokumentet er kun ment for fysiske og/eller juridiske personer som har fått tilgang til dokumentet av SpareBank 1 Market AS ("SpareBank 1 Markets"), og videre distribusjon, produksjon eller kopiering av noe slag er ikke tillatt. Enhver form for reproduksjon av hele eller deler av dokumentet må ikke skje uten forutgående samtykke fra SpareBank 1 Markets. Informasjonen i dette dokumentet baserer seg på kilder som vurderes som pålitelige, men SpareBank 1 Markets garanterer ikke at informasjonen er presis, korrekt og/eller fullstendig. Synspunkter i dette dokumentet reflekterer SpareBank 1 Markets oppfatning på det tidspunktet dokumentet ble utarbeidet. SpareBank 1 Markets forbeholder seg retten til å endre oppfatning uten varsel, og SpareBank 1 Markets har ingen forpliktelse til å oppdatere dokumentet fortløpende. Informasjon, beregninger, vurderinger og skjønn som fremgår i dette dokumentet er bare meninger, synspunkter og prognoser som igjen er gjenstand for fremtidig risiko, usikkerhet og andre faktorer som kan medføre at de faktiske hendelser avviker fra forventet utvikling. Dette dokumentet skal ikke anses som et tilbud eller anbefaling om kjøp eller salg av finansielle instrumenter eller deltagelse i noen investeringsstrategi. Synspunkter i denne presentasjonen må anses som markedsføringsmateriale og ikke som en investeringsanbefaling, slik dette er definert i Verdipapirhandelloven ("Vphl.") med tilhørende forskrift Verdipapirforskriften ("Vpf."). Mottaker av dette dokumentet anbefales å søke råd hos en kvalifisert rådgiver før investeringsbeslutning fattes. SpareBank 1 Markets påtar seg intet ansvar for verken direkte eller indirekte tap eller utgifter som skyldes bruken og/eller forståelsen av informasjon i dette dokumentet. SpareBank 1 Markets er et verdipapirforetak underlagt norsk lov og tilsyn av Finanstilsynet. Sparebank 1 Markets og morselskap tilbyr et bredt spekter av investeringstjenester. Det kan forekomme at selskaper i denne sfæren utfører forretninger eller tjenester for selskaper omtalt i dette dokumentet, samt at foretakene eller dets ansatte kan ha/endre/avslutte/kjøpe posisjoner i verdipapirer omtalt i dette dokumentet samt at foretaket kan være market maker i papirer som er nevnt. For ytterligere informasjon om SpareBank 1 Markets og håndtering av interessekonflikter, samt foretakets alminnelige forretningsvilkår besøk våre hjemmesider 14