Næringsforeningens aksjemøte J. Kristoffer C. Stensrud Porteføljeforvalter SKAGEN Kon-Tiki

Transkript

1 Næringsforeningens aksjemøte 2012 J. Kristoffer C. Stensrud Porteføljeforvalter SKAGEN Kon-Tiki

2 2011 Harens år ifølge kinesisk astrologi The year of the rabbit pleier å være et fredelig år og velkomment etter tigerens år, med mer aggressivt gemytt Skal være et år som bringer håp, muligheter og avansement Haren beskrives som rolig forsiktig, konservativ og utholdende Ifølge våre søk på nettet: kan man tjene penger uten for mye arbeid i harens år

3 Spådommer 2011

4 Bakteppe til spådommer i 2011 Etter hvert god konjunkturutvikling globalt Bedre geografisk balanse enn i fjor Mindre ubalanser Lave forventninger gir positive overraskelser Inflasjon er foreløpig et emerging problem Kjerneinflasjon lav i industrialiserte land Eurosonens mulige sammenbrudd er fjorårets story og blir mindre aktuell i år Spiller fjerdefiolin i det globale system Vekstverk i form av økte inflasjonsforventninger største latente problemstilling

5 Markeder i 2011 i NOK (pr 30 desember) Mongolia 36 % EuroStoxx50-18 % Dow Jones ind (USA) 8 % Hong Kong -18 % Indonesia 4 % Frankrike -18 % S&P 500 (USA) 2 % Norge (OSEFX) -19 % Malaysia 0 % SKAGEN VEKST -20 % Thailand -3 % Kina (H-aksjer) -20 % FTSE 100 UK -4 % Russland -20 % Verdensindeksen -5 % Brasil -25 % Sveits -6 % Helsinki -27 % SKAGEN GLOBAL -7 % Ungarn -30 % Japan -11 % VietNam -31 % Kina (lokal) -11 % Polen -31 % Korea -12 % Argentina -34 % Bloomberg Europa % India -35 % SKAGEN KON-TIKI -14 % Østerrike -36 % Stockholm -14 % Egypt -50 % København -15 % Athen -52 % Vekstmarkedsindeksen -17 % Kypros -72 %

6 Dramatikk? I august

7 Rolige råvarer olje og gull var unntaket

8 Ekstrem forskjell mellom små og store selskaper i Norge

9 2011-aksjeutvalg fortsatt vekt på UUU Men ikke glem selskaper som endrer bransjen Småselskaper har vært svake i Norge, motsatt i resten av verden Den store makrodriver i Norge er fortsatt oljeprisen Meget usikker i 2011 Langsiktighet er alt i investering utbytteavkastningen er fortsatt den beste bidragsyter til langsiktig gevinst. Klimaet i Norge blir bedre for mindre selskaper Et av de få områder hvor små selskaper ga mindreavkastning i fjor Mye privatkapital tilgjengelig Underinvesterte institusjoner og privatpersoner

10 2012

11 Hva alle snakker om: Eurokrise Globale vekstmarkeder Kinas undergang? Industrialiserte markeder solnedgang Globale ubalanser Pengesystemets forfall Moralens forfall Ungdommens forfall Eldrebølgen (= resten av befolkningens forfall) Statlig underskudd og gjeld Malthusiansk mangel på mat, energi etc. Politisk uro kriger etc. Smørkrise planøkonomiens endelige fall?

12 Hva er de reelle problemstillingene? Verdens økonomiske tyngdepunkt flyttes fra industrialiserte til globale vekstmarkeder Financial Repression ingen risikofri avkastning på kapitalen banker og investorer må investere med tap for å sikre statens overlevelse Løser eldrekrisen og ungdomskrisen fordi arbeid er løsningen Effekt av tidligere for høy kapitalavkastning Ny planøkonomi gjør finans til et uattraktivt sted å arbeide Men gir mer talent tilgjengelig for produktivt arbeid ETFer / Oppsplitting av markeder / High Frequency Trading Øker ensretting av markedet: Risk on Risk off Men bedrer mulighetene for fundamentale investorer

13 Dragens år: spenning, uforutsigbar, energi og drama

14 Vekstmarkedene ventes å generere 80 % av global BNP vekst i 2011 og

15 Industrialiserte land: innkjøpsindeksen for produksjon

16 Vekstmarkeder: inflasjon

17 Vekstmarkeder: innkjøpsindeksen for produksjon

18 Vekstmarkeder: styringsrentenivå

19 VIX (volatilitetsindeksen) Når RISKen er størst er hjelpen nærmest

20 Kredittvekst og pengemengdevekst under kontroll i Norge

21 10års syklus Oslo Børs

22 Ser ut til at sikkerhetsselen er på plass

23 Vurdering av selskapene

24 100 % 90 % Others All Equity Markets: Sectoral Composition of Mega-Cap Universe¹ (1975 to 12/31/2010) 80 % 70 % Energy Financials 60 % 50 % 40 % Cyclicals Traditional Growth 30 % 20 % 10 % Telecom Technology 0 % ¹ By capitalization; data smoothed on a trailing three-month basis. Source: MSCI and Bernstein Analysis

25 Vekstmarkedenes P/E-ratio er litt bak, fortsatt historisk lav og rabattert i forhold til industrialiserte land IBES trailing P/E MSCI EM versus MSCI World Source: MSCI, Morgan Stanley Research. Data as of 30 November

26 Ikke lenger snakk om vekstmarkedsboble målt i P/BV Trailing P/BV Global TMT India Japan China MSCI Emerging Markets

27 Er det billig nå? Pr. januar hvert år - historiske tall. De to enkle konjunkturstabiliserte nøkkeltall OSEAX median. Tilbake til januar 2003 og januar 2009 nivå = Mørkegrønt P/Bok median P/Salg median 2003 Bergesen 0,8 Aftenbladet 0, Ementor 1,6 EDB ASA 0, Smedvig 2,2 Schibsted 1, Rieber 2,9 Frontline 1, EDB ASA 2,9 Aftenbladet 2, Rieber 2,7 Bergesen G 1, FAR Shipping 0,77 Statoil 0, Kongsberg Auto 1,22 Deep Sea S 0, Fairstar 1,29 KongsbergG 1, FAR Shipping 0,90 Statoil 0,80

28 Aksjetips

29 Fortsatt i porteføljen 2011 Norske Skog Struktur på vei, priser opp, kostnader ned Fortsatt ekstremprising: P/B 0,3, P/S 0,16 Seawell Fortsatt i begynnelsen på en lang vei Inntjeningsmultipler er irrelevante i en oppbygningsfase Siste året har vist at de kan kjøpe billig fra en solid base Fortsatt priset til 1x salg hvor konkurrentene handles til 2x salg Ingen Fredriksen-premium ennå. Fra hva vi har sett fortjener de det. Spesielt sett i lys av Seadrills utvikling de siste fem år

30 Nye kandidater 2011 Golar LNG Energy (13,95 NOK pr ) Prosjektselskap innen LNG transport og distribusjon Fortsatt fire gamle skip som ombygges til terminaler Konkurransefortrinn på utvikling av billig LNG-systemer teknologisk og markedsmessig (trading) Gjensidige Forsikring (57,05) Høy direkteavkastning super fri kontantstrøm Oligopol, betydelig prisingsmakt Nyprivatisert stiftelsen betaler samfunnskostnader Kjøper uprivatiserte, eierløse sparebanker

31 Nye kandidater fortsatt 2011 Goodtech (GOD) (1,93) Ingen tror på dem Interessante arbeidsområder; miljø, offentlig sektor, populære ting, fra Norge til Skandinavisk. Billig, alltid skuffet, pris salg 0,3, pris bok 0,8 (stort sett bare GOODwill, ingen historisk inntjening Ordreinngang har økt kraftig på sammenlignbare enheter siste kvartaler Bare to analytikere. Ingen spesielt entuastiske

32 Årets aksjetips (2011) blir da som følger Norske Skog Seawell Golar LNG Energy Gjensidige Forsikring Goodtech

33 Fra 2012 skjer følgende

34 Norske Skog Forventet bedre balanse mellom råvarepriser og salgspriser inntraff ikke før mot slutten av året Strukturvinduet for både industrisamarbeid og refinansiering ble lukket i første halvår i fjor For 2012 er det således for høy operativ og finansiell giring Fortsatt betydelig spekulativ appell, med bransjens laveste nøkkeltall

35 Golar LNG Alt har vel gått bedre enn forventet Markedet meget stramt Riktig konseptutvikling Super timing på nye kontrakter Sannsynligvis rekordslutninger til disse Men; 6x Bok og 3,6 mrd USD i markedsverdi får holde i denne omgang

36 Følgende fortsetter... Archer (14,5) har ennå ikke innfridd potensialet Ekstrem lav prising i forhold til salg og bok Mislykkede oppkjøp? Men skuffelser kommer nok Bransjen gikk av moten i 2011 tross høy oljepris Bedre geografisk og operasjonell balanse Blir i porteføljen

37 Archer tilbake til start

38 GOODtech Fortsatt lavt vurdert Inntjeningen ble som ventet lav i første halvår men ser ut til å bli bedre inn i 2012 Opprydningen etter oppkjøpene i 2010 og mye salg til offentlig sektor bør redusere risikoen fremover Konseptuelt interessante områder Fortsatt en UUU investering; 0,8 P/Bok, 0,26 P/Salg

39 Nye selskaper?

40 Siem Offshore (SIEM NO) NOK 8,3 Investment rationale High oilprice over a long period and new oil discoveries will result in a much tighter market balance in 2012 and 2013 Siem has great exposure in the North Sea AHS spot market (3-4 vessels) and a good, cost efficient operation in Brazil. Siem will benefit from expansion in both of these areas Few newbuildings coming to the market over the next two years which could support asset values when the market tightens Kristian Siem has a good and professional track record of operations both through Subsea 7 and Siem offshore Company overview Siem Offshore is a owner and operator of 45 offshore supply vessels with an average age around 3 years. Another 7 vessels are under construction. The expansion started in 2005 and has created significant values for shareholders The 8 AHSTs are state of the art delivered from 2009 to 2011, similar vessels with high capasity. It owns 4 large PSVs and 6 medium sized PSVs. Owns other offshore companies as well. Most interesting is the Siem WIS technology company that develops new drilling solutions offshore Triggers Introduction of dividend policy Commersialization of Siem Wis Risk factors Oil price, cost inflation Brazil, dilutive aquisition RP Key figures: Market cap: NOK 3,3bn No. of shares: 396m P/E (12e): 9,5 P/E (13e): 7,1 P/BV: 0,7 x P/NAV: 0,5 x Net debt: NOK 5,2bn Div. Yield (12e): 0 % Ownership 34% Siem Industries, 19,4 % Ace Crown, 39% Free float

41 Tilbudsiden på supplyskip

42 Siem Offshore siste fem år

43 Frontline 2012 (FRNT NS) NOK 18 Investment rationale New tonnage will be preferred by oil companies (no vessel is older than 3 years). Prices of newer vessels are probably more robust due to anchoring in rock bottom newbuild prices and steel cost Break even operation included interest rate cost of 15k $/d looks attractive from 2012 to Average for 2011 was about 19,5k$/d for VLCCs, average over the last 5 years was around 51k$/d. With market rates at 20 years average the equity payback time will be around 5 years No beating for banks in the restructuring will probably give Frontline attractive opportunities for buying distressed assets at distressed prices Implied price per newbuild VLCC is lower than in 2003 when the last Frontline adventure began if you adjust for inflation Company overview New Frontline just established. Best assets bought from old Frontline. 5 VLCC newbuild contracts, 6 modern VLCCs (5 spot and one time charter) and 4 modern Suezmax vessels, bought at fair value Frontline 2012 undertook $666 million i bank debt and $325,5 million in remaining newbuild commitments. No downpayments for the first two years Hemen Holding (Fredriksen) guaranties against new equity issues in connection with deliveries of newbuilds Triggers Reverting to a normal oil price future curve New possibillities for aquiring distressed assets Geopolitical issues that leads to longer shipping distances, i.e. closure of Suez canal or military action in the Hormuz Strait (clashes with Iran) Risk factors Chinese newbuilds, Chinese slowdown RP Key figures: Market cap: NOK 1,8bn No. of shares: 100m P/E (12e): NA P/E (13e): NA P/BV: 1,1 x P/NAV: 1,1 x Net debt: NOK 4bn Div. Yield (12e): 0 % Ownership 50% Hemen holding, 8,8 % Frontline LTD, 4,9 % SKAGEN Kon-Tiki.

44 VLCC-rater: et visst historisk potensial og p.t. faktisk komfortabelt over FRNTs break even

45 Golden Ocean (GOGL NO) NOK 4,02 Investment rationale Solid bulk carrier with mostly fixed contracts and good cost control. Main driver of volume growth is coal transport, China has turned into a coal importer and needs import from far-away places like South Africa and even USA Last 5 years prices of capesize newbuildings is down about 25 percent, still GOGL trades below NAV. Prices of 5 year ships are now 10 percent lower than prices at the bottom in 2008 The company are in a good position, market balance looks much better in 2013 Fleet growth was about 40 percent in the capesize segment, 20 percent for the panamax fleet. A big surprise is that demand have been sufficient to absorb this supply shock. Next year the fleet growth is expected to be 13 percent, below trend in 2013 and 2014 Company overview Shipping company operating a fleet of 26 panamaxes and 7 capesizes. After 2012 the company has only 1 newbuilding left for delivery in For 2012 about 75 percent of the fleet is fixed. 2014, 60 percent is fixed, rates are mainly fixed at medium levels, not peak levels where counterparty risk is significantly higher Our NAV estimate has taken a further 10 percent cut in vessel values in 2012 Key figures: Market cap: NOK 1,8bn No. of shares: 454m P/E (12e): 4,4x P/E (13e): 3,6x P/BV: 0,60 x P/NAV: 0,76x Net debt: NOK 2,7bn Div. Yield (12e): 0 % Daily trading of 2,2 m shares or nok 9 m. 40 % Hemen Holding, 15% Farahead investments. 38% Float Triggers: Rate surprise, structural changes, acquisitions, low expectations Risk factors: Chinese newbuildings, Chinese slowdown, Counterparty losses RP

46 Et godt stykke opp til gamle høyder her også GOGL siste fem år

47 Det har faktisk tørrlastratene også!

48 Norwegian (NAS NO) 56,5 NOK #2 airline in Scandinavia and #3 low cost carrier in Europe 15m passengers in 2011 (+21% YoY) with 238 routes to 95 destinations from 5 hubs in Norway and hubs in Sweden, Finland and Denmark. Low cost concept with 86% of bookings on c20% lower prices than SAS and c40% lower costs. Domestic: 40% of sales. c45% market share on routes flown versus 30% in Total market share of c27% domestically. International: 60% of sales. 32% share on from Norway. 16% share on domestic flights in Sweden and Denmark. 14 and 10% on international routes. Ancillary revenues 12% of total; target of 15% with new WiFi enabled planes. Costs: personal 21%, fuel 28%, airport charges 17%, handling 11%, maintenance 9%, other 14%. 57 aircrafts. Focused aircraft strategy with deliveries of 52 new B in From 2012 only B in fleet. NOK 2,5 bn in net debt or 3.3x EBITDA. Catalysts: Further market share gains as SAS lacks capacity and has old and fragmented fleet. Softening of price competition due to SAS capacity- and financial problems. New B will reduce costs significantly(23% fuel saving over B ). Modern fleet and onboard WiFi attracts more business travelers; higher yield. Acquisition candidate; attractive as intercontinental feeder. Risks: demand, oil price, FX, competition. Key figures: Market cap: NOK 1,9bn No. of shares: 34.6m P/E (11e): 10.x P/E (12e): 7.0x P/S 0,20 P/BV: 0,9x RoE (11e): 18% Div. yield: 0.0% Daily trading volume of 190k shares or USD 3.9m. Companies controlled by CEO and founder owns 27.5%.

49 Mangler litt luft under vingene

50 Porteføljen blir da som følger Archer Siem Offshore Golden Ocean Frontline 2012 Gjensidige Goodtech Norwegian