Markedsrapport. Innhold. August Kommentar adm. direktør Kommentar ansvarlig redaktør

Transkript

1 Tilbake til førstesiden Markedsrapport August Innhold Klikk på pil for å komme direkte til siden du ønsker å lese. Bruk piltaster opp/ned for å bla frem og tilbake. 2 Kommentar adm. direktør Kommentar ansvarlig redaktør 3 Pensjon i Aasen Bygg 4 Hva skjer med avkastningen i rentefondene når renten øker? 5 Samarbeid med tre nye banker 6 Informasjonsmøter høsten Makrokommentaren 8 Intervjuer med tre banker 9 SKAGEN Vekst ja takk, begge deler 11 SKAGEN Fondene og Handelsbanken Liv inngår pensjonssamarbeid 12 Avkastning og risikomålinger 13 Porteføljeforvalternes beretning 21 Portefølje SKAGEN Vekst 23 Portefølje SKAGEN Global 25 Portefølje SKAGEN Kon-Tiki 27 Portefølje rentefondene 31 Halvårsregnskap for Fondsrangering Avkastningstall 33 Fondsdoktoren 34 Skjema for kjøp av andeler i SKAGEN Fondene Redaksjonen Tore Bang ansvarlig redaktør Helge B. Rutgersen Lisen Dybdahl Signe Vaula Minste motstands vei for aksjekursene er fortsatt oppover Investorene nøler fortsatt med å øke aksjeeksponeringen til tross for lave obligasjonsrenter, godt opprettholdt global konjunktur og forholdsvis lavt vurderte aksjer. Vi ser foreløpig ikke begrensninger på oppsiden i det globale konjunkturforløpet. Se porteføljevalternes beretning side Klikk her! Tjen på renteoppgang i rentefond Ikke la deg lure til å tro at banken er stedet å ha pengene når rentene stiger. Faktisk vil SKAGENs rentefond gi bedre avkastning enn banken når rentene nå stiger. Side 4. Klikk her! SKAGEN Vekst to i ett SKAGEN Vekst er det ideelle aksjefondet for den typiske norske langsiktige aksjesparer. Det er et ja takk, begge deler -fond du får både i pose og sekk. Side 9. Klikk her! SKAGEN Fondene Stavanger Fondsforvaltning AS Telefon Kundeservice Telefaks E-post kundeservice@skagenfondene.no NB! Medarbeiderne på våre kontorer utenfor Stavanger er ofte på kundebesøk. Det betyr at kontorene ikke alltid er betjent. Det kan være fornuftig å avtale møte på forhånd. Stavanger Skagen 3, Torgterrassen (5. etasje), Postboks 160, 4001 Stavanger Bergen Foreningsgaten 3, 5015 Bergen Oslo Klingenberggt. 5, 0161 Oslo Ålesund Myrabakken Næringssenter, 6010 Ålesund Trondheim Kongensgate 8, Merkursenteret, 7011 Trondheim Stockholm Kungsgatan 72A Stockholm, Sverige

2 Du må ta risiko for å få verdiøkning Tilbake til førstesiden 2 Harald Espedal administrerende direktør Investorer i den vestlige verden må ta risiko hvis målet er å øke realverdien av sparekapitalen. Konsekvensene av et lavt renteregime synker gradvis inn. Vi har allerede sett en kraftig økning i eiendomspriser. Aksjer er den siste aktivaklassen som ikke har fått en skikkelig omprising. Utbytte i mange solide selskaper er i seg selv høyere enn både de korte og lange rentene. Ser vi på hele bedriftenes overskudd, gir de i mange tilfeller 7-8 prosent avkastning på børsverdien mot under fire prosent for lange renter og 5-6 prosent for eiendom. På toppen får du som investor mulighet for vekst i selskapsinntjeningen. Norges Bank avsluttet første halvår med å sette opp renten med en 0,25 prosentpoeng. SKAGEN Fondene forventer enda 0,25 prosentpoeng rente-stigning i år, og ytterligere 0,75 prosentpoeng til neste år spredt jevnt over året i tre porsjoner á 0,25. Disse økningene til tross renten i Norge er, og vil fortsatt være, lav. Så kan en stille spørsmålet om avkastningen er for lav for å plassere penger risikofritt? Svaret er nei. I Norge og i den vestlige verden for øvrig har man fått godt betalt for å ha pengene i banken de siste tjue årene. Årsaken er at forventningene til inflasjon har vært systematisk overvurdert. Slike gevinster fra overdreven inflasjonsfrykt kan en ikke vente i fremtiden. Renten består i all hovedsak av tre komponenter: En kompensasjon for inflasjonen, en premie for å utsette pengene for inflasjonsfare ved å spare dem og en realrente den reelle gevinsten ved å spare penger i stedet for å investere eller forbruke dem. Internasjonalt har det utviklet seg et marked for obligasjoner med inflasjonsbeskyttelse det vil si at du som investor kun trenger å prise realrenten. I USA og England er realrenten rundt 1,9 prosent, i EU ca. 1,5 prosent. Som en åpen økonomi kan neppe Norge holde en realrente som ligger mye over dette nivået, uten å få utilsiktet kronestyrkelse. Norges Bank ser ikke ut til å ha problemer med å holde inflasjonen under 2,5 prosent. Og tiltroen til sentralbankenes evne til å styre inflasjonen er så stor at det ikke prises inn en risikopremie for infla-sjonsusikkerhet. I sum gir dette en normal rente på omkring fire prosent. Med en kortrente rett i overkant av to prosent og en prisstigning på 1,1 prosent, får du omkring realrente før skatt. Etter skatt kan du nå, og i årene fremover, i beste fall håpe på at realverdien av pengene dine ikke synker hvis du skal plassere risikofritt. Dette resonnementet gjelder for det meste av den vestlige verden. Og det vil få betydelige implika-sjoner for plassering av penger i fremtiden. Jeg tror vi skal få noen gode år for aksjer fremover. Flytt bankpengene til SKAGEN Høyrente! Tore Bang ansvarlig redaktør I den offisielle prislisten til en av landets største banker, tilbys kundene i skrivende stund en rente på 0,10 prosent for innskudd under kroner. Stort nærmere null i rente er det vanskelig å komme i bankverdenen. For beløp over kroner er rentesatsen 1,0 prosent. Sentralbanksjef Svein Gjedrem hevet styringsrenten til Norges Bank den 30. juni med 0,25 prosentpoeng. Det var første renteheving på tre år. For bankkundene betyr dette at innskuddsrentene går opp med inntil 0,25 prosentpoeng i midten av august. Med andre ord: Har du et innskudd på under kroner i en av landets største banker, kan du glede deg over en rente på inntil 0,35 prosent! Etter kapitalskatt på 28 prosent av renteinntektene og en formuesskatt på inntil 1,1 prosent av innskuddet, er det ikke mye å bli rik av i alle fall dersom du skal dekke inn inflasjon. Dersom du ikke er fornøyd med det rentetilbudet bankene tilbyr deg, kan du i stedet sette pengene i pengemarkedsfondet SKAGEN Høyrente. Her får alle like høy rente. Det spiller ingen rolle om innskuddet ditt er på én eller hundre tusenlapper. Fondet forvalter og låner ut penger på vegne av flere tusen andelseiere til gode og solide selskaper innen bank og finans, industri- og kraftbransjen. Kombinasjonen lav kredittrisiko og kort gjennomsnittlig gjenstående løpetid på lånene, gjør at risikoen er meget lav. Med omtrent 1,2 milliarder kroner i forvaltningskapital, får SKAGEN Høyrente meget gode rentebetingelser på sine utlån. I skrivende stund ligger den løpende avkastning (yielden) på rundt to prosent pr år. Mens bankkundene stort sett må vente i seks uker før de eventuelt får gleden av at Gjedrem setter opp renten, blir avkastningen til SKAGEN Høyrente løpende justert i henhold til Gjedrems handlinger og markedets forventninger. Tall fra tidsskiftet Dine Penger viser at SKAGEN Høyrente siden oppstarten i september 1998 har gitt sine andelseiere betydelig høyere rente enn storbankene dette sågar for beløp inntil

3 Tilbake til førstesiden kroner. Fondet har i perioden også vært meget konkurransedyktig med NIBOR-renten, som er den renten bankene må betale for å låne penger seg i mellom. SKAGEN Høyrente kan du bruke som din høyrentekonto. Du kan sette inn og ta ut penger via vår nettbank. Det er ingen begrensninger på uttak og tjenesten er helt gratis. Likeledes er det kostnadsfritt å flytte pengene fra SKAGEN Høyrente tilbake til et av våre aksjefond, gitt at du tidligere har vært i et av våre aksjefond. På toppen av kransekaken får du som andelseier i verdipapirfond fra og med inneværende år redusert grunnlaget for formuesskatten fra 100 til 65 prosent av fondsandelenes markedsverdi. Dette gjelder både pengemarkeds-, obligasjons- og aksjefond. Formuesskatten for bankinnskudd blir fremdeles beregnet 100 prosent ut fra markedsverdien ved årsskiftet. For personer med full formuesskatt på 1,1 prosent utgjør skattereduksjonen i fond faktisk en ekstra avkastning på omtrent 0,4 prosent. Dette er like mye som du i beste fall kan forvente å få i en av landets største banker på inntil kroner. Det er vel i seg selv et godt nok argument for å flytte høyrentekontoen fra bank til fond? En investering for fremtiden For to år siden kunne han puste lettet ut. En pensjonsordning for de ansatte var endelig i boks. Kjell Bjørnbeth, tillitsvalgt i Aasen Bygg, har vært en av pådriverne for å sikre seg og sine kolleger en økonomisk tryggere tilværelse som pensjonist. Signe Vaula Årene gikk uten pensjonsordning og pensjon ble et stadig hetere tema. Etter hvert meldte Klubben, som representerer de ansatte i Aasen Bygg, et krav om innføring av en ordning. I følge Bjørnbeth var medarbeiderne mer opptatt av pensjon enn høyere lønn og bonus. Det overrasket meg at også de unge medarbeiderne heller ville ha en pensjonsordning enn høyere lønn. Jeg hadde trodd de ville ønsket det motsatte, sier Kjell Bjørnbeth. Fornøyde ansatte Forhandlingene mellom ledelsen og klubbstyret ble igangsatt, som Bjørnbeth stod i spissen for. Det ble foreslått en innskuddspensjonsordning der en viss prosentsats av bruttoinntekten ble satt inn på en pensjonskonto. Dette falt i smak hos de ansatte. Men, prosessen med å få en pensjonsordning var lang og ikke alltid like enkel. Mange ansatte reagerte på at det gikk flere år uten at det skjedde noe. Dårlige tider i bransjen og stram økonomi gjorde det vanskelig for ledelsen å innføre en pensjonsordning. Dessuten var den gamle ordningen mye dyrere enn den vi har i dag, forteller Bjørnbeth. Nå er de ansatte veldig glade for at ordningen endelig er på plass. Jeg opplever at alle ansatte er veldig positive til pensjonsordningen. De ser på den som en verdifull sparekonto. Alle mener at dette er en investering for fremtiden. Det er tilfredsstillende for de ansatte å ha denne tryggheten, sier Kjell Bjørnbeth. Han legger til at det er et klart konkurransefortrinn for bedriften å kunne tilby medarbeidere pensjonssparing. Skulle jeg begynne i ny jobb, ville jeg vært opptatt av at bedriften kunne tilby en pensjonsordning, understreker Bjørnbeth. Uavhengig av lønn Innføring av pensjonsordningen i Aasen Bygg gikk ikke på bekostning av lønn. Vi er glade for at vi fikk en pensjonsordning uavhengig av lønn. For oss er ordningen en tilleggsgode. Slik er det ikke for alle andre bedrifter vi kan sammenligne oss med. I tillegg er det morsomt å jobbe et sted som har vært tidlig ute med å få i stand en pensjonsordning for sine ansatte. I utgangspunktet synes Bjørnbeth at innskuddsordningen er bra, men peker likevel på en ulempe. I byggebransjen er det vanlig å gå av med pensjon som 60- åring. Men, for å få utbetalt pensjonsmidlene man har spart opp, må man vente til man er 67 år. Flere ansatte lurer på hvordan de skal finansiere førtidspensjoneringen. På SKAGEN Fondenes informasjonsmøte ble vi fortalt at man må spare til dette selv, avslutter Bjørnbeth. Kjell Bjørnbeth, tillitsvalgt i Aasen Bygg, jobber for tiden med et leilighetsprosjekt på Høiset Terrasse i Trondheim. Foto: Jørn Adde Sjefen i bresjen for pensjonssparing I byggefirmaet Aasen Bygg i Trondheim går sjefen foran som et godt eksempel for de ansatte. Han sparer nemlig selv en god slump ekstra i SKAGEN Fondene. Signe Vaula Istedenfor å sette pengene i banken, plasserer jeg heller noen ekstra kroner i et av aksjefondene til SKAGEN Fondene. Slik får jeg høyere avkastning på pengene, selv om jeg påtar meg noe økt risiko. Det er enda en stund til jeg pensjonerer meg, men det blir mer penger i potten jo tidligere man begynner å spare, sier Jan Tore Wilhelmsen, administrerende direktør i Aasen Bygg. Jeg har lenge fulgt med på SKAGEN Fondene, også før vi inngikk pensjonsavtalen. Selskapet kan vise til fabelaktig avkastning. Dermed var det ikke særlig vanskelig å vite hvem vi ønsket å gå i dialog med, legger han til. Fra ytelses- til innskuddspensjon Aasen Bygg inngikk en ordning om innskuddspensjon hos SKAGEN Fondene i juni 2003, men var ingen nybegynner på pensjonsfronten. Allerede i 1988 hadde selskapet ytelsespensjon.

4 Tilbake til førstesiden 4 Foto: Jørn Adde Jan Tore Wilhelmsen, administrerende direktør i Aasen Bygg, er godt fornøyd med pensjonsordningen. Denne ble imidlertid avviklet i 1991 på grunn av for høye kostnader og et meget dårlig marked for bygg og anlegg. Det var snakk om liv eller død for oss som bedrift. For å overleve økonomisk måtte vi kutte hele pensjonsordningen. Jeg tipper at halvparten av konkurrentene våre gikk dukken på denne tiden, og de som overlevde fikk seg en smekk, forteller Wilhelmsen. Ekstra pluss for de ansatte Etter flere år uten pensjonsordning, satte de fagorganiserte stadig større fokus på pensjon og krevde en pensjonsordning. Kombinert med bedre tider i bransjen, var tiden inne for å skaffe en ny ordning. Jeg er veldig fornøyd med at vi nå har en avtale om innskuddspensjon. Det samme er de ansatte, som har gitt mange positive tilbakemeldinger. For de fleste er dette en ekstra ytelse de ikke har hatt tidligere. I ettertid ser vi at dette har vært et riktig valg. Vi mener det er et spesielt viktig konkurransefortrinn for å kunne tiltrekke oss dyktige medarbeidere, understreker direktøren. Han synes det er ekstra positivt at de ansatte har en egen konto hvor de kan styre hvor stor andel de ønsker i aksje- og rentefond. Dermed kan de selv få kontroll over risikoen, gjerne ut i fra alder. Lave og forutsigbare kostnader Wilhelmsen er ikke tilhenger av forsikringsbaserte pensjonsordninger. Inntrykket mitt er at det er altfor høye administrasjonskostnader i slike ordninger. Innskuddspensjon derimot er billigere, sier han. Lave kostnader og fleksibilitet i ordningen var sentrale grunner til at SKAGEN Fondenes pensjonsordning appellerte til Aasen Bygg. Vi mener SKAGEN Fondene driver kostnadseffektivt, og er billige i forhold til konkurrentene. I tillegg er kostnadene forutsigbare. Vi vet akkurat hva det vil koste oss, som gir oss god kontroll. Det er også viktig for oss i en bransje som stadig går opp og ned at det er mulighet for å nedjustere innbetalingene i en dårlig periode, avslutter Wilhelmsen. Nylig hadde Aasen Bygg den årlige sommersamlingen for sine ansatte. Her informerte blant annet representanter fra SKAGEN Fondene om pensjonsordningen, tilleggssparing, bruk av Min konto på nettet og annen relevant informasjon. SKAGEN Fondene er alltid tilgjengelig for spørsmål fra de ansatte i bedrifter med innskuddspensjon, noe Wilhelmsen synes er en fin fordel de ansatte har. Fakta om Aasen Bygg Byggmesterfirma etablert i 1952 med navnet Norvik & Aasen Hovedsaklig eid av fem ansatte Hovedkontor i Trondheim Ca. 85 ansatte 206 millioner kroner i omsetning i 2004 Avtale om innskuddspensjon hos SKAGEN Fondene siden 1. juni 2003 Hva skjer med avkastningen i rentefondene når renten øker? Ikke la deg lure til å tro at banken er stedet å ha pengene når rentene stiger. Faktisk vil SKAGENs rentefond gi bedre avkastning enn banken til tross for at rentene stiger. Torgeir Høien En gammel tommelfingerregel er at rentefond pengemarkedsfond og obligasjonsfond vil falle i verdi når markedsrenten øker overraskende. Her gjelder det imidlertid å holde tungen rett i munnen: Det er nemlig ikke slik at du vil få bedre avkastning ved å ha pengene stående i banken i forhold til SKAGENs rentefond. Faktisk vil en renteøkning føre til at du får bedre avkastning i våre pengemarkedsfond enn du vil få på en høyrentekonto i banken. SKAGEN Avkastning investerer omtrent 20 prosent av fondet i utlandet, og da vil ikke nødvendigvis fondet totalt sett stå overfor en renteøkning selv om rentene går opp i Norge. Rentene steg i juni SKAGEN Fondene har i hele vår trodd, spådd og forvaltet fondene ut fra at Norges Bank ville sette opp styringsrenten fra 1,75 til to prosent på rentemøtet som ble avholdt 30. juni. Nettopp dette skjedde. Skal vi tolke markedet og utsagnet til sentralbanksjefen, blir det sannsynligvis ytterligere renteøkninger utover høsten og neste år i små og ikke hyppige skritt, som sentralbanksjefen selv formulerte det. I dag spår markedet at tre måneders NIBOR rente (den renten bankene må betale når de låner penger seg imellom) skal stige fra 2,1 til 2,6 prosent innen utgangen av 2005, for deretter å stige til 3,3 prosent innen utgangen av Markedet ser altså ut til omtrent å være på linje med den utviklingen av renten Norges Bank legger opp til. Hva skjer om renten skulle stige mer enn hva markedet nå leger til grunn? Det er i en slik tenkt situasjon når renten øker mer enn det markedet allerede har som priset inn at det kan oppstå et midleritid kursfall for rentefond. Følsomhet for endring i renten = durasjon I og med at renten vil stige fremover, er det naturlig å anta at pengemarkedsfond som sådan vil kunne stå overfor en kort periode med fallende kurs. Det er nemlig slik at det er et negativt forhold mellom pengemarkedsfondenes avkastning og markedsrentene. Et rentefond med rentefølsomhet (durasjon) på én, vil nemlig falle ett prosentpoeng i verdi dersom markedsrenten stiger ett prosentpoeng mer enn det som allerede er priset inn i markedet. Med priset inn i markedet mener vi altså de rentene som i dag er avtalt på NIBORlån med ulik løpetid. Det betyr at renteøkningen må overraske markedet. Den må komme tidligere, eller det må komme med større kraft, enn markedet tror for at fondet skal falle i verdi. Alltid lav renterisiko i SKAGENs pengemarkedsfond For at SKAGEN Fondene skal klare å gi best mulig avkastning til andelseierne i våre pengemarkedsfond selv når rentene stiger har

5 Tilbake til førstesiden 5 vi redusert rentefølsomheten i rentefondene. (I SKAGEN Høyrente holdes rentefølsomheten alltid svært lav). Vi har redusert rentefølsomheten ved å kjøpe papirer/lån med flytende rente, samt å kun eie sertifikater (papir som forfaller innen ett år) med svært kort løpetid. Rentefølsomheten i SKAGEN Høyrente er i skrivende stund 0,13, mens rentefølsomheten i SKAGEN Høyrente Institusjon er 0,15. Skulle det komme en uventet renteøkning, vil den dermed i liten grad redusere fondenes avkastning. Reduser formuesskatten med 35 prosent! I tillegg til at rentefond i de fleste tilfeller gir bedre avkastning enn å ha pengene i banken, får de som betaler formueskatt redusert formuesskatten med 35 prosent sammenlignet med bank. Dette som følge av at kun 65 prosent av pengemarkedsfondenes verdi inngår i grunnlaget for formuesskatt, mot 100 prosent for bankinnskudd. Kortvarig umiddelbart verdifall Dersom tre måneders NIBOR øker med ett prosentpoeng utover det som allerede er priset inn i markedet, faller SKAGEN Høyrente med 0,13 prosent i verdi. SKAGEN Høyrente Institusjon vil falle med 0,15 prosent. Som du sikkert ser, er verdifallet identisk med rentefølsomheten. Pengemarkedsfond og obligasjonsfond som har lengre rentefølsomhet, vil få et tilsvarende høyere verdifall. De fleste pengemarkedsfond har en rentefølsomhet som er lik referanseindeksen, nemlig på 0,25. Mange pengemarkedsfond har sågar en rentefølsomhet på 0,5. Banken venter seks uker med å sette opp renten Dersom markedsrentene øker, faller altså SKAGEN Fondenes rentefond i verdi over natten. Hvordan kan de så gi bedre avkastning enn høyrentekonto i banken? Det skyldes at de aller fleste bankene øker innskuddsrentene med et etterslep på hele seks uker etter at Norges Bank setter opp styringsrenten. Bankene har nemlig seks ukers varslingsfrist før de kan endre betingelser på innskudd og lån. Dette betyr at bankinnskudd når Norges Bank setter opp renten gir mindre avkastning enn rentefond med lav rentefølsomhet. La oss prøve å forklare denne effekten. Etter hvert som rentepapirene i porteføljene våre forfaller, kjøper vi nye papirer. Disse papirene har priser som endres i takt med at markedet justerer opp sine forventninger til den renten Norges Bank setter. Dette øker den løpende avkastningen i fondet på grunn av at vi får høyere rente på de nye papirene i porteføljen papirer som raskt utgjør en stor andel av hele porteføljen. For SKAGEN Høyrente og SKAGEN Høyrente Institusjon tar det kun to uker å hente inn igjen tapet dersom renten øker ett prosentpoeng i et jafs utover det som er priset inn i markedet. I banken tar det derimot seks uker før du får den nye høyere renten på innskuddet ditt. Det betyr at SKAGENs rentefond har hele fire uker før bankene reagerer på å skape én prosent høyere avkastning tilsvarende renteøkning i markedet. Dette kan vi gjøre fordi vi har lav rentefølsomhet. Pengemarkedsfond med lengre durasjon vil bruke lengre tid å hente inn avkastningstapet. Vi understreker at dette er et eksempel. Selv om det er en mulighet for at Norges Bank øker renten mer enn det som er priset inn i markedet, tror vi ikke det kommer et helt prosentpoeng ekstra i et jafs. For mange markedsrapporter? Hvis du mottar flere markedsrapporter til din husstand enn det du ønsker, vennligst gi beskjed til Kundeservice på kundeservice@skagenfondene.no. Du kan også ringe på telefon Husk at du også kan motta Markedsrapporten via e-post. Ta kontakt med Kundeservice og vi vil registrere dette for deg. Samarbeid med tre nye banker I løpet av våren 2005 har SKAGEN Fondene inngått samarbeid med tre nye banker Hjelmeland Sparebank, Sparebanken Hedmark og Handelsbanken. Totalt har SKAGEN Fondene nå 27 samarbeidspartnere landet over som distribuerer våre fond. Signe Vaula I bankene vi samarbeider med kan du få informasjon om oss, samt kjøpe og selge alle våre fond. Avtalen med Handelsbanken, gjelder utelukkende aksjefondet SKAGEN Vekst. Deler vår filosofi Bakgrunnen for distribusjonsavtalene er at SKAGEN Fondene ønsker å samarbeide med frittstående banker som deler vår filosofi om nærhet, service og kompetent oppfølging av kundene ut i fra hva som er det beste for kunden. Alle bankene vi samarbeider med har et bredt nedslagsfelt mot privatkunder i sitt marked. Videre har bankene tradisjon for gode, langsiktige forhold til sine kunder. Våre samarbeidsbanker har en viktig funksjon på to områder: Å betjene og yte best mulig service overfor allerede eksisterende kunder av SKAGEN Fondene, samt formidle informasjon og salg av andeler til nye kunder. Vi ser frem til samarbeidet med Sparebanken Hedmark, Hjelmeland Sparebank og Handelsbanken. Les mer på side 6 og 7 om hva representanter fra de tre bankene sier om hvorfor de ønsket et samarbeid med SKAGEN Fondene, hvilke forventninger banken har til samarbeidet og om interessen for sparing blant bankens kunder.

6 Tilbake til førstesiden 6 SKAGEN Fondenes informasjonsmøter i høst: Det er forskjell på fond det er forskjell på sparing I løpet av høsten 2005 arrangerer SKAGEN Fondene informasjonsmøter over det ganske land. Agenda for møtene er: SKAGENs aksje- og rentefond hittil i 2005 Aksje- og rentemarkedet så langt i år og forventninger for resten av året Våre største selskaper hvem, hva, hvor, hvorfor? Det er forskjell på sparing: Alt du trenger å vite om sparing og spareavtaler Hvordan få best pensjon privat og bedrift Tips om skatt og arv som fondssparer I tabellen på under kan du se hvor og når et informasjonsmøte finner sted nær deg. Påmelding på Dato Sted Lokaler Tid Arrangeres av SKAGEN Fondene i Stavanger: 07-sep Stavanger Atlantic Hall sep Sandnes Hotel Residence sep Bryne Jæren Hotel sep Sola Sola Kulturhus v/torgeir Høien i SKAGEN Fondene 14-sep Egersund Grand Hotel sep Sand Ryfylke Turisthotell Arrangeres i samarbeid med Sauda Sparebank 20-sep Finnøy Fiskerifaglig Senter Arrangeres i samarbeid med Hjelmeland Sparebank 20-sep Sauda Sauda Sparebank Arrangeres i samarbeid med Sauda Sparebank 21-sep Strand Jørpeland Brug Arrangeres i samarbeid med Hjelmeland Sparebank 21-sep Etne Etne Sparebank Arrangeres i samarbeid med Etne Sparebank 21-sep Flekkefjord First Hotel Maritim Arrangeres i samarbeid med Flekkefjord Sparebank 22-sep Hjelmeland Erling på kaien Arrangeres i samarbeid med Hjelmeland Sparebank 22-sep Kristiansand SAS Radisson Caledonien Hotel Arrangeres i samarbeid med Spareskillingsbanken og Sparebanken Sør 27-sep Åkra Skudenes&Aakra Sparebank Arrangeres i samarbeid med Skudenes&Aakra Sparebank 27-sep Mandal First Solborg Hotel Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Sør 28-sep Haugesund Rica Maritim (Lille Maritim) Arrangeres i samarbeid med Haugesund Sparebank 28-sep Lyngdal Rosfjord Strandhotel Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Sør 29-sep Farsund Farsund Fjordhotel Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Sør Arrangeres av SKAGEN Fondene i Oslo: 19-sep Asker-Bærum Holmen Fjordhotell v/kristian Falnes i SKAGEN Fondene 20-sep Oslo Oslo Konserthus v/kristian Falnes i SKAGEN Fondene 21-sep Ski Rainbow Hotel Ski v/ski Storsenter sep Lillehammer Clarion Hotell Hammer sep Hamar Hotel Scandic Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Hedmark 26-sep Hamar Hotel Scandic sep Klæbu Klæbu Sparebank Arrangeres i samarbeid med Klæbu Sparebank 27-sep Lillestrøm Olavsgaard sep Sarpsborg Quality Hotel & Badeland Sarpsborg sep Risør Buene (Solsiden) Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Sør 29-sep Moss Hotell Refsnes Gods okt Lillesand Lillesands Sparebank Storgata Arrangeres i samarbeid med Lillesands Sparebank på e-post til kundeservice@skagenfondene.no eller telefon Møtene er åpne for alle. Enkel servering. Lunsjmøte om innskuddspensjon Dato: Torsdag 29. september 2005 Tidspunkt: Kl med påfølgende lunsj Sted: Quality Airport Hotell, Stavanger Påmelding på e-post pensjon@skagenfondene.no eller på telefon Dato Sted Lokaler Tid 04-okt Kvitseid Sparebanken Sørs lokaler, Kvitseid Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Sør 05-okt Grimstad HIA (Høyskolen i Agder) Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Sør 06-okt Arendal SCANDIC Hotel (Føniks) Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Sør Arrangeres av SKAGEN Fondene i Trondheim: 12-sep Tromsø Radisson SAS Tromsø sep Harstad Harstad Sparebank Arrangeres i samarbeid med Harstad Sparebank 14-sep Narvik Victoria Hotel Arrangeres i samarbeid med Narvik Sparebank 15-sep Bodø Radisson SAS Bodø sep Mo i Rana Meyergården Hotel Arrangeres i samarbeid med Helgeland Sparebank 22-sep Oppdal Quality Hotel Oppdal sep Trondheim Britannia Hotel v/kristian Falnes i SKAGEN Fondene 05-okt Stjørdal Hegra Sparebank sine lokaler på Stjørdal Arrangeres i samarbeid med Hegra Sparebank Arrangeres av SKAGEN Fondene i Ålesund: 27-sep Stryn Stryn Hotel Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Sogn og Fjordane 28-sep Nordfjordeid Nordfjord Hotell Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Sogn og Fjordane 29-sep Sandane Sandane Næringshage Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Sogn og Fjordane 04-okt Skei i Jølster Skei Hotel Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Sogn og Fjordane 05-okt Førde Sparebanken Sogn og Fordane Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Sogn og Fjordane 18-okt Molde Rica Seilet okt Volda Banksalen i Volda (3. etasje) Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Volda Ørsta 25-okt Ålesund Notenesgt. 3 (egne lokaler) (Begrenset antall plasser, påmelding nødvendig) 27-okt Ålesund Notenesgt. 3 (egne lokaler) (Begrenset antall plasser, påmelding nødvendig) Arrangeres av SKAGEN Fondene i Bergen: 21-sep Bergen Radisson SAS Hotel Norge v/kristoffer Stensrud i SKAGEN Fondene 27-sep Odda Hardanger Hotel Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Hardanger 28-sep Voss Park Hotel Arrangeres i samarbeid med Voss Veksel og Landmandsbank og Sparebanken Hardanger 04-okt Kvinnherad Kantinen Kvinnherad Sparebank Rosendal Arrangeres i samarbeid med Kvinnherad Sparebank 05-okt Stord Vikahaugane Sportssenter Arrangeres i samarbeid med Sparebanken Hardanger

7 USA i ubalanse? Torgeir Høien makrokommentaren Mange økonomer mener at amerikansk økonomi er i alvorlig ubalanse. De sier at det er bare et tidsspørsmål før en korreksjon gir økonomien i USA et tilbakeslag med negative ringvirkninger for hele verdensøkonomien. Ubalansen det siktes til er driftsunderskuddet, som var 668 milliarder dollar i ,7 prosent av USAs bruttonasjonalprodukt (BNP). Jeg deler ikke denne oppfatningen. Selv om langt fra alt er rosenrødt i amerikansk økonomi veksten i føderale utgifter har for eksempel økt kraftig siden tusenårsskiftet, ikke bare på grunn av krigene i Afghanistan og Irak mener jeg den utbredte bekymringen for USAs driftsunderskudd er grunnløs. Investeringen er høyere enn sparingen Hva er et driftsunderskudd? Pr definisjon har en nasjon et driftsunderskudd overfor utlandet hvis investeringene er større enn sparingen. Driftsunderskudd finansieres med kapitalimport, og impliserer at summen av forbruk og investering er større enn BNP. (I praksis er driftsunderskuddet nesten det samme som underskuddet på handelsbalansen.) Når et land har et driftsunderskudd, brukes det flere varer og tjenester i landet enn nasjonen selv produserer. Men merk at bruk ikke er det samme som forbruk. Også investeringer er ressursbruk. I 2004 sparte USA 14,4 prosent av sitt BNP amerikanerne lever ikke over evne. Driftsunderskuddet på 668 milliarder dollar i 2004 oppstod fordi investeringene utgjorde 20,1 prosent av BNP. Skyldes driftsunderskuddet statsbudsjettet? Det hevdes at årsaken til driftsunderskuddet er underskuddet på det amerikanske statsbudsjettet. Statlige underskudd er en form for negativ sparing, som alt annet like reduserer nasjonens sparing. For et gitt nivå på investeringene, kan statlige underskudd derfor tenkes å slå ut i et tilsvarende driftsunderskudd. Utviklingen de siste tre årene synes å støtte dette synet. Det var overskudd på statsbudsjettet rundt tusenårsskiftet, men deretter har det vært et underskudd. I budsjettåret 2004, som strakk seg fra 1. oktober 2003 til 30. september 2004, ble statsfinansene gjort opp med et underskudd på 412 milliarder dollar, tilsvarende 3,5 prosent av BNP. Men sammenhengen mellom drifts- og budsjettbalanse er ikke stabil. For eksempel økte USAs driftsunderskudd fra midten av årene, samtidig som et underskudd i statsfinansene ble snudd til et overskudd. Og så langt er det ikke målt noen reduksjon i driftsunderskuddet i 2005, selv om svært høy vekst i skatteinntektene indikerer at statsbudsjettets underskudd synker med omtrent 79 milliarder dollar, til 333 milliarder dollar i budsjettåret Tilbake til førstesiden 7 Det lave internasjonale rentenivået Jeg tror den viktigste årsaken til driftsunderskuddet ligger utenfor USAs grenser. Det har vært en voldsom økning i internasjonal sparingen det siste tiåret. Dette skyldes flere forhold. En aldrende og derfor mer sparende europeisk og japansk befolkning, samt velstandsøkning i kombinasjon med høy sparetilbøyelighet i mange fremvoksende økonomier som Kina. Investeringsviljen har ikke holdt tritt med utviklingen i sparetilbøyeligheten. Årsaker til dette er mangel på velfungerende kapitalmarkeder i deler av verden, samt høye skattesatser og sjenerøse velferdsordninger i noen av de rike landene. Som en konsekvens har det internasjonale rentenivået falt de siste årene. Ifølge IMF var global realrente snitt av lange renter minus forventet inflasjon under to prosent i Det globale rentefallet påvirket sparingen og investeringen i USA. Det amerikanske kapitalmarkedet er integrert i det globale kapitalmarkedet, og lavere rentenivå har dempet amerikansk sparing og stimulert amerikanske investeringer. Sparingen reduseres fordi gevinsten ved å spare går ned; investeringene øker fordi avkastningskravet synker. Resultatet er et voksende driftsunderskudd. Federal Reserve holdt som kjent styringsrenten svært lavt i en lang periode. Hvorvidt pengepolitikken også er en årsaksfaktor, går jeg ikke nærmere inn på her. Mitt poeng er at selv om det ikke hadde skjedd noe innenlands i USA, verken pengepolitisk eller finanspolitisk, hadde det vært grunn til å forvente et stort driftsunderskudd som en tilpasning til internasjonale forhold. Når vil utviklingen snu? Driftsunderskuddet vil trolig først stabilisere seg når forventet avkastning på nye investeringer i USA synker ned mot det internasjonale nivået. Med veksten det er i amerikansk økonomi for tiden en årlig rate på rundt fire prosent kan det ta sin tid, selv om realkapitalen vokser relativt raskt. Underskuddet vil sannsynligvis først bli redusert når den global realrenten går opp. Dette kan komme i kjølvannet av økt forbruk eller økte investeringer i Europa og Japan, på grunn av at det etableres mer velfungerende kapitalmarkeder i land som Kina, eller ved at det skjer noe i amerikansk økonomi som endrer spare- og investeringsatferd uavhengig av globalt rentenivå. Og imens synker USA ned i gjeld? Det er ingen grunn til å se for seg USA som et gjeldsoffer. Driftsunderskuddet finansieres riktignok med kapitalimport, og netto amerikansk utenlandsgjeld var milliarder dollar ved utgangen av 2004, som utgjør 21,7 prosent av BNP. Men under 50 prosent av utenlandsgjelden er rentebærende verdipapirer. Det meste er aksjer og andre eierandeler i amerikansk næringsliv, som kun gir avkastning om investeringene er lønnsomme. Utenlandsgjelden påvirkes også av bevegelser i valuta- og aksjekursene. I fjor økte netto utenlandsgjeld med 170 milliarder dollar, selv om driftsunderskuddet var 668 milliarder dollar. Mye av denne differansen skyldes dollarens svekkelse, og noe av dette ser ut til å kunne bli reversert i Legg også merke til at USA fortsatt har positiv netto kapitalinntekt fra omverden. I fjor fikk amerikanerne 38 milliarder dollar mer i inntekt på sine investeringer i utlandet enn utlendingene fikk fra USA. Enn så lenge i hvert fall, går kapitalinntekten paradoksalt nok samme vei som kapitalen. Yankeene er på ingen måte på vei mot skifteretten.

8 Samarbeid med tre nye banker: En betydelig og respektert aktør med gode resultater Tilbake til førstesiden 8 Foto: Sparebanken Hedmark Kari Vardeberg, banksjef i Sparebanken Hedmark. 1. Hvorfor valgte dere SKAGEN Fondene som samarbeidspartner? Sparebanken Hedmark er en selvstendig og uavhengigbank som vil tilby gode produkter og tjenester til kundene våre. Vi ser det som en fordel å ha flere sterke fonds-leverandører i porteføljen. SKAGEN Fondene er blitt en betydelig og respektert aktør som har levert gode resultater. Med SKAGEN Fondene og de andre leverandørene våre på laget, mener jeg at vår bank nå er godt rustet for en fremtid med bredere fokus på sparing enn før. 3. Hvordan opplever du interessen for sparing i fond blant bankens kunder? Interessen for fondsparing generelt har vært relativt beskjeden blant våre kunder. Mange av de som kjøpte fond ved sist fondsbølge, har erfart en nedtur som har sittet i lenge. Vi opplever nå en mer positiv innstilling til å kjøpe fond, og i den sammenheng er det viktig for oss å bidra med nyansert veiledning og fokus på kundens vilje til å ta risiko. Samtidig ivrer vi for en bred og langsiktig tilnærming til sparing, og ikke minst for at sparing skal være en god vane for folk flest. Vi håper at sparing blir trendy. Kanskje vil det bli utløst av pensjonsreformen og det å oppleve å måtte ta langt mer ansvar for sin egen pensjon? 2. Hvilke forventninger har dere til samarbeidet? Vi ønsker fornøyde kunder som får god avkastning på sine plasseringer. Vår viktigste forventning til SKAGEN Fondene og de andre leverandørerene er at de lever opp til dette med andre ord at de leverer resultater i toppklasse for kunden over mange år og gjennom skiftende tider. På den måten kan kunden stole på at Sparebanken Hedmark har et solid tilbud og at han/hun ikke trenger å gå andre steder for å få dekket sine ulike behov innen sparing og plassering. Vi forventer også at SKAGEN Fondene, som våre andre fondsleverandører, driver sin virksomhet etisk riktig og tar vare på sitt renommé. Fakta om Sparebanken Hedmark Antall ansatte: 450 Antall kunder: Sted for hovedkontor: Hamar Antall kontorer: 31 Geografisk dekning: Dekker hele Hedmark, og har en del kunder utenfor fylket Inngikk samarbeid med SKAGEN Fondene i mai 2005 Foto: Hjelmeland Sparebank Står fritt og tenker ikke likt alle andre Ottar Rosså, banksjef i Hjelmeland Sparebank. 1. Hvorfor valgte dere SKAGEN Fondene som samarbeidspartner? Det henger sammen med SKAGEN Fondenes utvikling de siste årene. Selskapet fremstår nå som et ledende fondsselskap i landet. Geografisk sett har mange kunder i vårt nedslagsfelt vist interesse for SKAGEN Fondene. Det er viktig for oss å samarbeide med lokale aktører og vi synes det er positivt at SKAGEN Fondene har opprettet et finansmiljø utenfor Oslo. Porteføljeforvalterne står fritt og tenker dermed ikke likt alle andre. Vi setter pris på samarbeidet og ser frem til dette i tiden fremover. 2. Hvilke forventninger har dere til samarbeidet? Vi får et bredere spekter av fond å tilby kundene våre. Vi forventer at dette skal være et hjelpemiddel for å gi dem merverdi på sine investeringer. I en undersøkelse vi nylig gjennomførte blant våre kunder, viste det seg at de ønsker mer rådgivning rundt sparing generelt, der fond er et naturlig alternativ. 3. Hvordan opplever du interessen for sparing i fond blant bankens kunder? Interessen for sparing er generelt økende. Vår jobb er å avdekke og tilfredsstille kundenes behov i samarbeid med kunden. Slik markedet er nå med lav avkastning på banksparing, er fond et av de alternativene vi vil fortelle kundene våre om. Fakta om Hjelmeland Sparebank Antall ansatte: 17 Antall kunder: Sted for hovedkontor: Hjelmeland Antall kontorer: 1 Geografisk dekning: Ryfylke med kommunene Suldal, Strand, Hjelmeland, Finnøy og Forsand Inngikk samarbeid med SKAGEN Fondene i april 2005

9 Foto: Handelsbanken Viktig med fornøyde kunder på lang sikt Steinar Hegge, sjef for Kapitalforvaltning i Handelsbanken Norge. 1. Hvorfor valgte dere SKAGEN Fondene som samarbeidspartner? Som bank er vi svært opptatt av å ha fornøyde kunder på lang sikt. Det vil si at vi selger på kundens behov og ikke fordi vi har en produktkampanje. Det er kundene som bestemmer om de er fornøyde, og vårt bidrag er produkter med god kvalitet, samt høy service og kompetanse hos alle våre medarbeidere. SKAGEN Fondene har over tid vist at de gir meravkastning til kundene, og er et godt supplement til bankens eksisterende produktsortiment. 2. Hvilke forventninger har dere til samarbeidet? Vi vet at SKAGEN Fondene leverer høy kvalitet, noe vi også forventer fremover. Salg av SKAGEN-fond gjennom våre kontorer skal derfor bidra til enda mer fornøyde og lojale kunder. Dette vil på sikt gi gjenkjøp, og dermed økt lønnsomhet for banken. Svært mange av våre kunder har kommet til oss gjennom anbefalinger fra andre fornøyde kunder, og dette er den beste markedsføringskanalen. Tilbake til førstesiden 9 3. Hvordan opplever du interessen for sparing i fond blant bankens kunder? Med dagens lave renter merker vi at kundene våre søker alternativer som kan gi høyere avkastning. For tiden er den største interessen fra bedrifter. Dette skyldes trolig innføring av tvungen tjenestepensjon. Her har banken et godt og konkurransedyktig produkt, der også SKAGEN Fondene inngår. Når det gjelder salg av spareprodukter til privatkundemarkedet er volumet relativt moderat, men viser en svakt stigende trend. Det er utvilsomt mange kunder som har gått glipp av den fine avkastningsutviklingen i aksjemarkedet de siste tre årene, og det er vårt ansvar å informere kundene om at det finnes alternativ til sparing i bank. Fakta om Handelsbanken Norge SKAGEN Vekst ja takk, begge deler Antall ansatte: ca. 590 Antall kunder: ca Sted for hovedkontor: Oslo Antall kontorer: Vil få 40 kontorer i løpet av året Geografisk dekning: Dekker alle de større stedene i landet Inngikk samarbeid med SKAGEN Fondene i mars 2005 Det har vært storfest på Oslo Børs i drøyt to år men stadig færre deltar på festen. Vil du få med deg verdistigningen på Oslo Børs, uten å ta på deg all risikoen, er SKAGEN Vekst ditt beste alternativ. Helge B. Rutgersen SKAGEN Vekst investerer minst halvparten av pengene på Oslo Børs, og resten ute i den store verden. Likevel er fondet SKAGENs svar på et norsk fond. Vi ønsker nemlig ikke et rent norsk fond, i betegnelsens snevreste betydning. Årsaken er at vi mener at fondssparere ikke oppnår høyest mulig avkastning til lavest mulig risiko i et rent norsk fond, på grunn av den skjeve bransjebalansen på Oslo Børs med kraftig overvekt av olje-, oljeservice- og transportselskaper. SKAGEN Vekst byr på noen godbiter som man ikke får i fond som kun investerer på Oslo Børs; redusert risiko, høy avkastning og bedre spredning både geografisk og på bransjer. Ideelt for den norske aksjesparer SKAGEN Vekst er et aksjefond som er ideelt for en typisk norsk langsiktig aksjesparer. Strengt tatt trenger du ikke andre fond enn SKAGEN Vekst dersom du økonomisk sett er som den jevne nordmann. Har du betydelig direkte eierandel i norske selskap, eller andre eiendeler som blir påvirket av særnorsk risiko (renter, oljepris, valutakurs og så videre), bør du vurdere å ha mer aksjepenger utenlands enn det SKAGEN Vekst gir. Da kan du øke andelen penger utenlands ved å velge SKAGEN Global og/eller SKAGEN Kon-Tiki i tillegg til SKAGEN Vekst. Med SKAGEN Vekst kan du få som Ole Brumm SKAGEN Vekst investerer i selskaper som er lavt vurdert i forhold til verdier og inntjening, samt at selskapene har gode omvurderingsmuligheter. SKAGEN Vekst er ikke et enten eller fond aldri Norge eller utlandet. Det er et ja takk, begge deler -fond alltid Norge og utlandet. Kjøper du ett norsk og ett globalt fond, får du to fond som forvaltes uavhengig av hverandre. Da kan du oppleve å få veldig mye av pengene dine i selskaper i én bransje i dag er det energi og transport som er på moten. Dette fører til at risikoen totalt sett blir altfor høy, i og med at fondene dine forvaltes helt uavhengig av hverandre. To i ett SKAGEN Vekst er ikke et fond som bestående av to fond ett norsk og ett globalt fond. Dermed unngår du nettopp problemet med uavhengig forvaltning i SKAGEN Vekst forvaltes norske og utenlandske selskaper under ett. Når SKAGEN Vekst har valgt å ha mye av midlene i olje-, oljeservice- og transportselskaper, vil den totale posisjonen i disse bransjene være avhengig av hvor forvalteren finner de billigste selskapene med best utviklingspotensial. Det kan være i utlandet så vel som i Norge. Men forvalteren kjøper ikke veldig like selskaper i samme bransje både i Norge og utenlands det gir nemlig altfor høy risiko. Det må hele tiden foretas avveiinger mellom hva som reduserer risikoen totalt sett, uten at det går på bekostning av avkastningen. Hvilken bransje eller marked blir den neste vinneren? Som fondssparer betaler du for at en profesjonell forvalter skal ta vare på pengene dine, gjennom å foreta de valgene som gir best avkastning i forhold til risikoen. En profesjonell forvalter har som oftest bedre forutsetninger enn de fleste andre av oss til å vurdere hva som er best å gjøre med aksjefondspengene. Dette kommer definitivt til syne i SKAGEN Vekst. Som andelseier slipper du å ta stilling til hvilke selskaper, bransjer, børser, eller regioner som skal utvikle seg best. Det er jo nettopp det som er jobben til våre porteføljeforvaltere; å plassere pengene i de selskapene som gir best avkastning i forhold til risikoen utelukkende basert på vår investeringsfilosofi. Få har fått med seg den fantastiske utviklingen Dessverre har altfor mange fondssparere valgt bort Oslo Børs enten som aksjonærer direkte eller gjennom aksjefond. Faktisk eier aksjefond i dag kun 3,9 prosent av Oslo Børs. Vi må tilbake til tidlig på 1990-tallet for å finne lavere andeler. Nå har jo alle blitt fortalt at det er utenlands sparepengene skal plasseres. Men det er ikke slik at vi skal glemme Oslo Børs helt. Og det er nettopp her SKAGEN Vekst kommer inn.

10 Tilbake til førstesiden 10 SKAGEN Vekst gir deg eksponering både mot den transport- og oljefyrte Oslo Børs, samtidig som det gir eksponering mot lavt vurderte selskaper i alle forskjellige bransjer rundt omkring i verden. Ifølge statistikk fra Verdipapirfondenes Forening er SKAGEN Vekst Norges tredje største fond målt etter forvaltningskapital, med 6,7 milliarder kroner (SKAGEN Global er størst). Målt etter antall kundeforhold, er SKAGEN Vekst det niende største aksjefondet, med kundeforhold. 150% 100% 50% SKAGEN Vekst 100 % Hovedindeks 100 % SKAGEN Vekst 50 % Verdensindeks og 50 % Hovedindeks 135 % Svenskene har skjønt det Litt interessant er det å kaste et blikk over til broderfolket i øst. Svenskene har lang tradisjon for å spare i fond, og har sakte men sikkert lært seg hva som er riktig sparing. Ved utgangen av første kvartal hadde svenskene omtrent milliarder svenske kroner i fond. Nesten 18 prosent var plassert svensk/internasjonalt. Denne klassen er større enn fond som kun investerer i Sverige. I Norge er det motsatt. Her er klassen fond som investerer i Norge over fire ganger større enn klassen norsk/internasjonalt. SKAGEN Vekst utgjør riktignok hele 83,9 prosent av norsk/internasjonalt, men totalt utgjør klassen kun 7,5 prosent av pengene som står i aksjefond. Aksjepenger i Norge får panikk litt for ofte Det er litt urovekkende å registrere at de som faktisk har hatt penger i fond som investerer i Norge (vi regner SKAGEN Vekst med her), har blitt grepet av den store panikken hver eneste gang Oslo Børs spås å falle litt i verdi. Alle norske fond opplevde massiv innløsning senhøstes 2004 og i april/mai i år med forklaringen at Oslo Børs skulle falle i verdi. Avkastning siden har vært formidabel. Dessverre har ikke de som solgte seg ut klart å komme seg inn igjen i norske aksjefond, og således har de igjen gått glipp av en strålende opptur... For mye snakk om utlandet? SKAGEN Fondene har snakket mye om at det er viktig å plassere sparepenger i utlandet. Kanskje har vi ikke vært tydelige nok på at dette selvfølgelig også gjelder SKAGEN Vekst og ikke bare våre to andre aksjefond. SKAGEN Fondene har i flere tilfeller også sagt at Oslo Børs ikke lenger er billig. Dermed har vi kanskje implisitt spådd at børsen skal falle i verdi, uten å ha vært tydelig nok på at dette utelukkende er vurdert ut fra spesifikke prisforhold. Vi spår ikke om utvikling på børser på kort sikt. Vi forvalter SKAGEN Vekst ut fra at de selskapene vi investerer i skal gi høyest mulig avkastning i forhold til risiko. Vi er langsiktige eiere i selskapene, og mener derfor at det i liten grad er grunn til å få panikk på grunn av at Oslo Børs til stadighet setter kursrekord som for øvrig ligger i aksjemarkedets natur, i og med at det skjer en kontinuerlig verdiskapning. Sterke resultater høy avkastning til lav risiko I perioder hvor Oslo Børs går som en kule, og verdensindeksen bare tusler i vei langt bak, vil selvfølgelig SKAGEN Vekst ikke ha mulighet til å totalt levere avkastning som ligger langt over Oslo Børs. For det blotte øye vil det dermed se ut som om fondets avkastning ikke lenger er så bra sammenlignet med indeks og rene norske fond. Ser man imidlertid litt nøyere etter, viser det seg at SKAGEN Vekst slår Hovedindeksen med den norske delen av porteføljen, og knuser verdensindeksen med den utenlandske delen. SKAGEN Vekst helt i toppen I Morningstars database ligger det totalt 2009 fond, pr 8. juli Av disse har 424 fond uavhengig av kategori minst ti års historikk, som i gjennomsnitt har gitt en totalavkastning på 101,9 prosent, tilsvarende 7,28 prosent gjennomsnittlig årlig avkastning. Ifølge Morningstar har SKAGEN Vekst gitt fjerde høyest avkastning, med en tiårsavkastning på 525,5 prosent, tilsvarende 20,1 prosent avkastning pr år i snitt. Av de omtrent 150 aksjefondene med minst ti års historikk som er registrert i Oslo Børs fondsdatabase, er SKAGEN Vekst det fondet som har gitt tredje høyest avkastning de siste ti årene, med 20,1 prosent årlig gjennomsnittlig avkastning. Vurderer vi avkastningen i forhold til risiko her målt ved Sharpes ratio de siste tre årene, er SKAGEN Vekst det 25. beste av totalt omtrent 750 aksjefond. Målt over de siste ti årene, er SKAGEN Vekst absolutt best av de norske og de norske/internasjonale fondene, målt både etter avkastning og risikojustert avkastning. 0% -50% -83 % -100% Tap Gevinst Kilde: Harald Haukås Figuren viser hvor mye av markedets stigning og fall SKAGEN Vekst får med seg. Vi bruker her to forskjellige markeder. Stolpen til venstre viser hvor mye av Oslo Børs Hovedindeks sine bevegelser SKAGEN Vekst får med seg. Stolpen til høyre viser hvor mye av bevegelsen til et konstruert marked, som består av halvparten Hovedindeksen og halvparten Verdensindeksen, SKAGEN Vekst får med seg. Som du ser gir SKAGEN Vekst langt høyere prosentvis avkastning (135 %) enn markedet når vi opererer med 50 prosent Norge og 50 prosent utland. Kun målt mot Hovedindeksen, gir SKAGEN Vekst prosentvis lik avkastning (100 %) men til langt lavere risiko. Risiko betyr her hvor mange prosent av markedets verdifall fondet tar med seg. Prosent Kilde: SKAGEN Fondene -10 des. mar. jun. aug. nov. feb. apr. jul. sep. des. mar. mai. aug. okt. jan. mar. jun Relativ Performance Norge Relativ Performance Utland Vi har skilt ut den norske og den utenlandske delen av SKAGEN Vekst, og målt dem i forhold til markedet den norske delen (blå) mot Hovedindeksen og den utenlandske (grønn) mot Verdensindeksen. Den utenlandske delen har utviklet seg omtrent 12 prosentpoeng bedre enn Verdensindeksen så langt i år, mens den norske delen har gått 1,9 prosentpoeng bedre enn Oslo Børs i Merk at vi opererer med brutto avkastningstall, det vil si at vi ikke har tatt hensyn til forvaltningshonorar, agio/disagio på bankinnskudd eller netto renter. NAV SKAGEN Vekst SKAGEN Vekst Oslo Børs Hovedindeks Er Oslo Børs for liten for SKAGEN Vekst? -89 % Kilde: SKAGEN Fondene Kursutviklingen på SKAGEN Vekst mot Hovedindeksen siden starten i desember 1993, viser med tydelighet hvor bra uttelling en plassering i SKAGEN Vekst faktisk har gitt. Som en kuriositet kan vi nevne at siden oktober 1997 har Hovedindeksen på Oslo Børs kun steget 50 prosent (tilsvarende 5 prosent årlig gjennomsnittlig avkastning). SKAGEN Vekst har derimot oppnådd en totalavkastning, etter alle kostnader, på 196 prosent i samme periode (tilsvarende 14,5 prosent pr år). Noen ganger blir vi møtt med argumentet at SKAGEN Vekst er blitt for stor for Oslo Børs. Vi skal ikke underslå at størrelsen kan bli et problem for SKAGEN Vekst i fremtiden siden halvparten av fondets penger plasseres på lille Oslo Børs (total børsverdi er på omkring 1,175 milliarder kroner fordelt på litt over 200 selskaper). I utlandet er vi imidlertid en mygg. SKAGEN Vekst har plassert omtrent 3,6 milliarder kroner på Oslo Børs. Det er fortsatt langt igjen til Folketrygdfondet, med omkring 34 milliarder kroner. Folketrygdfondet har bevist at selv store forvaltere kan slå indeksen år etter år. SKAGEN Fondenes investeringsstil er forholdsvis langsiktig: Når vi investerer i et selskap, har vi to til tre års tidshorisont. Det gjør at vi ikke er så sårbare når det gjelder størrelse, siden vi ikke kjøper og selger så ofte.

11 SKAGEN Fondene og Handelsbanken Liv inngår pensjonssamarbeid Tilbake til førstesiden 11 SKAGEN Fondene har inngått et samarbeid med Handelsbanken Liv. Nå kan SKAGEN Fondene tilby et meget konkurransedyktig produkt innen risikoforsikring for innskuddsbasert pensjon. Sammen med våre gode fond hvor avkastningen avgjør hvor stor pensjonen din blir har vi et totalprodukt for pensjon; med det beste fra to verdener. Anne L. Rønning Samarbeidet med Handelsbanken Liv medfører at SKAGEN Fondene får tilgang til risikoprodukter som innskuddsfritak, uførepensjon og gruppeliv til attraktive priser. Over en halv million arbeidstakere må velge Når obligatorisk tjenestepensjon blir innført for alle arbeidstagere fra nyttår, må arbeidsgivere for arbeidstakere som i dag står uten pensjonsordning, velge pensjonsleverandør. Samarbeidsavtalen med Handelsbanken Liv gjør at SKAGEN Fondene, med vår eksisterende innskuddsbaserte pensjonsprodukt (se ramme), har alle muligheter for å komme høyt oppe på listen over aktuelle leverandører for pensjonsordninger. Ingen krav til uføre- og etterlattepensjon Innføringen av obligatorisk tjenestepensjon har ikke krav om at det tegnes uføre- og etterlattepensjon. Det er imidlertid forslått at bedriften skal betale kostnader og en forsikringspremie for premiefritak ved uførhet. Innføringen av obligatorisk tjenestepensjon tilsier at arbeidsgiver innbetaler et årlig innskudd på minst to prosent av lønnen som overstiger 1 G ( kroner) for den enkelte arbeidstaker. Dersom bedriften ikke velger en innskuddsordning, skal kostnadene til premie i de andre ordningene tilsvare et innskudd på to prosent av lønnen som overstiger 2 G. Uavhengige rådgivere regner med at de fleste bedrifter som nå må etablere pensjonsordninger for sine ansatte, vil velge innskuddspensjon. Pensjon = sparing Ved valg av pensjonsleverandør, er det viktig å huske det viktigste når det gjelder pensjon: Pensjon = Sparing = Avkastning = Fond som gir høyest mulig avkastning til lavest mulig risiko. Tjenestepensjon i SKAGEN Fondene Obligatorisk tjenestepensjon innebærer at bedriften din må etablere en pensjonsordning. SKAGEN Fondene tilbyr innskuddspensjon, en ordning som har en rekke fordeler for både arbeidsgiver og ansatte. For bedriften: Lave og forutsigbare kostnader God oversikt over kostnader og forpliktelser Et synlig pensjonsgode som blir verdsatt av de ansatte Spareordningen er enkel å administrere på internett på Bedriftskonto Fond med god historisk avkastning Tilleggssparing til reduserte kjøpskostnader For den ansatte: Økonomisk trygghet som pensjonist Enkelt og forståelig Fond med god historisk avkastning Få fond gjør det enkelt å velge Tilleggssparing til reduserte kjøpskostnader For ytterligere informasjon om innskuddspensjon eller annen sparing til pensjon, ta kontakt med SKAGEN Fondene på telefon eller e-post kundeservice@skagenfondene.no.

12 Avkastnings- og risikomålinger Alle avkastningstall utover 12 måneder er annualisert (geometrisk avkastning). Avkastning per Hittil i år 12 måneder 24 måneder 36 måneder 48 måneder 60 måneder Siden start SKAGEN Vekst 18,04 % 37,35 % 42,06 % 27,97 % 18,19 % 12,42 % 20,07 % Oslo Børs hovedindeks 19,73 % 38,55 % 45,32 % 24,05 % 9,91 % 6,60 % 10,68 % SKAGEN Global 13,38 % 26,35 % 35,39 % 23,65 % 14,57 % 7,40 % 22,28 % Morgan Stanley verdensindeks (NOK) 7,04 % 3,91 % 11,17 % 5,55 % -5,63 % -7,28 % 0,90 % SKAGEN Kon-Tiki 16,46 % 46,76 % 55,14 % 38,97 % 27,48 % Morgan Stanley vekstmarkedsindeks (NOK) 14,26 % 26,77 % 27,30 % 18,47 % 8,56 % SKAGEN Avkastning 2,79 % 6,45 % 5,36 % 6,84 % 6,79 % 6,33 % 7,11 % (BRIX t.o.m )/ST4X obligasjonsindeks 2,50 % 6,18 % 5,86 % 7,07 % 7,14 % 6,87 % 7,17 % SKAGEN Høyrente 0,94 % 1,94 % 2,43 % 3,87 % 4,62 % 5,13 % 5,47 % Statssertifikatindeks 0,5 0,98 % 2,01 % 2,57 % 4,22 % 4,85 % 5,29 % 5,50 % SKAGEN Høyrente Institusjon 1,00 % 2,10 % 2,51 % 2,91 % Statssertifikatindeks 0,25 0,92 % 1,86 % 2,30 % 2,80 % Differanseavkastning per SKAGEN Vekst -1,20 % -3,27 % 3,92 % 8,28 % 5,82 % SKAGEN Global 22,45 % 24,22 % 18,10 % 20,20 % 14,68 % SKAGEN Kon-Tiki 19,99 % 27,84 % 20,50 % SKAGEN Avkastning 0,27 % -0,50 % -0,23 % -0,35 % -0,54 % SKAGEN Høyrente -0,07 % -0,14 % -0,36 % -0,23 % -0,16 % SKAGEN Høyrente Institusjon 0,24 % 0,22 % Standardavvik per SKAGEN Vekst 16,50 16,42 20,99 21,83 21,65 Oslo Børs hovedindeks 17,96 19,48 24,15 24,95 23,64 SKAGEN Global 13,80 16,67 19,48 22,29 22,57 Morgan Stanley verdensindeks (NOK) 8,55 11,42 16,14 17,81 17,53 SKAGEN Kon-Tiki 18,89 22,84 24,44 Morgan Stanley vekstmarkedsindeks (NOK) 14,14 17,41 19,51 SKAGEN Avkastning 1,42 1,36 1,42 1,96 1,93 ST4X obligasjonsindeks 1,53 2,87 2,87 2,79 2,62 SKAGEN Høyrente 0,05 0,23 0,63 0,67 0,67 Statssertifikatindeks 0,5 0,13 0,34 0,76 0,77 0,74 SKAGEN Høyrente Institusjon 0,07 0,21 Statssertifikatindeks 0,25 0,05 0,22 Relativ volatilitet per SKAGEN Vekst 4,99 7,32 7,11 7,03 7,08 SKAGEN Global 8,14 7,67 8,60 9,92 10,58 SKAGEN Kon-Tiki 9,65 9,89 10,40 SKAGEN Avkastning 1,90 2,44 SKAGEN Høyrente 0,10 0,21 0,28 0,28 0,26 SKAGEN Høyrente Institusjon 0,07 0,07 Sharpe-indeks per SKAGEN Vekst 2,21 2,50 1,16 0,64 0,35 Oslo Børs hovedindeks 2,04 2,27 0,84 0,24 0,12 SKAGEN Global 1,72 2,03 1,05 0,45 0,10 Morgan Stanley verdensindeks 0,16 0,70 0,02-0,64-0,77 SKAGEN Kon-Tiki 2,29 2,32 1,46 Morgan Stanley vekstmarkedsindeks (NOK) 1,55 1,28 0,63 SKAGEN Avkastning 3,17 2,26 2,22 1,17 0,68 ST4X obligasjonsindeks 2,59 1,24 1,78 1,34 1,03 SKAGEN Høyrente 1,82 0,59 0,13 0,14 0,12 Statssertifikatindeks 0,5 1,05 0,81 0,56 0,42 0,33 SKAGEN Høyrente Institusjon 3,08 1,02 Statssertifikatindeks 0,25 0,00 0,00 Information Ratio per SKAGEN Vekst -0,24-0,45 0,55 1,18 0,82 SKAGEN Global 2,76 3,16 2,11 2,04 1,39 SKAGEN Kon-Tiki 2,07 2,81 1,97 SKAGEN Avkastning 0,14-0,20 SKAGEN Høyrente -0,70-0,66-1,27-0,82-0,63 SKAGEN Høyrente Institusjon 3,44 3,12 Tilbake til førstesiden 12 Standardavviket gir oss et mål på svingningene i fondets/indeksens avkastning gjennom en gitt periode. Hvert månedlige avkastningstall sammenlignes med gjennomsnittlig avkastning i perioden (siste 12, 24, 36, 48 og 60 måneder). Dess høyere standardavvik, dess høyere gjennom snittlig svingning har fondet/indeksen, noe som indikerer høyere risiko. For deg som andels eier betyr et lavt standardavvik at sannsynligheten for å tape penger på investeringen er lavere. Sharpe-indeksen sammenholder fondets/indeksens avkastning og standardavvik med risikofri avkastning, og gir et bilde av fondets/indeksens risikojusterte avkastning. Ettersom både historisk avkastning og risiko er viktige faktorer som bør hensyntas før en investering i fond foretas, er Sharpe-indeksen et viktig nøkkeltall når forskjellige fond skal sammenlignes. Dess høyere Sharpeindeks, dess høyere risikojustert avkastning har fondet/indeksen. Information ratio (IR) er et alternativt mål på risikojustert avkastning. Til forskjell fra Sharpe-indeksen, justeres fondets avkastning fratrukket en referanseindeks avkastning (dette kalles differanseavkastning) med et mål på hvor mye fondet svinger i forhold til referanse indeksen (dette kalles relativ volatilitet). Det er altså ikke fondets utvikling alene som påvirker IR, men også referanse indeksens utvikling. Dess høyere IR, dess høyere relativ risikojustert avkastning har fondet. IR som mål på risikojustert avkastning passer best hvis en er opptatt av relativ risiko (dvs. faren for å oppnå lavere avkastning enn referanseindeksen). Vi i SKAGEN Fondene er mer opptatt av absolutt risiko (dvs. faren for å tape penger), og mener derfor at Sharpe gir et bedre uttrykk for risikojustert avkastning. IR beregnes per definisjon ikke for indekser. * Referanseindeksen for SKAGEN Kon-Tiki var verdensindeksen fra til og vekstmarkedsindeksen etter denne dato. Avkastningstallene for referanseindeksen er derfor en kombinasjon av disse indeksene.

13 Tilbake til førstesiden 13 Halvårsrapport: Minste motstands vei for aksjekursene er fortsatt oppover Porteføljeforvalternes beretning Vi var mildt optimistiske ved inngangen til 2005, og mente at året kunne bli bra. Første halvår har i så måte gitt få overraskelser. Faktisk har investeringsresultatene i både aksjeog rentefondene vært bedre enn ventet. Sterke resultater så langt i år SKAGEN Vekst steg med 18,0 prosent, mot 19,7 prosent for Oslo Børs Hovedindeks (OSEBX). SKAGEN Global steg 13,4 prosent, mot verdensindeksens stigning på 7,0 prosent. SKAGEN Kon-Tiki steg med 16,5 prosent, mens vekstmarkedsindeksens steg 14,3 prosent. USA, som den globale forbruksmotoren, har hatt noe avtakende veksttakt i første halvår. Imidlertid ser det ut til at veksten vil holde seg høy også i annet halvår. God utvikling i arbeidsmarkedet og økte investeringer i næringslivet, har gitt et balansert oppsving i USA. Inflasjonen har utviklet seg lavere enn ventet, og det ene av det tohodete ubalanse-trollet, statsbudsjettunderskuddet, har utviklet seg dramatisk bedre enn ventet for bare få måneder siden. Dette som følge av økt skatteinngang og utgiftskutt. Gjennom første og annet kvartal falt forventningsindikatorene for industrien, men de ble godt opprettholdt for de viktige tjenestenæringene. Inn i tredje kvartal er forventningsindikatorene igjen stigende. Risikoen i aksjemarkedet har vært lav det siste året SKAGEN Avkastning, som er spareinstrumentet for den tålmodige renteinvestor, fikk en avkastning på 2,8 prosent. Dette er vesentlig bedre enn pengemarkeds-avkastningen på 0,92 prosent. Det er også bedre enn den norske obligasjonsindeksen som steg 2,5 prosent. Målt etter risikojustert avkastning, er SKAGEN Avkastning nå et av de tre beste fondene i Norge de siste tre årene. SKAGEN Høyrente fikk en avkastning på 0,94 prosent. Dette er litt svakere enn tre måneders NIBOR, noe som for øvrig er naturlig i denne fasen av kredittsyklusen. Les mer om dette under SKAGEN Avkastning og SKAGEN Høyrente % DJ Stoxx Stocks Moving By 5% Either Way Each Day (1M Moving Average) Internasjonal økonomi Fortsatt bra vekst i USA IFlere av forholdene som var bekymringsfulle ved inngangen til året, har utviklet seg noe bedre enn hva man kunne frykte Source: Smith Barney and Datastream. Første halvår har gitt en markant reduksjon i det globale risikonivået, fordi de globale ubalansene som akselererte i fjor nå er normalisert. Dette skaper vesentlig lavere stressfaktorer det nærmeste året. Grafen viser kursutviklingen til SKAGEN Kon-Tiki, SKAGEN Global, SKAGEN Vekst og Morgan Stanleys utbyttejusterte verdensindeks.

14 Tilbake til førstesiden 14 Økt optimisme i Europa I Europa har fallet i forventningsindikatorene snudd opp i løpet av forsommeren. Samtidig har arbeidsmarkedene utviklet seg noe bedre enn fryktet. Kombinert med en svakere euro, ser vi muligheter for positive konjunkturoverraskelser fremover. God inntjening i selskapssektoren som følge av produktivitetsvekst, kan etter hvert gi stimulans til investeringene og gjøre oppsvinget selvgående. Stabilisering av eurokursen er medvirkende til økt optimisme. Stabilisering i Japan I Japan ser det også ut til at økonomien har stabilisert seg i et klima med fortsatt fallende priser, men med god vekst i etterspørselen. Dette skyldes at nullrentepolitikken er opprettholdt, og at det gigantiske private overskuddet av sparing endelig får forbruket til å øke. God inntjening i selskapene som følge av effekten av rasjonaliseringer, Asia-etterspørsel og bedre innenlandsk forbruk, gjør at vi også her regner med nye positive overraskelser. Dynamisk utvikling i Kina Kinas økonomiske veksttakt synes å ha stabilisert seg på et høyt nivå. I fjor gikk en del tiltak ut på å bremse den voldsomme investeringsveksten. Disse tiltakene ser nå ut til å ha slått igjennom. Privat forbruk og eksport har vært de viktigste drivkreftene for vekst i Kina har nå startet prosessen mot å få en friere flyt av valutaen. I første omgang har remimbien blitt oppjustert med to prosent mot amerikanske dollar. Prosessen med å frigjøre valutaen vil sannsynligvis fortsette over flere år, med mange små skritt. Kina er ikke lenger den store dynamiske driveren på global vekst, noe fraktratene tydelig viser. Globalt blir derfor 2005 et godt vekstår, men veksten blir neppe like høy som i At inflasjonen fortsatt er lav etter to år med høykonjunktur, skyldes strukturelle forhold som økt kinesisk andel av verdensøkonomien, strukturelle endringer mot økt produktivitet i en rekke land og en forutsigbar pengepolitikk fra sentralbankene. Råvarer og shipping Råvareprisene har stabilisert seg i løpet av halvåret. Prisene på industriråvarer har jevnt over vært fallende, mens prisene på matvareråvarer har vært stigende motsatt av det som skjedde i Som ventet har utviklingen vært langt mer forskjelligartet i forhold til 2003 og Dette har sammenheng med Kinas større vekt i verdensøkonomien, hvor primære råvarer stiger i pris, mens mer bearbeidede produkter faller i pris som følge av Kinas store bearbeidingskapasitet. Høy oljepris gir god effekt for oljeservice Oljeprisene har fortsatt å stige til tross for stadig større lagre, mye tilskrevet spekulativ aktivitet. Prisen for levering langt inn i fremtiden har steget mest, noe som er en motsatt utvikling i forhold til de fleste andre råvarer. Kombinasjonen av fortsatt etterspørselsstigning og lavere enn ventet produksjon fra Irak og Russland, har for alvor gitt ett løft i de langsiktige prisforventningene. Størst vil effekten bli for oljeservicebransjen. Endringene i prisstrukturen gjør det mer sannsynlig at oljeselskapene øker innsatsen for å få kontroll med egne reserver. Den sterke stigningen i etterspørsel etter utstyr og nedbygget tilbudsside, gjør sektoren fortsatt svært spennende. Fortsatt bra shippingmarked Tross kraftige ratefall i annet kvartal, tror vi fortsatt på et godt shippingmarked fremover. Dette skyldes at verdensøkonomien er SKAGEN Fondene tror fortsatt på et bra shippingmarked. Dette til tross for kraftige ratefall i annet kvartal. Verdensøkonomien er inne i en fase med større arbeidsdeling, og dermed større behov for transport. inne i en fase med større arbeidsdeling, og dermed større behov for transport. Siden 2001 har behovet for oversjøiske transporttjenester økt med tre ganger global BNP-vekst, mot normalt 1,5-2 ganger. Selv om spotmarkedstoppen for stor tørrlast og tank kanskje ble nådd i fjerde kvartal 2004, vil fortsatt transportområdet gi gode investeringsmuligheter fremover. Renteutsikter Av de større landene har kun USA strammet pengepolitikken i annet kvartal. En rekke land som var tidlig ute med å øke rentene Storbritannia, Australia, Brasil og Mexico har allerede sett effekten av rentestigningene med sterke valutakurser og avdemping av inflasjonstakten. Fortsatt lav vekst i euro-området og Japan, og lav inflasjon, gjør stabil renteutvikling i disse områdene sannsynlig. Amerikansk balansekunst USA fortsetter sin balansegang mellom sterk innenlandsk økonomi, et aggressivt eiendomsmarked og inn-stramming etter den svært løsslupne pengepolitikken fra Forventningene går i retning av at vi begynner å se de siste rentestigningene, noe som har bidratt til fallende globale obligasjonsrenter i annet kvartal. Over kvartalet er imidlertid realrentene lite endret, som følge av at de globale inflasjonsforventningene er redusert. Denne konjunkturperiodens største overraskelse har vært at stigende råvarepriser bare i liten grad har slått inn på forbrukerinflasjonen. Svakt stigende lønnsnivå er motvirket av fortsatt høy produktivitetsvekst. Dette har gitt god inntjening for bedriftene. Samtidig har historisk lave renter i stor grad fått eiendomsmarkedet til å eksplodere i en rekke land. Dette har i sin tur bidratt til å styrke forbrukertilliten, som igjen har gitt vekstimpulser til økonomiene. Mindre behov for høyere renter Etter de siste 20 årenes standard, vil rentestigninger gi betydelig negativ effekt på konjunkturen. Fraværet av generell inflasjon gjør imidlertid at eiendomsmarkedet globalt vil bli mer påvirket av lokalt tilbud og etterspørsel. Man kan hevde at eiendomstilbudet siden 70-årene har blitt negativt påvirket av for lav nybygging som

15 Tilbake til førstesiden 15 Kinesisk økonomi blir bedre balansert i 2005 i forhold til 2004, med større forbruk, eksport og forholdsvis lavere investeringer % China: Contribution To GDP Growth MARGINAL CONTRIBUTION TO GDP GROWTH: CAPITAL SPENDING Falling % Erfaringene fra årtusenskiftets spekulasjonsbølger gjør at investorene fortsatt nøler med å øke aksjeeksponeringen. Store beløp i privat equity og økende overtakelsesaktivitet, gjør at vi fortsatt er i et klima med både stigende kursbunner og -topper. Den subjektive risikoen, senest ved de siste terrorangrepene i London, kan synes høy. Dette motvirkes imidlertid av det beste forholdet mellom globalt rentenivå og global selskapsinntjening de siste 30 årene. Ingen begrensning i oppsiden Skeptikere kan hevde at det alltid ser lyst ut på toppen av konjunkturen. Nettopp det forhold at vi foreløpig ikke ser begrensninger på oppsiden i det globale konjunkturforløpet, gjør at risiko/avkastningsvurderingen fortsatt faller ubetinget på aksjeinvestorenes side. Et eventuelt vekstbortfall fra USA, som følge av en for sterk rentestigning, motvirkes av at rommet for vekst i euro-området og i Asia er gigantisk. 0 % PRIVATE CONSUMPTION Rising 0 % Første halvår har gitt en markant reduksjon i det globale risikonivået, fordi de globale ubalansene som akselererte i fjor nemlig Kinas eksplosive investeringsvekst og ditto amerikansk forbruksvekst er normalisert i år. I forhold til hva vi trodde for et halvt år siden, skaper dette vesentlig lavere stressfaktorer det nærmeste året. Kanarifuglene kvitrer Dette reflekteres i at en rekke av våre kanarifugler volatilitet i markedet, risikopremier og variasjon i rentenivå har utviklet seg gunstig også i første halvår Styrte rentestigninger er kompensert av fallende obligasjonsrenter og fallende risikopremier. 30 Privat forbruk og eksport har vært de viktigste drivkreftene for kinesisk vekst i Selv om 2005 ser ut til å bli nok et år med god vekst, blir veksten neppe så høy som i følge av høye realrenter. Behovet for høyere renter er mindre enn tidligere, som følge av høy oppsparing i euro-området og Asia. Dette er delvis av demografiske årsaker, delvis som følge av fravær av generell inflasjon og lave inflasjonsforventninger. Risikopremiene, merrenten for å ta risiko for enkeltutstedere, har fortsatt det sekulære fallet som startet i 2002 etter et mindre tilbakeslag i mars/april, i likhet med hva vi så i I annet kvartal førte nedgraderingen av de to store amerikanske bilprodusentenes gjeld til betydelig uro i markedene. Dette hadde ingen generell innflytelse, da sektoren globalt fortsatt har stigende inntjening og lav investeringsvekst. Intensivert jakt på meravkastning Det lave generelle rentenivået førte til at jakten på meravkastning ble intensivert. Samtidig ser det ut til at de makroøkonomiske risikofaktorene som var markante i 90-årene er fraværende i dette tiåret. Som følge av dette så vi til dels sterk konvergens i det globale rentenivået. Dette ga svært god avkastning for SKAGEN Avkastning, som nettopp er designet for å ta vare på slike muligheter. Når vi nå er et stykke inn i annet halvår, ser vi ingen faktorer som forstyrrer dette bildet i nevneverdig grad. Vi vil med andre ord fortsatt se et konstruktivt globalt investeringsklima. 30 Risikofaktorer i annet halvår er: 1) En dollarstigning som gjør at stabiliseringen i amerikansk utenriksøkonomi kommer i fare. 2) En amerikansk rentestigning som knekker den amerikanske forbrukeren. 3) En kinesisk oppskrivning av valutaen som vil ødelegge resten av verdens mulighet for inflasjonsfri vekst. 4) Et generelt tilbakeslag i globaliseringsprosessen, som de siste ti årene har brakt et par milliarder kinesere, østeuropeere, afrikanere og indere innen rekkevidde av europeisk/japansk/amerikansk levestandard. Vi har i noen uker sett et oljeprisnivå rundt 60 amerikanske dollar pr fat. Dette anser vi heller som en mulighet, mer enn en trussel. God balanse med selskaper i fokus Motsatt av hva vi og mange andre trodde, har avkastningen i aksjemarkedene i første halvår vært lite avhengig av verdi- eller vekstfokus. Bransjevinner i et land har vært bransjetaper i et annet land. Store selskaper har vært gode i noen markeder, mens små selskaper har vært vinnerne i andre markeder. Nettopp denne balansen, og at selskapsvurdering er i fokus, forklarer våre fortsatt gode investeringsresultater både absolutt og relativt. Aksjemarkedene er fortsatt fokusert på fundamentale forhold mer enn gjetning om hvor neste investorkrone skal komme fra. Fraværet av spekulasjon er kanskje noe av det mest tillitsbyggende vi ser i aksjemarkedene disse dager. Beskjeden nedside Globalt handles aksjer nå til 8-15 ganger inntjeningen. Dette tilsvarer en kapitalavkastning på mellom 13 og 7 prosent. Rentemarkedet gir til sammenligning mellom 1,3 og 6 prosent avkastning. Nedsiden, selv med en global nedgangskonjunktur, synes derfor beskjeden. Investeringsstrategi Lave obligasjonsrenter, godt opprettholdt global konjunktur og forholdsvis lavt vurderte aksjer, gjør at minste motstands vei for aksjekursene fortsatt er oppover.

16 Tilbake til førstesiden 16 SKAGEN Vekst Aksjefondet SKAGEN Vekst skal ha minimum 50 prosent av aksjeinvesteringene i norske selskaper. I andre kvartal 2005 har fondets avkastning vært 6,9 prosent. I samme periode steg Oslo Børs Hovedindeks 10,6 prosent. Morgan Stanleys verdensindeks målt i norske kroner, har steget med 3,9 prosent i kvartalet. Hittil i år har SKAGEN Vekst hatt en verdistigning på 18 prosent. Til sammenligning har Oslo Børs Hovedindeks steget med 19,7 prosent og verdensindeksen med syv prosent i samme periode. Sterke delresultater De norske selskapene i SKAGEN Vekst, som i skrivende stund utgjør 52,5 prosent av fondet, har steget med 21,6 prosent hittil i år. Dette er 1,9 prosentpoeng bedre enn Oslo Børs Hovedindeks. De utenlandske selskapene i fondet har steget med 19,4 prosent i samme periode. Dette tilsvarer 12,4 prosentpoeng bedre utvikling enn Morgan Stanleys verdensindeks målt i norske kroner. Merk at avkastningstallene for delporteføljene er brutto, hvilket betyr at forvaltningshonorarer, agio/disagio på bankinnskudd og netto rente ikke er tatt hensyn til. Norsk Hydro har bidratt mest De største positive bidragsyterne i 2. kvartal har vært Norsk Hydro, Nutreco, Lerøy Seafood og Petrobras. De største negative bidragsyterne har vært Norske Skog, Korea Zink, Hanjin Shipping og Hyundai Merchant Marine. Hittil i år er det Norsk Hydro, Nutreco, Stolt-Nielsen og Bonheur som topper listen over positive bidragsytere, mens Norske Skog, Furukawa Electric, Sun Microsystems og Kinnevik som er de største negative bidragsyterne. Oljeprisen holdt seg likevel høy Andre kvartal bar preg av en markant endring av forventninger til fremtidig oljepris. Ved utløpet av første kvartal, var mange skeptiske til oljeprisutviklingen. Avisene var fulle av eksperter som spådde oljeprisen ned. Resonnementet som fulgte var at utviklingen på Oslo Børs også ville bli dårlig. Utviklingen i 2. kvartal viste helt motsatt utvikling. Prisen på olje for levering om to år steg med over ti amerikanske dollar pr fat. Oljeselskaper og oljeserviceselskaper ble som følge av dette et av kvartalets store temaer, og Oslo Børs ble igjen en av verdens vinnerbørser. Økt fremtidspris på olje ble diskontert inn i selskapenes markedsverdi, og toneangivende selskaper som Statoil og Norsk Hydro hadde en kursstigning på henholdsvis 30 og 19 prosent. Liv i mærdene En annen av de norske paradegrener, fiskeoppdrett, fikk også økt popularitet i annet kvartal. Straffetoll ble erstattet av en mye mer behagelig minstepris, og tilbudet av fisk ble redusert som følge av storstilt slakting før innførselen av straffetollen. Dette medførte stigende laksepriser. Sammen med John Fredriksens inntog i norske oppdrettsselskaper, fikk vi igjen tilstander i aksjemarkedet som vi må tilbake til de glade dager i 2000 for å finne maken til. Som følge av ovennevnte, ble energi og konsumvarer kvartalets store vinnerbransjer i SKAGEN Vekst. Skuffende resultater fra Norske Skog, fall i priser på stål, zink og aluminium, og laber utvikling for både tank og bulkrater, førte til at råvarer og transport ble sektorene med den dårligste avkastningen i kvartalet. Over to prosent av porteføljen i utbytter så langt i år Kvartalet ble ellers preget av store utbytteutbetalinger spesielt fra norske selskaper. Sterke balanser, og at vi er inne i det siste året uten dobbeltbeskatning av utbytte, har gjort utbytteviljen stor blant de norske selskapene. Hittil i år har SKAGEN Vekst mottatt 126 millioner kroner i utbytter, noe som tilsvarer omtrent 2,2 prosent av totalporteføljen ved inngangen til året. Flere nye selskaper inn i porteføljen i juni Siden forrige Markedsrapport (31. mai) har vi akseptert tilbudet om å bytte våre aksjer i Odfjell Invest mot aksjer i Seadrill. I tillegg har vi kjøpt aksjer i Seadrill både gjennom emisjoner og i markedet. Seadrill, med John Fredriksen som hovedeier, har ambisjoner om å være en konsolidator i riggbransjen for dermed å bygge et slagkraftig riggselskap som vil dra nytte av den forventede mangelen på borerigger de nærmeste årene. Selskapet vil sannsynligvis børsnoteres i andre halvår. I tillegg har vi deltatt i emisjoner i både Geo og Revus Energy. Geo er dannet med basis i Geoconsult og seks av Dofs flerfunksjons/rov-flåte. Selskapet vil bli en betydelig aktør i markedet for undervannskonstruksjonsarbeid og vedlikehold. I forhold til konkurrentene har de en moderne flåte og basert på emisjonskursen prises selskapet til moderate seks ganger forventet inntjening i Etter planen skal selskapet børsnoteres i tredje kvartal. Revus Energy er et relativt ungt norsk oljeselskap som satser på norsk sektor. Ledelsen har god trackrecord og selskapet har allerede fått kvalitetsstempel fra norske myndigheter i form av lisenstildelinger. Selskapet har eierandeler i fem lisensområder og produserer i dag omkring fat pr dag. Basert på dagens portefølje, estimeres produksjonen å økes til fat pr dag i 2007 og fat pr dag i I løpet av høsten skal Revus Energy gjennomføre et spennende boreprogram på Yme-feltet sør i Nordsjøen. Selskapet ble notert på Oslo Børs i juni. Takk for oss i Sun og Seaboard De amerikanske selskapene Sun Microsystems og Seaboard ble solgt ut av porteføljen sist måned. Årsakene er dog vidt forskjellige. Sun brukte sin sterke balanse til for oss et uforståelig oppkjøp av det amerikanske datalagringsselskapet Storagetek. Siden vi ikke kunne se rasjonale bak oppkjøpet, og prisen så heller ikke ut til å være lav, var det få argumenter igjen av den opprinnelige investeringsideen. I motsetning til Sun har Seaboard vært en av porteføljekometene de siste par årene. Selskapet var den tidligere hovedeier av det norske oppdrettselskapet Fjord Seafoods. Aksjekursen har mer enn seksdoblet seg siden vi investerte i selskapet for snart to år siden. Dette som følge av god resultatutvikling fra både selskapets slakterier og svineproduksjon, samt transportvirksomheten. Aksjekurs i forhold til bokførte egenkapital har steget fra 0,6 til 2,5. Selskapet fremsto dermed ikke lenger som billig spesielt når vi tar hensyn til den skiftende inntjeningen fra bulkskipene. Vi sa derfor takk for oss for denne gang. Fiskeoppdrett - en av de norske paradegrenene - fikk økt popularitet i annet kvartal. Vi må tilbake til de glade dager i 2000 for å finne maken til tilstander i aksjemarkedet. Rautaruukki ut og Hyundai Heavy Industries inn på fallende stålpriser Også det finske stålselskapet Rautaruukki har vært en god bidragsyter i vår eiertid, hvor vi har sett en tredobling av aksjekursen. Kursstigningen har skjedd de siste par årene på grunn av den

17 Tilbake til førstesiden 17 Er Oslo Børs dyr? 27,5 P E 12 Month F wd S toxx 600 vs S & P , ,0 25,0 P/B = ,5 22, P/E 20,0 17,5 S&P ,0 17,5 80 P/B = ,0 Stoxx ,0 P/B 12,5 12, ,0 7,5 OSEBX ,0 7,5 Source: EcoWin Dersom vi måler Oslo Børs etter aksjepris i forhold til bokført egenkapital (P/B), ser vi at børsen stenger i taket. Tidligere har vi imidlertid erfart at kursene har gått igjennom taket før markedet når toppen. Sammenlignet med både europeiske (rød graf) og amerikanske aksjer (blå graf), er Oslo Børs attraktivt priset basert på P/E. 20 sterke økningen i stålprisene. Men som følge av økt tilbud av stål, spesielt fra Kina, har stålprisene falt betydelig de siste månedene. Dette vil selvfølgelig få følger for Rautaruukki, og vi valgte å selge oss ut på historiske rekordkurser. Fallende stålpriser er også et av argumentene bak kjøpet av det koreanske skipsverftet Hyundai Heavy Industries. Selskapet er verdens største skipsbygger med omtrent 15 prosent global markedsandel. Etter at selskapet i det siste har slitt som følge av stigende stålpriser kombinert med lave kontraktspriser for to-tre år siden vil bildet fremover snus på hodet. Etter at nybyggsprisene har steget markert de siste par årene, vil det stramme kontraheringsmarkedet, kombinert med fallende stålpriser, føre til at vi de neste årene vil kunne se rekordmarginer. Lav vurdering (pris/bok = 0,9), sterk balanse og skjulte verdier i blant annet eiendom, er selvfølgelig også viktige momenter bak investeringen. Lite som taler for markert fall i oljepris Et stadig tilbakevendende spørsmål etter den gode børsutviklingen vi har sett, er om markedet generelt er overpriset. Selv om industriaksjene på Oslo Børs generelt sett er priset i den høye enden aksjekurser vurdert i forhold til bokført egenkapital har verdsettelse i forhold til forventet inntjening ikke steget nevneverdig hittil i år. Dette har selvfølgelig sammenheng med den tidligere omtalte oljeprisstigningen, samt en betydelig økning i prisene som oppnås for oljeserviceindustrien. Med dagens fortsatt stramme oljemarked, er det lite som taler for noe markert fall for oljeprisen i den nærmeste fremtid. Selskapsfokus er fortsatt alfa og omega Som alltid er det fokus på selskapene som er det essensielle når vi foretar investeringsbeslutninger og ikke antagelse om fremtidig utvikling for verken oljepris, renter, valutaforhold eller andre makrofaktorer. De ti største investeringene i SKAGEN Vekst er i gjennomsnitt verdsatt til 12,6 ganger forventet inntjening i Med dagens rentenivå er ikke dette skremmende høyt snarere tvert i mot. For den langsiktige investor har vi problemer med å se at det kan være noen bedre spareform enn en godt diversifisert aksjeportefølje bestående av lavt vurderte selskaper med gode balanser og robuste forretningsmodeller. SKAGEN Global SKAGEN Global har hatt en god start på Ved halvårsskiftet var fondets avkastning på respektable 13,4 prosent. Det er betydelig bedre enn referanseindeksen, Morgan Stanley utbyttejustert verdensindeks målt i norske kroner, som var opp 7,0 prosent i samme periode. Annet kvartal startet med turbulens i både aksjemarkeder, rentenivå og råvarepriser. Likevel endte kvartalet med en pen avkastning for fondet, både absolutt og relativt med henholdsvis 4,9 og 1,0 prosent. Bidragsyterne I første halvår var de største positive bidragsyterne i porteføljen det vil si de poster med størst verdiøkning i norske kroner Petrobras (+144 mill), Bank Austria (+98 mill), Nutreco (+76 mill), Samsung Electronics (+76 mill) og Christian Hansen (+51 mill). I samme periode har de største negative bidragsytere vært SCA (-56 mill), Kinnevik (-23 mill), Alcan (-14 mill), Furukawa Electric (-12 mill) og Votorantim (-11 mill). Alle sektorer utenom råvarer var positive bidragsytere til fondet, noe som indikerer soliditet i porteføljen. De relativt sterke sektorene var en interessant kombinasjon av energi, kapitalvarer og defensive konsumvarer. De relative tapersektorene var råvarer, nyttetjenester og telekom. Tok penger av bordet i Petrobras Siden forrige markedsrapport har vi foretatt flere betydelige endringer i porteføljen. Innen energi har vi fortsatt å kjøpe mer i oljeserviceselskapet Pride International. Selskapet har hatt en fundamental god utvikling, samtidig som framtiden ser veldig positiv ut. Etter vårt syn gjenspeiles ikke dette i selskapets aksjepris. Som motpost har vi solgt oss ned i Petrobras. Selskapets forventede produksjonsvekst er imponerende sterk. Av de større energiselskapene i verden, er Petrobras det selskap som vokser raskest. Til tross for dette verdsettes selskapet til en betydelig relativ rabatt. Etter en fantastisk utvikling de siste 18 månedene, tok vil litt penger av bordet. Petrobras er fortsatt en av fondets fem største investeringer. Økt i råvarer Vi har fortsatt å øke hovedpostene i råvarer, i selskapene SCA,

18 Tilbake til førstesiden 18 Økt i Aberdeen Asset Management Vi har redusert vår beholding i Christian Hansen til all-timehigh -kurser. Posten i Aberdeen Asset Management ble økt betydelig i perioden, og SKAGEN Fondene eier nå over fire prosent av selskapet. Aberdeen Asset Management kjøpte nylig selskapet Deutsche Asset Management i London til god pris. Som følge av dette nesten tredoblet Aberdeen Asset Management sin forvaltningskapital. Samtidig erfarer forvalteren topp avkastning og rangering av sine fond, noe som har ført til pen vekst i kundebasen. SKAGEN Global har kjøpt seg opp i det koreanske skipsverftet Samsung Heavy Industries. Fallende stålpriser er et av argumentene for investeringen. Louisiana-Pacific, Kemira GrowHow og Grupo Mexico. De tre sistnevnte er relativt nye selskaper i porteføljen. Innen kapitalvarer har vi økt posten i Hyundai Merchant Marine, i det koreanske skipsverftet Samsung Heavy Industries og i AirFrance-KLM. Som motpost har vi solgt oss betydelig ned i tankrederiet Euronav og i Exmar. Vi har fortsatt å øke posten i Komatsu og heisoperatøren Kone som forøvrig nylig skilte ut havneutstyrselskapet Cargotec til aksjeeierne. Vi forventer ytterligere eliminering av konglomeratrabatten i disse selskapene. Grupo Elektra solgt helt ut Innen forbruksvarer har vi økt posten i reiseoperatøren TUI. Både den underliggende utviklingen innen reiser og logistikk ser lovende ut, samtidig som selskapets omstrukturering fortsetter med imponerende resultater. Vi har også økt investeringen i medieselskapene McGraw-Hill og Independent News & Media. Posten i Grupo Elektra ble solgt helt ut av porteføljen. Bedring i J. Sainsbury J. Sainsburys resultater var imponerende. Selskapet tar nå markedsandel innen detaljhandel for første gang på ti kvartaler. Den nye ledelsen har bedret kapitalutnyttelsen, men fortsatt finnes det betydelige forbedringsmuligheter innen selskapets marginer og kapitalavkastning. Vi har økt posten. Vi har valgt å selge oss helt ut av kjøttprodusenten HK Ruokatalo etter en pen utvikling. Samtidig ventes selskapet å få økt konkurranse innen de østeuropeiske markeder. Gode utsikter for Samsung Bedret balansen mellom etterspørsel- og tilbudssiden i markedet for halvledere har gitt prisøkning på minne-brikker. Veksttakten for salg av LCD-skjermer har økt og enkelte segment innen elektronikk har forbedret seg. Dette er godt nytt for Samsung Electronics. Vi har økt vår post i selskapet betydelig. Samsung Electronics er SKAGEN Globals største investering. Vi har også økt postene innen telekomselskapene Total Access Telecom og Magyar Telekom Manglende risikopremie i rentemarkedet kan gi interesse for aksjer 5 % DJ Stoxx Stocks Moving By 5% Either Way Each Day (1M Moving Average) Source: Smith Barney and Datastream. Fallende obligasjonsrenter, godt opprettholdt global konjunktur og forholdsvis lavt vurderte aksjer, gjør at minste motstands vei for aksjekursene fortsatt er oppover. SKAGEN Kon-Tiki Annet kvartal endte godt, med en avkastning på 8 prosent i SKAGEN Kon-Tiki. Vekstmarkedsindeksen steg 7,3 prosent. Første halvår ga et resultat på 16,5 prosent, mot 14,3 prosent for referanseindeksen. Om ikke relativ-avkastningen er i samme klasse som vi har blitt vant til de siste årene, er absoluttavkastningen i rute. Årlig gjennomsnittlig avkastning siden start har nådd 27,5 prosent i SKAGEN Kon-Tiki. Vår målsetting er fortsatt 20 prosent absoluttavkastning og 15 prosent relativ avkastning. Store utskiftninger SKAGEN Kon-Tiki har det siste halve året skiftet ut en betydelig del av porteføljen. Det er svært oppmuntrende å se at disse utskiftningene har virket stimulerende på investeringsresultatet. Spesielt har økt fokus på Tyrkia gitt gode resultater. Total verdiskapning i halvåret ble på 627 millioner kroner. Kinesisk utfordring Utfordringen det neste halve året er å følge opp de betydelige endringene som skjer i det kinesiske kapitalmarkedet. Den innenlandske kinesiske aksjeboblen sprakk i 2001, og markedet har mer enn halvert seg siden sprekken. Heldigvis hadde ikke utenlandske investorer adgang til markedet på det tidspunktet. Like fullt handles globale kinesiske aksjer fortsatt til underpris i forhold til lokale aksjer. Etter hvert vil kapitalmarkedsreformer, og god underliggende utvikling for de beste selskapene, gi revurderingspotensial. For første gang siden SKAGEN Kon-Tikis start, noterer vi en akseptabel avkastning på våre kinesiske investeringer. Vi kan altså være på sporet av noe... God spredning på bidragsyterne Beste bidragsytere til resultatet i SKAGEN Kon-Tiki var tyrkiske Yazicilar Holding (hovedeier i EFES-drikkevaregruppen) og Sabanci Holding. Også brasilianske Petrobras og Eletrobras var gode bidragsytere. Bidraget fra disse kom imidlertid mer som følge av valutakursstigninger enn på lokale kursstigninger. India fortsatte sine gode utvikling, med Bharti Televenture og Mahindra & Mahindra som gode bidragsytere. To farmasiselskaper fant også veien inn på vinnerlisten, nemlig koreanske Hanmi Pharma og ungarske Gedeon Richter. Offshoresektoren bidro med bra resultater, spesielt fra Pride Intnl, ChinaOffshore og nye Seadrill.

19 Tilbake til førstesiden 19 en supersyklus i emning. Seadrill (bransjekonsolidator) og Sevan Marine (pioner) var nye selskaper, mens vi økte betydelig i Pride International (undervurderte aktiva) og China Offshore (god drift økt ambisjonsnivå). Utnyttet svakt balkansk marked Vi utnyttet et svakt balkansk marked etter spekulasjonsboblen i første kvartal til å øke opp i slovenske Pivo Lasko, Podravka og ungarske Gedeon Richter. Et nytt selskap i porteføljen er det ungarske softwareselskapet Graphisoft, som leverer bløtvare til europeiske byggeselskaper. Graphisoft ser ut som om de er på vei inn i en ny vekstfase, men prises til kontanter og halv eiendomsverdi. Vi utnyttet også svake markeder til å øke i Thai Airways, Golden Ocean og sørasiatiske telekomoperatører som TAC og Indosat. De to koreanske verftene Samsung Heavy Industries og Hyundai Heavy Industries har en sikker inntjening fremover på rekordkontraheringer til rekordpriser. Foran oss venter en boom i rigg-kontrahering. Forrige bidragsvinnere ble bidragstapere Bidragsyternes taperliste ble preget av tidligere vinnere: Hyundai Merchant Marine, Frontline og Votorantim Cellulose. Nye selskaper som Korea Zinc, Thai Airways betalte inngangsbilletten i annet kvartal. Bransjemessig var finans, energi, forbruksvarer medisin og telekom gode bidragsytere, som vi i løpet av siste halvåret hadde vektet opp. Transport, råvarer og informasjonsteknologi var forholdsvis svake bidragsytere Helt ute av Frontline I annet kvartal solgte vi oss helt ut av Exmar (belgisk LNGrederi), Frontline og Grupo Elektra. Vi byttet også ut samtlige ordinære aksjer i Daewoo Securities, og gikk over til preferanseaksjer. Videre reduserte vi vesentlig i Bank Austra (etter italiensk overtagelsesforslag), Crew Development (etter at Mindoro-triggeren ble utløst), Petrobras, Hanjin Shipping og Votorantim Cellulose. Nytt inn fra Korea Nye poster i SKAGEN Kon-Tiki er to koreanske verft: Samsung Heavy Industries og Hyundai Heavy Industries. Disse utgjør nå omtrent 4,5 prosent av porteføljen. Halvårsresultatene var mildt sagt redselsfulle for disse to, som følge av kontrakter inngått på 2002-nivå, høy stålpris og lav dollarkurs. De neste årene ligger imidlertid en sikker inntjening på siste års rekordkontraheringer til rekordpriser og stigende produktivitetsgevinster. Dette gjør at trusselen fra Kina ikke er like sterk som for et år siden. Foran oss venter en boom i rigg-kontrahering (størstedelen av kapasiteten er fra de tidlige 80-årene), og fortsatt LNG-boom. Selskapene er priset rundt bokførte verdier, gir utbytte og er svært billige på forventet inntjening. Brasiliansk bank inn på rentetopp Rentetoppen i Brasil markerte vi med å kjøpe Banco do Brazil. Denne er Latin-Amerikas største bank, men med den minste markedskapitalisering. Innen utgangen av 2006 skal banken delprivatiseres. Den er en av de få latinske banker som ikke handles globalt, slik at vurderingen bare er 1,6 ganger bokførte verdier, seks ganger inntjening med en egenkapitalrentabilitet som nærmer seg 30 prosent, og med en direkteavkastning på fem prosent. Beholdningen av høyt forrentede statsobligasjoner er omtrent tre ganger markedsverdien, slik at vi kan vente fete gevinster når renten faller. Samme tema ga økt eksponering i Eletrobras i kvartalet som gikk. Supersyklus i oljeservice SKAGEN Kon-Tiki har økt vesentlig i oljeservice, hvor vi ser Fortsatt tung i Korea Geografiske overvekter er fortsatt Brasil, Korea og Tyrkia. Undervekt er Russland, Sør-Afrika og Kina. Vi har en bransjebalanse som er mer balansert enn indeksen som er svært overvektet i finans. SKAGEN Kon-Tiki med rabatt Selv om noen av utskiftningene har gått på bekostning av umiddelbart gunstige nøkkeltall vi prøver fremdeles å se litt lenger frem i syklusen er porteføljen fortsatt priset til en behagelig rabatt mot vårt investeringsunivers. Dette handles på en P/E på 10, P/Bokført egenkapital på 1,4 og en direkteavkastning på 2,5 prosent. Det er vårt subjektive skjønn at kvaliteten er økt. SKAGEN Kon-Tiki-porteføljen har til sammenligning en estimert P/E for 2005 på 8. Dette tilsvarer 12 prosent kapitalavkastning. Neste år kan vi falle ned under 7, som tilsvarer 14 prosent kapitalavkastning. SKAGEN Kon-Tiki gir både i pose og sekk Porteføljen handles på 1,4 ganger historisk egenkapital, og med en direkteavkastning pent over 3 prosent. Dette tilsvarer faktisk norske statsobligasjoner (!). I SKAGEN Kon-Tiki får du med andre ord løpende avkastning på linje med den beste oppnåelige norske renteavkastningen, samtidig som man deltar i den dramatiske verdiskapningen som skjer i de globale vekstmarkedene. En eventuell omvurdering som vi har sett de siste tre år vil komme som en ren bonus. Ved halvårskiftet var likviditeten minus en prosent, og vi hadde ni prosent valutahedge mot amerikanske dollar. Høy selskapsinntjening mulighet for oppvurdering % EMERGING MARKETS: R.O.E. MINUS SHORT-TERM RATES** *Prior to 1986, prime lending rate is used. **Shown as a 65-day moving average. Note: R.O.E. = Return On Equity. BCA Resarsch 2005 For første gang i historisk tid er selskapsinntjeningen i globale vekstmarkeder høyere enn rentenivået. Dette gir bakgrunn for fundamental oppvurdering. %

20 SKAGEN Høyrente og SKAGEN Avkastning SKAGEN Avkastning ga en avkastning på 1,82 prosent i annet kvartal. SKAGEN Høyrente leverte en avkastning på 0,48 prosent i samme periode, noe som tilvarer en årlig rente på to prosent. Dette var i underkant av målsettingen om å slå tre måneders NIBOR (renten bankene må betale når de låner penger seg i mellom). Denne hadde en sammenlignbar avkastning på 0,52 prosent i annet kvartal. SKAGEN Avkastning drar i fra Etter en treg start i april, med en svak negativ avkastning, har det meste gått på skinner for SKAGEN Avkastning. Fundamentalt god utvikling i Mexico og Ungarn, der fondet har investert i statspapirer, har gitt betydelig avkastning. I tillegg har vår nye investering i en islandsk statsobligasjon hatt en god start. Halvert i Ungarn I annet kvartal har vi halvert posisjonen i Ungarn, der sentralbanken har satt ned styringsrenten 15 ganger fra 12,5 prosent til 6,75 prosent. Kjerneinflasjonen har falt til 1,9 prosent. Vi forventer flere rentenedsettelser. Potensialet i Ungarn er fortsatt godt, men investeringen fortjener likevel ikke en høyere vekt enn fire prosent av porteføljen, da statsobligasjonene ikke lengre er grisebillige. Forventning om meksikansk rentenedgang ga kursgevinst I Mexico har sentralbanken signalisert at den styrte renteoppgangen nå er over. Investorene har så vidt begynt å regne inn rentenedsettelser til høsten, som følge av dette. Denne endringen i markedets oppfatning har gitt oss flere prosent kursgevinst på investeringen vår. I tillegg har vi hatt en betydelig valutagevinst som følge av at realrenten (som vi måler ved å trekke inflasjonsmålet fra den lange statsobligasjonsrenten) i Mexico er hele seks prosent, mot omtrent to prosent i USA. Den meksikanske pesoen er billig i et historisk perspektiv, og vi forventer en ytterligere styrkning av pesoen de neste månedene. Satser i Island Vår nye investering i et islandsk statspapir, som på sikt skal erstatte investeringen i Ungarn, har hatt en god start-avkastning i juni. Det interessante med Island er at landets statsobligasjoner er ratet med høyest kredittverdighet. Den løpende renten er nær åtte prosent, som er over det dobbelte av tilsvarende obligasjoner i EU-området. Tilbake til førstesiden 20 Vi er fortsatt like store optimister med hensyn til kursutviklingen i SKAGEN Avkastning. Avkastningen i andre halvår kan bli minst like bra som i første halvår. Vi anbefaler alle kunder å lese siste månedsrapport for SKAGEN Avkastning på SKAGEN Avkastning passer for sparing med en investeringshorisont utover seks måneder. Dyre pengemarkedspapirer gir lavere avkastning i SKAGEN Høyrente SKAGEN Høyrente har for tiden en løpende rente på i overkant av to prosent. Det er litt skuffende, når tre måneders NIBOR ligger rundt 2,2 prosent. Målsettingen om å gi bedre avkastning enn tre måneders NIBOR har blitt vanskelig å oppnå, da det er knapphet på korte rentepapirer med påfølgende lav rente. Høy likviditetsførsel og relativt lav kredittetterspørsel har presset ned rentene på papirer utstedt av banker og industriforetak. Imidlertid er kredittveksten igjen stigende hos industriforetakene, og vi håper derfor på høyere marginer utover høsten. Fondets løpende avkastning ligger godt over det man i snitt får på høyrentekonto i landets største banker. Forventninger om høyere rente Som vi forventet, hevet Norges Bank styringsrenten med 0,25 prosentpoeng til to prosent i juni. Vi anser dette som starten på en periode med rentehevinger fra Norges Bank. Dette vil som banken selv sier, skje i små og ikke hyppige skritt. Vi tror derfor at styringsrenten vil holde seg under 2,5 prosent ved årsskiftet. Vi anser nå en styringsrente på mellom fire og 4,5 prosent for å være en nøytral styringsrente for norsk økonomi, og at styringsrenten kan nå dette nivået over en to års periode. Alltid lav risiko i SKAGEN Høyrente Rentefølsomheten i SKAGEN Høyrente holdes alltid svært lav. Dette betyr at fondet er godt posisjonert for en renteoppgang. Vi har mange papirer som snart forfaller. Dermed kan vi kjøpe nye papirer som gir høyere rente. På denne måten kan fondets effektive rente stige raskere enn bankenes innskuddsrenter. Stavanger, 30. juni 2005 Den islandske sentralbanken har satt opp styringsrenten til hele 9,5 prosent, da den tror inflasjonen vil øke kraftig i Vi har vanskelig for å svelge den analysen i alle fall så lenge vi ser at underliggende inflasjon er på vei mot null. Som vi tidligere har sett gjennom andre investeringer, fungerer pengepolitisk innstramming. Island bør derfor oppleve fallende vekst og fallende inflasjon i årene framover. Det gir utsikter til et godt obligasjonsmarked. Lav risiko For tiden holder vi en forholdsvis konstant risikoprofil i SKAGEN Avkastning. Den utenlandske eksponeringen holdes under 20 prosent, mens resten er plassert i korte norske finansobligasjoner med lav rente- og kredittrisiko. Den norske delen i SKAGEN Avkastning, som utgjør 81 prosent av fondet, er plassert på samme måte som SKAGEN Høyrente (les mer under). Dermed opprettholder vi en svingningsrisiko som ligger under sammenlignbare mellomlange norske rentefond, selv om vi tar noe valutarisiko. Færre risikomomenter Det er lenge siden vi har sett så få risikomomenter mot å investere i obligasjoner. Inflasjonen er på vei ned i mange land, og USA ser ut til snart å være ferdig med sin styrte renteoppgang. Samtidig ser vi en betydelig rentekonvergens mellom land som også inkluderer vekstmarkedsland. Dette er en naturlig utvikling, da de fleste vekstmarkedsland har et inflasjonsmål som de følger med like stor disiplin som såkalte vestlige land. J. Kristoffer C. Stensrud investeringsdirektør Filip Weintraub porteføljeforvalter Torgeir Høien porteføljeforvalter Kristian Falnes porteføljeforvalter Ross Porter porteføljeforvalter Beate Bredesen porteføljeforvalter