Årsrapport 2003 Verdipapirfond. Aktuelt Markedsutviklingen i Carnegie Gruppen 5 Avkastning og investeringsstrategi 6

Transkript

1 Aktuelt Markedsutviklingen i Carnegie Gruppen 5 Avkastning og investeringsstrategi 6 Presentasjon av forvaltningen Aksjeforvaltningen 9 Renteforvaltningen 10 Carnegie Pengemarked 11 Carnegie Likviditet 12 Carnegie Forvaltning 13 Carnegie Pensjon 14 Carnegie Obligasjon 15 Carnegie Multifond 16 Carnegie OBX 17 Carnegie Aksje Norge 18 Carnegie Aksje Norden 19 Carnegie Aksje Europa 20 Carnegie WorldWide 21 Carnegie WorldWide Emerging Growth 22 Carnegie Teknologi 23 Carnegie Medical 24 Carnegie Østeuropa 25 Årsoppgjør for fondene Styrets beretning 26 Årsregnskap med noter 29 Revisors beretning 74 Årsrapport 2003 Verdipapirfond Faste opplysninger Definisjoner 75 Praktisk informasjon 76 Tegningsblankett 78 Spareavtale 79 Opplysninger om forvaltningsselskapet 81

2 Markedsutviklingen i 2003 I 2003 snudde omsider den negative trenden i finansmarkedene. Etter tre år med svak internasjonal vekst, syntes endelig konturene av en ny oppgangskonjunktur. Den amerikanske økonomien opplevde i 2. halvår den høyeste veksten på 20 år. I Asia var Kina en viktig bidragsyter til vekst. Veksten i Europa var på sin side skuffende svak, men også her var det tegn til bedring mot slutten av året. Vi vil i det følgende forsøke å gi en oppsummering av året vi har bak oss, både når det g jelder det makroøkonomiske forløpet og utviklingen i våre fond. Vekstforventninger for USA, Europa og Japan for 2003 gjennom året jan mar mai jul sep nov USA Europa Japan Source: Consensus Economics Utviklingen i aksjemarkedene i 2003 (lokal valuta) 1,5 1,3 1,1 0,9 0,7 jan mar mai jul sep nov USA Norge Europa Japan Utviklingen i rentemarkedene (10 års statsobligasjoner) jan mar mai jul sep nov USA 10 år stat Norge 10 år stat Tyskland 10 år stat Finansmarkedene beveget seg i 2003 fra dyp pessimisme mot et gradvis mer optimistisk syn på fremtiden. I årets første måneder bidro usikkerhet rundt den forestående krigen i Irak, SARS-epedemien i Asia og frykt for global deflasjon til fall i aksjemarkedene og historisk lave rentenivåer. Etter avslutningen av krigen i Irak, økte optimismen og resulterte i en kraftig positiv korreksjon i aksjemarkedene. Den positive utviklingen ble ytterligere forsterket av forventninger om høyere fremtidig vekst, i lys av den kraftige veksten i USA og i flere asiatiske land i annet halvår. En ny global oppgangskonjunktur vil være helt avhengig av fortsatt vekst i USA. Etter kostnadskutt, restrukturering og kraftig profittvekst, er amerikanske bedrifter nå svært godt rustet for en ny oppgangskonjunktur. Men til tross for sysselsetningsvekst og økt investeringsaktivitet, er mange fortsatt bekymret for bærekraften i den amerikanske økonomien. Resesjonen i 2001 var den mildeste i nyere historie. Mens bedriftene var tvunget til å restrukturere, kunne husholdningene opprettholde en høy konsumvekst muliggjort av en svært ekspansiv penge- og finanspolitikk. Mens husholdningene i tidligere resesjoner har vært tvunget til å kutte kraftig på utgiftene og øke sparingen, kunne de denne gang opprettholde konsumet ved å refinansiere boligen til stadig lavere renter, samtidig som de fikk økt sin disponible inntekt gjennom flere omganger med skattekutt. Spørsmålet er imidlertid hva som vil skje med konsumet når disse stimulansene opphører. Fortsatt vekst i konsumet må da være basert på økt sysselsetning og stigende lønnsinntekter. Gjennom 2003 var derfor mye av oppmerksomheten rettet mot arbeidsmarkedet og investeringsaktiviteten til bedriftene. I annet halvår kom endelig signalene som markedet ventet på: investeringsaktiviteten var igjen en signifikant bidragsyter til veksten, og den negative trenden i arbeidsmarkedet hadde opphørt var året da Kina for alvor ble trukket frem i rampelyset som en sentral markedsaktør. Kina ble i 2001 opptatt i Verdens Handelsorganisasjon (WTO) noe som har resultert i kraftig vekst i samhandelen med resten av verden. Gjennom 2003 har dette gitt viktige positive vekstimpulser til hele Asia-regionen. På den annen side resulterte USAs stadig voksende driftsunderskudd mot Kina til frustrasjon i Washington og frykt i finansmarkedene for økt proteksjonisme, ettersom USA stadig etablerte nye handelsbarrierer for å bremse importen. Den største positive overraskelsen i finansmarkedene må kunne sies å ha vært Japan. Etter at boblen i aksje- og boligmarkedet sprakk på begynnelsen av 1990-tallet, har 2

3 Japan slitt med svake finansinstitusjoner, store finansielle ubalanser og vedvarende deflasjon. Manglende vilje i det politiske miljøet til å ta de nødvendige strukturelle grep i årene som fulgte, bidro til et negativt syn på japansk økonomi. Gjennom 2003 økte imidlertid troen på reformprosessen. Det innenlandske konsumet overrasket positivt og bidro sammen med internasjonal oppgang og en kraftig økning i eksporten til Kina til overraskende høy vekst gjennom året. Japansk økonomi er imidlertid fortsatt svært sårbar ettersom de strukturelle problemene er formidable, og vekstpotensialet vil forbli lavt siden mye av landets ressurser er bundet opp i uproduktiv industri, holdt i live av offentlige tiltak og støtteordninger. Mens veksten både i USA og Japan overrasket positivt, var det motsatte tilfelle for Europa. Svak etterspørsel i Euro-sonen forsterket av en forsiktig sentralbank og stabilitetspaktens krav til budsjettbalanse, bidro til svært svak vekst. Mot slutten av året var det tegn til en ny eksportledet oppgangskonjunktur. Dette er imidlertid også den europeiske vekstens Akilles: Dersom euroen fortsetter å styrke seg mot dollaren vil dette kunne slå beina under eksportindustrien og dermed også den gryende veksten. Norge: Sentralbankrente og inflasjon Signalrente CPI-JAE Norsk økonomi har også vært rammet av den internasjonale konjunkturnedgangen og har i tillegg opplevd en kraftig svekket konkurranseevne etter flere år med høy lønnsvekst. Dette ble ytterligere forsterket av en sterk kronekurs, men etter at Norges Bank kuttet renten kraftig gjennom året er kronekursen igjen tilbake til snittnivået på tallet. Svak konkurranseevne svekker likevel fortsatt utsiktene for norsk industri. Svært gledelig var imidlertid utviklingen i det norske aksjemarkedet som var et av de sterkeste i 2003 med en oppgang på hele 48 %, mot oppgang i USA og Europa på henholdsvis 26 % og 18 %. Nærmere om våre fond Etter flere dårlige år, ble aksjeavkastningen i 2003 svært bra for de fleste markeder og regioner. Det norske markedet endte som et av de aller beste sett i forhold til de landene det er naturlig å sammenligne seg med. Carnegie Aksje Norge ble derfor et av våre aller beste aksjefond med en avkastning på over 47 % i De to sektorfondene, Carnegie Teknologi og Carnegie Medical, opplevde også kraftig verdistigning i løpet av året som gikk. Carnegie Teknologi endte med en avkastning på over 75 %, mens Carnegie Medical oppnådde over 36 %. Dersom vi ser på de geografiske regionene utenfor Norge, har en del fremvoksende markeder i Øst Europa og Asia vært blant de beste i Aksjefondet Carnegie Østeuropa, endte året med en avkastning på over 40 %. Vårt største aksjefond, Carnegie World Wide, oppnådde en avkastning på nær 25 %, noe som også må sies å være tilfredsstillende. Likevel var dette marginalt dårligere enn fondets referanseindeks, som endte rett over 26 %. Våre pengemarkeds- og obligasjonsfond oppnådde en svært god avkastning i Det kraftige rentefallet gjorde at obligasjonsfondene med høyest varighet ble vinnerfondene. F.eks. endte obligasjonsfondet Carnegie Pension med en avkastning på hele 11,30 % - noe som må betegnes som svært bra for denne aktivaklassen. 1 Målt ved henholdsvis Oslo Børs Hovedindeks, Standard & Poor s 500 (US) og MSCI Europe 3

4 Vekstforventninger for G7 landene gjennom året jan mar mai jul sep nov Source: Consensus Economics Markedsutsikter Makroøkonomiske indikatorer har gjennom 2003 forsterket troen på at vi endelig står overfor en ny, global konjunkturoppgang. Veksten mot slutten av 2003 var den høyeste på flere år. USA og Asia leder an, mens veksten i Europa ennå er svak. For 2004 forventes veksten i nesten alle regioner å være opp mot trendvekst eller høyere. Den globale veksten vil bli bredere forankret, med større bidrag fra private investeringer og internasjonal handel, og dermed støtte opp om konsumveksten. Inflasjonen vil forbli lav til tross for raskere økonomisk vekst - en refleksjon av den svært lave kapasitetsutnyttelsen i næringslivet. Høye vekstforventninger og den kraftige oppgangen i aksjemarkedene gjør imidlertid aksjemarkedene mer sårbare nå enn ved begynnelsen av Flere risikofaktorer vil kunne forrykke de positive tendensene vi i dag ser. Av geopolitiske risikoer kan en økende terrortrussel og tendensene til økt proteksjonisme trekkes frem. Veksten vil også fortsatt være svært avhengig av utviklingen i amerikansk økonomi. Risikoen her er at konsumentene må stramme kraftig inn på forbruket for å betjene sin rekordhøye gjeld. I Europa vil en videre styrking av euroen kunne bremse den eksportledede veksten. Fortsatt lave renter, en bredere forankret global vekst og sterk vekst i inntjeningen i bedriftene vil imidlertid danne grunnlaget for fortsatt vekst i verdens aksjemarkeder. Vi forventer at de lange rentene etter hvert vil stige, men at oppgangen vil dempes av lave inflasjonsutsikter og tålmodige sentralbanker. I valutamarkedet vil dollaren trolig forsette sin gradvise svekkelse mot andre valutaer som en nødvendig konsekvens av det store amerikanske driftsunderskuddet. Med bakgrunn i denne analysen tror vi aksjemarkedet også vil utvikle seg positivt i Når det gjelder de mer taktiske valgene velger vi å trekke frem Carnegie Østeuropa som et spennende investeringsalternativ. Risikoen knyttet til investeringer i denne regionen vurderes vanligvis høyere enn investeringer rettet mot de vestlige modne markedene. På den annen side er selve prisingen av enkeltselskaper i disse områdene vesentlig mindre krevende og etter vår oppfatning attraktiv. Vi tror integreringsprosessen i EU vil føre til en gradvis konvergens i verdsettelsen mellom disse selskapene og andre selskaper. Skjer dette vil Carnegie Østeuropa sannsynligvis fremstå som et av våre vinnerfond også i Etter en periode med til dels spektakulær avkastning i aksjemarkedet tror vi det avslutningsvis igjen er viktig å minne våre andelseiere om viktigheten av både å spre risikoen på flere fond og aktivaklasser, og generelt å utvise nøkternhet i sin investeringsadferd. Det er ikke sikkert den aksjen, fondet, eller fondsforvalteren som oppnådde høyeste avkastning i året som gikk gjentar den bedriften i året som ligger foran oss. Vi har heller ingen garanti mot uforutsette hendelser og endringer i verdensøkonomien - det har ikke minst de siste års erfaringer lært oss. 4

5 Carnegie Gruppen Carnegie er en nordisk investeringsbank med et komplett tilbud av investeringstjenester og med spesiell fokus på det nordiske markedet. Forretningsområdene er kapitalforvaltning, private banking, verdipapirhandel og investment banking. Carnegie har kontorer i 7 land og hadde ca 800 medarbeidere ved årsskiftet. Carnegie ble etablert av en skotsk handelsfamilie i Gøteborg så tidlig som Den norske virksomheten ble etablert i 1987, og Carnegie er således et av de eldste kapitalforvaltningsselskapene i Norge. Carnegie ble fra 1. juni 2001 et børsnotert selskap notert ved børsen i Stockholm. Selskapet eies ved utgangen av september med 27 % av nåværende og tidligere ansatte. Nest største eier i selskapet er Fidelity Funds med 8,1 %. Den engelske banken Singer & Friedlander Group PLC solgte seg ned i selskapet i november 2003 og har nå en andel på 4,6 %. Banken har i flere år vært majoritetseier i Carnegie, men ønsket i forbindelse med børsintroduksjonen gradvis å redusere sin eierposisjon i selskapet. USA UK Luxembourg Finland Danmark Norge Sverige Kapitalforvaltning Verdipapirhandel Investment banking Private banking Kapitalforvaltning og private banking utgjør en stadig større del av Carnegies finansielle tjenester. Kapitalforvaltningen, som omfatter både diskresjonær forvaltning og verdipapirfond, er organisert som et eget forretningsområde og omfatter alle forvaltningsselskapene i gruppen. Carnegie Asset Management Holding Norge AS med datterselskapene Carnegie Fondsforvaltning AS og Carnegie Forvaltning ASA inngår således under denne paraplyen og utgjør gruppens forvaltningsenheter i Norge. Det er et nært samarbeid på tvers av landegrensene mellom forvaltningsselskapene. I november 2003 fikk D. Carnegie AB godkjennelse til å drive bankvirksomhet og har i den forbindelse skiftet navn til Carnegie Investment Bank AB. Banklisensen muliggjør utviklingen av et komplett servicekonsept innenfor private banking. Private banking blir et eget forretningsområde som omfatter Banque Carnegie Luxembourg og konsernets nye satsning innen privatbankområdet i de nordiske landene. Tjenesten vil baseres på produkt- og tjenestetilbud både fra Carnegies egne forvaltningsenheter og også fra eksterne leverandører. For å kunne tilby et komplett utvalg av fond innenfor private banking-konseptet er det inngått et samarbeid med Frank Russell Company. Selskapet er verdensledende innenfor multi-managerforvaltning. Multi-managerfondene består av fond som forvaltes av ledende kapitalforvaltere verden over. Forvalterne måles kontinuerlig i henhold til Russells evalueringsmodeller. Russell-fondene omfatter mange ulike forvaltningsstiler og investerer innen forskjellige aktivaklasser. Fondene vil tilbys Carnegies kunder som et supplement til Carnegies øvrige produkter. Nytt fra Carnegie Fondsforvaltning AS Fra og med 21. februar 2004 gjøres følgende endring i alle fonds vedtekter 14 gjeldende: Andelseier har rett til å få sine andeler innløst i kontanter. Krav om innløsning skal fremsettes overfor forvaltningsselskapet. Krav om innløsning kan i tillegg, med rettslig bindende virkning, fremsettes overfor verdipapirforetak som er godkjent for mottak av krav om innløsning av forvaltningsselskapet og angitt i fondets prospekt. Krav om innløsning må fremsettes skriftlig/elektronisk. 5

6 Avkastning og investeringsstrategi Etter en periode med mye usikkerhet i finansmarkedene, har optimismen ig jen bredt om seg og bidratt til svært bra avkastning i aksjemarkedet. Etter nesten tre år med turbulens og fallende markeder, stiller imidlertid mange investorer spørsmål ved den investeringsstrategien de har fulgt, og hvordan de fremover skal allokere sine midler. Har aksjekursene normalisert seg etter at boblen i aksjemarkedet sprakk i 2000? Vil veksten i verdensøkonomien fremover gi den nødvendige støtten for videre inntjeningsvekst? Kan en regne med meravkastning i aksjemarkedet på 5-6 %, lik det historiske snittet de siste hundre årene? Har risikoen i finansmarkedene tiltatt? Vi vil i det følgende argumentere for at investor vil måtte innstille seg på generelt lavere avkastning både i aksje og obligasjonsmarkedet fremover. Lav avkastning generelt, vil bety at aktive strategier blir viktigere, både på stock-picking nivå og i aktivaallokeringen. Lav avkastning vil også bety at investor vil måtte spare relativt mer for å dekke fremtidig forbruk eller forpliktelser. Det siste året har rentenivået falt dramatisk i Norge, i tråd med den internasjonale utviklingen. Dette har dels vært et resultat av kraftige kutt i sentralbankrentene. Samtidig har rentekurven falt som et resultat av at troen på et lavinflasjonsscenario har bredt om seg i markedet. Dette rentefallet har resultert i svært høy avkastning i obligasjonsmarkedet. I dag er imidlertid rentenivået nær historiske bunnivåer, og investorer må derfor belage seg på lav avkastning i obligasjonsmarkedet i årene fremover. Den meravkastningen en investor kan oppnå ved å plassere midler i aksjemarkedet, vil også forventes å være lavere enn historikken tilsier. Aksjemarkedet har de siste 100 årene gitt en meravkastning i forhold til pengemarkedet på nesten 6 %. Halvparten av denne meravkastningen kan imidlertid tilskrives to engangseffekter 1 : For det første en uventet sterk vekst i inntjeningen i foretakene etter 2. verdenskrig og for det andre fall i risikopremien på aksjer. Etter 2. verdenskrig var det få investorer som kunne forestille seg den kraftige produktivitetsveksten og velstandsøkningen som fulgte. Uventet høy inntjeningsvekst bidro til at verdsettingen av bedriftene stadig måtte oppjusteres. Samtidig fremstod aksjer som mindre risikable og dermed mer verdifulle investeringsobjekter som et resultat av bedrede handelssystemer, mer likvide markeder, lavere transaksjonskostnader og lavere risiko ved økende internasjonal diversifisering. Dersom en korrigerer for disse to engangseffektene, ender man opp med et estimat på forventet meravkastning fremover på rundt 3 % i forhold til risikofri rente, med andre ord omlag halvparten av den historiske meravkastningen. Samtidig som avkastningsforventningene fremover vil være lavere, er det mye som taler for at diversifiseringsgevinstene ved internasjonal allokering er lavere, et resultat av finansmarkedenes stadig mer globale karakter. De siste tre årene har fallet i aksjemarkedene vært nærmest synkront slik at diversifiseringsgevinstene ved internasjonale aksjeporteføljer har vært nærmest eliminert. Dette er imidlertid et kjent fenomen ved fallende markeder, og det vil være feil å konkludere med at internasjonal diversifisering ikke lenger er viktig. Diversifiseringsgevinstene vil av erfaring igjen øke ettersom oppgangskonjunkturen antar en mer global karakter. 6 1 E.Dimson, P. Marsh, M. Staunton: Triumph of the optimists ch.13

7 Hvilke konsekvenser vil dette ha for en langsiktig investor? Lavere forventet meravkastning på aksjer i kombinasjon med noe høyere risiko, gjør at aksjer fremstår som mindre attraktive i en tradisjonell optimal strategisk portefølje. Det vil imidlertid være en helt feil konklusjon å trekke slik situasjonen er i dag. Tradisjonell strategisk allokering bygger på lang avkastningshistorikk og ignorerer således gjeldende markedsprising eller markedstrender. Resultatet blir da ofte et stort gap mellom valget av strategisk allokering og taktiske posisjoner. Eksempelvis vil anbefalingen være uavhengig av om investeringstidspunktet er i 2000, på toppen av boblen i aksjemarkedet eller nå i etterkant av krigen i Irak. Etter tre år med fall i aksjemarkedene og høy avkastning i obligasjonsmarkedet, er det mye som tyder på at trenden nå har snudd. Utfra et taktisk ståsted vil det derfor være optimalt for investorer å holde en høy aksjeandel fremover. Det var også dette rådet Carnegie ga sine aktive forvaltningskunder etter at krigen i Irak var avsluttet. De kundene som fulgte rådet kunne glede seg over svært høy avkastning nasjonalt og internasjonalt idet aksjekursene normaliserte seg fra svært lave nivåer. Ved inngangen til 2004 avspeiler aksjekursene forventningene om en ny oppgangskonjunktur, og makroøkonomiske indikatorer gir fortsatt grunnlag for å tro på videre vekst i aksjemarkedene fremover. Et aktivt forhold til investeringsprosessen vil være et nøkkelord i årene som kommer. Gjennom å velge aktive strategier, kan investor kompensere for lavere generell avkastning ved å utnytte volatiliteten i markedet. Taktiske avvik fra gjeldende strategiske allokering, som beskrevet ovenfor, er en måte investor kan sikre høy avkastning over tid. I tillegg kan investor øke avkastningen ved å ha et mer dynamisk forhold til investeringsporteføljens struktur. Globale veksttrender eller endrede strukturer endrer avkastningspotensialet på regionalt nivå eller sektornivå. Ved hyppigere revideringer av porteføljens sammensetning, kan investor i større grad ta høyde for endrede markedsforhold og nye investeringsmuligheter gjennom å inkludere nye eller omallokere mellom eksisterende fond. I de siste årene har eksempelvis investorer kunnet oppnå gevinster ved den reprisingen som har skjedd i mange østeuropeiske foretak forut for EUs utvidelse østover. Carnegie har anbefalt kundene å investere i Carnegie Østeuropa nettopp fordi dette fondets avkastnings- og risikoprofil er svært gunstig. Det er sannsynlig at en vil kunne oppleve like store inntjeningsoverraskelser her som investorer opplevde i Vest-Europa etter 2. verdenskrig. Investor trenger imidlertid ikke selv være aktiv for å kunne utnytte volatiliteten i markedet. Det er tilstrekkelig at han velger aktivt forvaltede globale fond fremfor indeksnære fond. Carnegies forvaltningsstrategi er aktiv, og hvert fond er derfor kun investert i et relativt lite antall selskaper. En aksjeportefølje vil kunne gi meravkastning både som et resultat av seleksjonen av enkeltaksjer, alternativt kan meravkastning sikres ved allokering av midler til sektorer eller regioner med høyt inntjenings- og vekstmoment. Carnegies aksjefond er til enhver tid kun investert i mellom bedrifter. Dette gjør at fondet effektivt kan omallokere midlene som er investert. Gjennom aktive strategier kan en langsiktig investor søke å kompensere for et generelt lavere avkastningsnivå i både aksje- og obligasjonsmarkedet. Det er imidlertid sannsynlig at investorer også vil måtte øke sparingen generelt for å dekke fremtidige behov eller forpliktelser. En investor som sparer til pensjonisttilværelsen vil måtte ta høyde ikke bare for generelt lavere avkastning i finansmarkedet, men også for lavere offentlige pensjonsytelser. I tillegg til å øke sparingen kan investor også velge mer 7

8 risikofylte investeringsstrategier. Dette stiller imidlertid høyere krav til investors evne til å bære risiko, samtidig som investor vil måtte ha et mer aktivt forhold til sin investeringsportefølje. Høyere risiko øker sannsynligheten for svært høy avkastning på lang sikt, men risikoen for tap i et av de mellomliggende årene øker enda mer. Dersom investor har forpliktelser underveis, kan investor ikke fortrenge tap på kort og mellomlang sikt og kun fokusere på den langsiktige avkastningen. Dersom konkurs eller underfondering ikke er usannsynlige utfall, kreves det nøye oppfølging av investeringsrisikoen. For en pensjonskasse eller bedrift med løpende forpliktelser eller usikkerhet knyttet til fremtidige utbetalinger, er investeringsstrategien komplisert. Carnegie har i en årrekke tilbudt assistanse innenfor Asset Liability Management (ALM). Ved hjelp av en grundig analyse av forpliktelsene og modellering av disse i forhold til investeringssiden, kan Carnegie tilby en månedlig oversikt over risikorammer og risikoscenarier. Investor vil da kunne sørge for at investeringene til enhver tid er allokert i tråd med evnen til å bære risiko. De institusjonene som de siste tre årene har mottatt ALM analyser fra Carnegie, har klart å begrense tapene betraktelig i den nedgangsperioden vi har vært gjennom, og står nå relativt bedre rustet til å ta risiko ved starten på en ny oppgangskonjunktur. Porteføljekonstruksjon dreier seg om risikobudsjettering. Akkurat som en husholdning har et begrenset budsjett til forbruk, har de fleste investorer et begrenset budsjett for risiko, der hver enhet risiko bør utnyttes optimalt. Dersom en investor skal kunne være aktiv i sin investeringsstrategi, krever dette til enhver tid kunnskap om hvor mye risiko som kan tas. Kontinuerlige ALM analyser vil her være et nyttig og i mange tilfeller nødvendig hjelpemiddel for bedrifter og pensjonskasser. Når investor vet hvor mye risiko som kan tas, må han dernest sørge for en optimal utnyttelse av denne risikoen. Vi har ovenfor argumentert for at lav generell avkastning i aksje- og rentemarkedet har økt verdien av aktive strategier. Investor vil her kunne oppnå meravkastning enten direkte ved selv å allokere midler mellom særfond i lys av nye markedstrender eller indirekte gjennom å investere i et aktivt globalt fond. Carnegie søker gjennom sin aktive investeringsfilosofi og med sine ulike særfond å gi investor denne muligheten. Carnegie vil også fremover i større grad kunne bistå sine kunder med taktiske råd i for eksempel månedsrapporter eller via hjemmesiden på internett. 8

9 Aksjeforvaltningen Aksje Selskap Investeringstrend Sektor Makro All aksjeforvaltning i Carnegie Asset Management g jøres ut i fra en felles strategi. Vi søker først å identifisere de globale trendene som i fremtiden kommer til å skape de største verdiene. Samtidig analyseres den makroøkonomiske situasjonen og forventet utvikling. Sammen med de langsiktige trendene sier dette oss noe om vekstpotensialet til de forskjellige sektorene. Denne brede analysen av vekstpotensialet for økonomien generelt og innen sektorer spesielt danner bakteppet når våre forvaltere skal velge ut enkeltaksjer og finne frem til de selskaper som har best forutsetninger for å lykkes. Når man ser bakover i tid, er de lange trendene enkle å identifisere. Ett eksempel er de siste tiårenes utvikling innen telekommunikasjon og den enorme informasjonstilgjengeligheten dette har medført. I tillegg til at en ny industri har vokst frem, med de avkastningsmulighetene det har gitt, har denne utviklingen hatt vidtrekkende konsekvenser også for andre sektorer. Teknisk, økonomisk, politisk og demografisk utvikling utgjør således grobunnen for mange slike trender. Det å forstå utviklingen og tidlig kunne identifisere disse lange, globale trendene, samt å kunne vurdere hvilke verdier som blir skapt på grunn av dem, mener vi er den beste måten å velge de rette investeringsområder på. Selv om man har funnet frem til slike investeringstrender, betyr ikke det at aksjeinvesteringer her vil gi avkastning umiddelbart. Den makroøkonomiske utviklingen betyr mye for verdivurderingen i aksjemarkedet, og dette er derfor en viktig del av den totale analysen. De identifiserte trendene og den makroøkonomiske situasjonen brukes til å analysere hvilke sektorer som påvirkes positivt eller negativt av utviklingen fremover. Sektorer som vi mener vil være fremtidens vinnere overvektes i porteføljen, mens sektorer vi mener vil ha lav vekst undervektes. Kriterier for aksjeutvelgelse - Dyktig ledelse - Dominerende posisjon - Konkurranseevne - Strategisk merittliste - Høy kontantstrøm - Lav gjeldsgrad - Stabil inntjeningsvekst - Corporate Governance - Lett omsettelige aksjer Når vekstsektorer er blitt identifisert, gjenstår valg av selskaper innen disse sektorene. Det er Carnegies filosofi at de markedsledende og toneangivende selskapene i slike sektorer vil ha størst vekstpotensial, og vi søker å finne de mest attraktive investeringene gjennom fundamental analyse av det enkelte selskap og dets konkurransesituasjon. Det er en absolutt obligatorisk del av forvaltningsprosessen å evaluere det enkelte selskap og den enkelte aksje mot Carnegies egne nedfelte kriterier. Det er nødvendig å ha inngående kjennskap til hvert selskap vi investerer/vurderer å investere i for å kunne bedømme hvordan forandringer i omverdenen vil påvirke det enkelte selskap. Av den grunn vil man finne kun aksjer i nær alle Carnegies porteføljer. Våre forvaltere og analytikere har dermed mulighet til å ha inngående kjennskap til alle selskapene i porteføljen samtidig som de nøye overvåker disse selskapenes rammebetingelser vis a vis konkurrenter og myndigheter. Til slutt er det avgjørende at aksjen er attraktivt priset. Et veldrevet selskap med god inntjening som vi regner med vil påvirkes positivt av investeringstrendene skal ikke nødvendigvis være en del av porteføljen. Hvis forventningene markedet har lagt til grunn ved prising av aksjen etter vår mening er for høy, er aksjen for dyr. Et annet viktig punkt er at aksjen er likvid slik at vi ved eventuelt salg oppnår riktig markedspris. Det å velge rett aksje til rett pris er selve kunsten i såkalt stock-picking. 9

10 Renteforvaltningen To byggesteiner utg jør fundamentet i Carnegies renteforvaltning: Statspapirer som nyttes som utgangspunkt for taktiske posisjoner på rentekurven, og en strategisk allokering i ikke-statlige papirer for å kunne høste risikopremien i kredittmarkedet. De taktiske posisjonene på rentekurven tas på basis av kontinuerlige analyser av makrotrender, mens kreditteksponeringen skjer ut fra et langsiktig perspektiv der målet er å sikre meravkastning i forhold til statspapirer samtidig som kreditt- og likviditetsrisikoen forblir lav. De taktiske posisjonene på rentekurven er basert på makroøkonomiske vurderinger og foretas ved kjøp og salg av statsobligasjoner. Forventninger til vekst og inflasjon er bestemmende både for markedets og sentralbankenes adferd og dermed implisitt rentekurvens nivå og helning. For å kunne høste meravkastning gjennom taktiske posisjoner på rentekurven, utarbeides det i forvaltningen et rentesyn. Rentesynet er basert på utviklingen i sentrale makroøkonomiske indikatorer i relasjon til markedets forventninger og sentralbankenes prognoser. Dette rentesynet danner basis for taktiske avvik fra porteføljens måldurasjon. Høy likviditet gjør at statspapirer er bedre egnet enn ikke-statlige papirer for å kunne ta disse taktiske posisjonene raskt og kostnadseffektivt i lys av ny markedsinformasjon. Merverdien ved ikke-statlige papirer følger av den langsiktige risikopremien en investor oppnår ettersom han her eksponeres for kreditt og likviditetsrisiko. I forvaltningen er det denne langsiktige meravkastningen som vektlegges, og plasseringene er derfor strategiske i sin natur. I våre aktive porteføljer er inntil to tredjedeler investert i ikke-statlige papirer, og sammensetningen er slik at durasjonen er i nær overensstemmelse med den langsiktige målsatte durasjonen for porteføljen. I valget av sertifikater og obligasjoner stilles det i forvaltningen strenge krav både til likviditet og kvalitet. I praksis betyr dette at det kun investeres innenfor sektorer med lav konkursrisiko (bank, kredittforetak, kommunale og fylkeskommunale papirer). Et vesentlig kriterium er at investeringene til enhver tid er likvide og at kredittkvaliteten er førsteklasses. 10

11 Carnegie Pengemarked Rullerende kvartalsavkastning siste 5 år 8,0 % 6,0 % Investeringsmålet til Carnegie Pengemarked er å skape en langsiktig og stabil formuesvekst for andelseierne ved å maksimere risikojustert avkastning innenfor rammen av fondets plasseringsregler. 4,0 % 2,0 % 0,0 % jul-99 jul-00 jul-01 jul-02 jul-03 Carnegie Pengemarked Oslo Børs Statsobligasjonsindeks 1 (durasjon 0,25 år) Akkumulert avkastning Fond Indeks 12 mnd. 4,70 % 4,80 % 24 mnd. 11,87 % 11,97 % 36 mnd. 19,97 % 20,21 % 48 mnd. 27,35 % 27,80 % 60 mnd. 35,49 % 36,00 % Oppstart 100,65 % 119,11 % Annualisert avkastning Fond Indeks ,70 % 4,80 % ,77 % 5,82 % ,26 % 6,33 % ,23 % 6,32 % ,26 % 6,34 % Oppstart 4,60 % 5,19 % Risiko Durasjon 0,37 Rentefølsomhet 0,36 Standardavvik fond 1,47 % Standardavvik ref.indeks 0,68 % Fondsfakta Tegnings- og innløsningsprov. 0 % Forvaltningshonorar 0,20 % Minsteinnskudd Bankkonto Oppstartsdato Referanseindeks ST1X 10 største utstedere i % Sparebanken Pluss Sparebanken Møre Storebrand Sparebanken Rana Danske Bank Sandnes Sparebank Sandsvær sparebank Gjensidige Nor BN Kreditt Norsk stat (15) Carnegie Pengemarked plasserer andelseiernes kapital i markedets sikreste og mest likvide norske sertifikater. Fondet har svært strenge plasseringsrammer, og investerer kun i de mest omsettelige sertifikatene utstedt eller garantert av den norske stat, norske fylkeskommuner og kommuner, norske finansinstitusjoner med egenkapitalkrav på minimum 8 %, samt bankinnskudd. Fondet har kun anledning til å investere i verdipapirer som vektes 0-20 % ved beregning av finansinstitusjoners og pensjonskassers kapitaldekning. Gjennomsnittlig løpetid i fondet skal ikke overstige 120 dager og fondet foretar ingen enkeltplasseringer med løpetid over 12 måneder. Fondet kan ikke foreta plasseringer i derivater. Carnegie Pengemarked egner seg godt for kortsiktige plasseringer som et alternativ til bankinnskudd med hensyn til avkastning og risiko. Forvalters kommentar Utviklingen og volatiliteten i det norske og de internasjonale rentemarkedene gjennom 2003 ble betydelig mer markant enn det vi ser i et normalår. Fra desember i 2002 og til desember 2003 reduserte sentralbanksjef Gjedrem den norske foliorenten hele 8 ganger - fra 7 % til 2,25 %. Dette har resultert i et norsk rentenivå som ikke har vært lavere siden 2. verdenskrig. Den lange 10-årsrenten bunnet ut 13. juni på rekordlave 4,22 %. Tilsvarende renter i USA og Tyskland var på samme tidspunkt hhv. 3,11 % og 3,46 %. I historisk perspektiv er dette svært lave nivåer for lange renter, og avspeilte den pessimismen som hersket i markedet i første halvår: Frykt for en ny global resesjon og langvarig deflasjon preget markedet. I annet halvår steg optimismen igjen i lys av sterke makrotall, særlig fra USA. Lange renter korrigerte opp, men vedvarende fall i inflasjonsraten og utsikter til fortsatt svak prisvekst begrenset oppgangen. Usikkerhet rundt robustheten til den gryende internasjonale veksten, resulterte i et volatilt rentemarked der pessimisme og optimisme vekslet i takt med positive og negative makrotall. Den norske 10-årsrenten steg utover høsten og var på et tidspunkt helt oppe i 5,05 % for så igjen å synke ned mot 4,50 % mot slutten av året. For de andelseierne som har hatt sine midler plassert i Carnegie Pengemarked har 2003 vært et godt år. Innskuddsrenten i bank har falt jevnt og trutt, og avkastningen for en særinnskuddskunde endte for året under ett på drøye 4 %. Til sammenligning endte avkastningen i Carnegie Pengemarked på 4,70 %, en drøy halvprosent over alternativavkastningen man ville oppnådd i bank. Dersom du ønsker ytterligere detaljer om porteføljen finner du denne i note 3 i fondets regnskap. For øvrig oppdateres forvalters kommentar kvartalsvis på internettsidene 11

12 Carnegie Likviditet Rullerende kvartalsavkastning siste 5 år 10 % 8 % 6 % 4 % 2 % jan-99 jan-00 jan-01 jan-02 jan-03 Carnegie Likviditet Oslo Børs Statsobligasjonsindeks 2 (durasjon 0,5 år) Akkumulert avkastning Fond Indeks 12 mnd. 5,68 % 5,54 % 24 mnd. 12,69 % 12,69 % 36 mnd. 20,99 % 21,22 % 48 mnd. 27,98 % 28,54 % 60 mnd. 35,38 % 36,63 % Oppstart 62,82 % 65,14 % Annualisert avkastning Fond Indeks ,68 % 5,54 % ,16 % 6,16 % ,56 % 6,62 % ,36 % 6,48 % ,25 % 6,44 % Oppstart 5,54 % 5,71 % Risiko Durasjon 0,50 Rentefølsomhet 0,49 Standardavvik fond 0,69 % Standardavvik ref.indeks 0,62 % Fondsfakta Tegnings- og innløsningsprov. 0 % Forvaltningshonorar 0,30 % Minsteinnskudd Bankkonto Oppstartsdato Referanseindeks ST2X 10 største utstedere i % Sandnes Sparebank Sparebanken Sør Volda og Ørsta Sp.bank Romsdals Fellesbank Trondheim kommune Ullensaker kommune Gjensidige Nor BN-banken Akershus Fylkesk. Norgeskreditt Pengemarkedsfondet Carnegie Likviditet har som investeringsmål å skape en langsiktig og stabil formuesvekst for andelseierne ved å maksimere risikojustert avkastning innenfor rammen av fondets plasseringsregler. Carnegie Likviditet plasserer andelseiernes midler i norske sertifikater og korte obligasjoner med lav kredittrisiko og høy likviditet. Carnegie Likviditet investerer kun i rentebærende papirer som er utstedt eller garantert av den norske stat, norske fylkeskommuner og kommuner, norske finansinstitusjoner med egenkapitalkrav på minimum 8 %, samt bankinnskudd. Fondet har kun anledning til å investere i verdipapirer som vektes 0-20 % ved beregning av finansinstitusjoners og pensjonskassers kapitaldekning. Fondets gjennomsnittlige løpetid skal ikke overstige 12 måneder. Fondet kan ikke foreta plasseringer i derivater. Carnegie Likviditet egner seg godt for kortsiktige plasseringer som et alternativ til bankinnskudd med hensyn til avkastning og risiko. Forvalters kommentar Utviklingen og volatiliteten i det norske og de internasjonale rentemarkedene gjennom 2003 ble betydelig mer markant enn det vi ser i et normalår. Fra desember i 2002 og til desember 2003 reduserte sentralbanksjef Gjedrem den norske foliorenten hele 8 ganger - fra 7 % til 2,25 %. Dette har resultert i et norsk rentenivå som ikke har vært lavere siden 2. verdenskrig. Den lange 10-årsrenten bunnet ut 13. juni på rekordlave 4,22 %. Tilsvarende renter i USA og Tyskland var på samme tidspunkt hhv. 3,11 % og 3,46 %. I historisk perspektiv er dette svært lave nivåer for lange renter, og avspeilte den pessimismen som hersket i markedet i første halvår: Frykt for en ny global resesjon og langvarig deflasjon preget markedet. I annet halvår steg optimismen igjen i lys av sterke makrotall, særlig fra USA. Lange renter korrigerte opp, men vedvarende fall i inflasjonsraten og utsikter til fortsatt svak prisvekst begrenset oppgangen. Usikkerhet rundt robustheten til den gryende internasjonale veksten, resulterte i et volatilt rentemarked der pessimisme og optimisme vekslet i takt med positive og negative makrotall. Den norske 10-årsrenten steg utover høsten og var på et tidspunkt helt oppe i 5,05 % for så igjen å synke ned mot 4,50 % mot slutten av året. For de andelseierne som har hatt sine midler plassert i Carnegie Likviditet har 2003 vært et godt år. Ved begynnelsen av året var bankinnskudd et fristende alternativ og mange banker fristet med en dag-til-dag rente som var høyere enn den man oppnådde i pengemarkedsfond. Likevel endte avkastningen for Carnegie Likviditet på 5,68 %, et resultat som ligger omlag 1,5 % høyere enn hva man ville oppnådd i bank. Dersom du ønsker ytterligere detaljer om porteføljen finner du denne i note 3 i fondets regnskap. For øvrig oppdateres forvalters kommentar kvartalsvis på internettsidene 12

13 Carnegie Forvaltning Verdiutvikling siste 5 år jan-99 jan-00 jan-01 jan-02 jan-03 Carnegie Forvaltning Oslo Børs Statsobligasjonsindeks 3 (durasjon 1 år) Akkumulert avkastning Fond Indeks 12 mnd. 7,88 % 7,10 % 24 mnd. 14,57 % 14,50 % 36 mnd. 23,63 % 23,28 % 48 mnd. 30,25 % 30,22 % 60 mnd. 36,97 % 37,92 % Oppstart 134,88 % 126,15 % Annualisert avkastning Fond Indeks ,88 % 7,10 % ,04 % 7,00 % ,33 % 7,23 % ,83 % 6,82 % ,49 % 6,64 % Oppstart 7,10 % 6,78 % Risiko Durasjon 1,32 Rentefølsomhet 1,30 Standardavvik fond 2,09 % Standardavvik ref.indeks 1,48 % Fondsfakta Tegnings- og innløsningsprov. 0 % Forvaltningshonorar 0,35 % Minsteinnskudd Bankkonto Oppstartsdato Referanseindeks ST3X 10 største utstedere i % Sandnes Sparebank Norsk stat Gjensidige Nor Nordea Bank Norge Ullensaker kommune OBOS Spb. Sogn og Fjordane Den norske Bank Storebrand Oslo kommune (17) Obligasjonsfondet Carnegie Forvaltning har som investeringsmål å skape en langsiktig og stabil formuesvekst for andelseierne ved å maksimere risikojustert avkastning innenfor rammen av fondets plasseringsregler. Carnegie Forvaltning plasserer andelseiernes midler i norske obligasjoner med lav kredittrisiko og høy likviditet. Fondet investerer kun i rentebærende papirer som er utstedt eller garantert av den norske stat, norske fylkeskommuner og kommuner, norske finansinstitusjoner med egenkapitalkrav på minimum 8 %, samt bankinnskudd. Fondet har kun anledning til å investere i verdipapirer som vektes 0-20 % ved beregning av finansinstitusjoners og pensjonskassers kapitaldekning. Gjennomsnittlig rentebindingstid i fondet skal ikke overstige 2 år. Fondet kan ikke foreta plasseringer i derivater. Carnegie Forvaltning egner seg best for kapitalplasseringer med tidshorisont utover 6 måneder. Forvalters kommentar Utviklingen og volatiliteten i det norske og de internasjonale rentemarkedene gjennom 2003 ble betydelig mer markant enn det vi ser i et normalår. Fra desember i 2002 og til desember 2003 reduserte sentralbanksjef Gjedrem den norske foliorenten hele 8 ganger - fra 7 % til 2,25 %. Dette har resultert i et norsk rentenivå som ikke har vært lavere siden 2. verdenskrig. Den lange 10-årsrenten bunnet ut 13. juni på rekordlave 4,22 %. Tilsvarende renter i USA og Tyskland var på samme tidspunkt hhv. 3,11 % og 3,46 %. I historisk perspektiv er dette svært lave nivåer for lange renter, og avspeilte den pessimismen som hersket i markedet i første halvår: Frykt for en ny global resesjon og langvarig deflasjon preget markedet. I annet halvår steg optimismen igjen i lys av sterke makrotall, særlig fra USA. Lange renter korrigerte opp, men vedvarende fall i inflasjonsraten og utsikter til fortsatt svak prisvekst begrenset oppgangen. Usikkerhet rundt robustheten til den gryende internasjonale veksten, resulterte i et volatilt rentemarked der pessimisme og optimisme vekslet i takt med positive og negative makrotall. Den norske 10-årsrenten steg utover høsten og var på et tidspunkt helt oppe i 5,05 % for så igjen å synke ned mot 4,50 % mot slutten av året. For de andelseierne som har hatt sine midler plassert i Carnegie Forvaltning har 2003 vært et meget godt år. I løpet av 2003 fikk vi demonstrert hvor viktig det er å sikre avkastningen gjennom å plassere deler av midlene i fastrentepapirer. Gjennomsnittlig innskuddsrente i bank har i 2003 ligget på mellom 4 og 4,5 %, mens avkastningen for Carnegie Forvaltning endte på hele 7,88 %. Denne avkastningen er oppnådd både på bakgrunn av det kraftige fallet vi har hatt i internasjonale renter generelt og en kraftig reduksjon i renteforskjellen mellom norske og utenlandske renter. I tillegg har våre forvaltere bidratt til meravkastningen ved riktige valg av renterisiko i porteføljen. Dersom du ønsker ytterligere detaljer om porteføljen finner du denne i note 3 i fondets regnskap. For øvrig oppdateres forvalters kommentar kvartalsvis på internettsidene 13

14 Carnegie Pensjon Verdiutvikling siste 5 år jan-99 jan-00 jan-01 jan-02 jan-03 Carnegie Pensjon Oslo Børs Statsobligasjonsindeks 4 (durasjon 3 år) Akkumulert avkastning Fond Indeks 12 mnd. 11,30 % 11,13 % 24 mnd. 19,44 % 19,90 % 36 mnd. 27,76 % 28,91 % 48 mnd. 33,67 % 35,21 % 60 mnd. 38,66 % 41,25 % Oppstart 124,32 % 129,27 % Annualisert avkastning Fond Indeks ,30 % 11,13 % ,29 % 9,50 % ,51 % 8,83 % ,52 % 7,83 % ,76 % 7,15 % Oppstart 7,62 % 7,83 % Risiko Durasjon 2,97 Rentefølsomhet 2,74 Standardavvik fond 3,92 % Standardavvik ref.indeks 3,15 % Fondsfakta Tegnings- og innløsningsprov. 0 % Forvaltningshonorar 0,35 % Minsteinnskudd Bankkonto Oppstartsdato Referanseindeks ST4X 10 største utstedere i % Buskerud Fk. Vestfold Fk. Sparebanken Pluss Den norske Bank Gjensidige Nor Vår Bank og Fors. Spareb. Kr.selskap Statkraft SF Norsk stat Oslo kommune (15) (16) Obligasjonsfondet Carnegie Pensjon har som investeringsmål å skape en langsiktig og stabil formuesvekst for andelseierne ved å maksimere risikojustert avkastning innenfor rammen av fondets plasseringsregler. Fondet skal gi investorer med lang tidshorisont en høyere avkastning enn hva pengemarkedet og den kortsiktige delen av obligasjonsmarkedet kan gi. Fondets meravkastning oppnås ved å aktivere renterisiko og ikke ved økt kredittrisiko. Carnegie Pensjon investerer andelseiernes midler i norske obligasjoner med lang løpetid og god kredittverdighet, og som er lett omsettelige. Fondet investerer kun i rentebærende papirer som er utstedt eller garantert av den norske stat, norske fylkeskommuner og kommuner, norske finansinstitusjoner med egenkapitalkrav på minimum 8 %, samt bankinnskudd. Fondet har kun anledning til å investere i verdipapirer som vektes 0-20 % ved beregning av finansinstitusjoners og pensjonskassers kapitaldekning. Fondet kan ikke foreta plasseringer i derivater. Carnegie Pensjon egner seg for kapitalplasseringer med tidshorisont utover 1 år. Forvalters kommentar Utviklingen og volatiliteten i det norske og de internasjonale rentemarkedene gjennom 2003 ble betydelig mer markant enn det vi ser i et normalår. Fra desember i 2002 og til desember 2003 reduserte sentralbanksjef Gjedrem den norske foliorenten hele 8 ganger - fra 7 % til 2,25 %. Dette har resultert i et norsk rentenivå som ikke har vært lavere siden 2. verdenskrig. Den lange 10-årsrenten bunnet ut 13. juni på rekordlave 4,22 %. Tilsvarende renter i USA og Tyskland var på samme tidspunkt hhv. 3,11 % og 3,46 %. I historisk perspektiv er dette svært lave nivåer for lange renter, og avspeilte den pessimismen som hersket i markedet i første halvår: Frykt for en ny global resesjon og langvarig deflasjon preget markedet. I annet halvår steg optimismen igjen i lys av sterke makrotall, særlig fra USA. Lange renter korrigerte opp, men vedvarende fall i inflasjonsraten og utsikter til fortsatt svak prisvekst begrenset oppgangen. Usikkerhet rundt robustheten til den gryende internasjonale veksten, resulterte i et volatilt rentemarked der pessimisme og optimisme vekslet i takt med positive og negative makrotall. Den norske 10-årsrenten steg utover høsten og var på et tidspunkt helt oppe i 5,05 % for så igjen å synke ned mot 4,50 % mot slutten av året. For de andelseierne som har hatt sine midler plassert i Carnegie Pensjon har 2003 vært et meget godt år. I løpet av 2003 fikk vi demonstrert hvor viktig det er å sikre avkastningen gjennom å plassere deler av midlene i fastrentepapirer. Gjennomsnittlig innskuddsrente i bank har i 2003 ligget på mellom 4 og 4,5 %, mens avkastningen for Carnegie Pensjon endte på hele 11,30 %. Denne avkastningen er oppnådd både på bakgrunn av det kraftige fallet vi har hatt i internasjonale renter generelt og en kraftig reduksjon i renteforskjellen mellom norske og utenlandske renter. I tillegg har våre forvaltere bidratt til meravkastningen ved riktige valg av renterisiko i porteføljen. Dersom du ønsker ytterligere detaljer om porteføljen finner du denne i note 3 i fondets regnskap. For øvrig oppdateres forvalters kommentar kvartalsvis på internettsidene 14

15 Carnegie Obligasjon Verdiutvikling siste 5 år jan-99 jan-00 jan-01 jan-02 jan-03 Carnegie Obligasjon Oslo Børs Statsobligasjonsindeks 4 (durasjon 3 år) Akkumulert avkastning Fond Indeks 12 mnd. 11,27 % 11,13 % 24 mnd. 19,54 % 19,90 % 36 mnd. 27,57 % 28,91 % 48 mnd. 33,45 % 35,21 % 60 mnd. 37,99 % 41,25 % Oppstart 171,11 % 221,16 % Annualisert avkastning Fond Indeks ,27 % 11,13 % ,33 % 9,50 % ,45 % 8,83 % ,48 % 7,83 % ,65 % 7,15 % Oppstart 6,79 % 7,99 % Risiko Durasjon 2,79 Rentefølsomhet 2,74 Standardavvik fond 4,29 % Standardavvik ref.indeks 3,07 % Fondsfakta Tegnings- og innløsningsprov. 0 % Forvaltningshonorar 0,35 % Minsteinnskudd Bankkonto Oppstartsdato Referanseindeks ST4X 10 største utstedere i % Buskerud Fk. Vestfold Fk. Spb. Pluss Den norske Bank Gjensidige Nor Vår Bank og Fors. Spareb. Kr.selskap Statkraft SF Norsk stat Oslo kommune (15) (16) Obligasjonsfondet Carnegie Obligasjon har som investeringsmål å skape en langsiktig og stabil formuesvekst for andelseierne ved å maksimere risikojustert avkastning innenfor rammen av fondets plasseringsregler. Fondet skal gi investorer best mulig avkastning på mellomlang og lang sikt. Carnegie Obligasjon har friere plasseringsrammer enn Carnegie Fondsforvaltnings øvrige obligasjonsfond. Carnegie Obligasjon investerer andelseiernes midler i norske offentlige obligasjoner og obligasjoner utstedt av markedets sikreste låntakere. I motsetning til selskapets øvrige rentefond tillates investeringer i rentebærende papirer utstedt av industriselskaper som vektes 100 % ved beregning av finansinstitusjoners og pensjonskassers kapitaldekning. Løpetiden i fondet kan variere fritt, men vil ikke overstige 10 år. Fondets porteføljesammensetting og gjennomsnittlige rentebindingstid vil til en hver tid gjenspeile Carnegie Fondsforvaltnings rentesyn. I likhet med selskapets øvrige rentefond kan Carnegie Obligasjon ikke foreta plasseringer i derivater. Fondet egner seg for kapitalplasseringer med tidshorisont utover 1 år. Forvalters kommentar Utviklingen og volatiliteten i det norske og de internasjonale rentemarkedene gjennom 2003 ble betydelig mer markant enn det vi ser i et normalår. Fra desember i 2002 og til desember 2003 reduserte sentralbanksjef Gjedrem den norske foliorenten hele 8 ganger - fra 7 % til 2,25 %. Dette har resultert i et norsk rentenivå som ikke har vært lavere siden 2. verdenskrig. Den lange 10-årsrenten bunnet ut 13. juni på rekordlave 4,22 %. Tilsvarende renter i USA og Tyskland var på samme tidspunkt hhv. 3,11 % og 3,46 %. I historisk perspektiv er dette svært lave nivåer for lange renter, og avspeilte den pessimismen som hersket i markedet i første halvår: Frykt for en ny global resesjon og langvarig deflasjon preget markedet. I annet halvår steg optimismen igjen i lys av sterke makrotall, særlig fra USA. Lange renter korrigerte opp, men vedvarende fall i inflasjonsraten og utsikter til fortsatt svak prisvekst begrenset oppgangen. Usikkerhet rundt robustheten til den gryende internasjonale veksten, resulterte i et volatilt rentemarked der pessimisme og optimisme vekslet i takt med positive og negative makrotall. Den norske 10-årsrenten steg utover høsten og var på et tidspunkt helt oppe i 5,05 % for så igjen å synke ned mot 4,50 % mot slutten av året. For de andelseierne som har hatt sine midler plassert i Carnegie Obligasjon har 2003 vært et meget godt år. I løpet av 2003 fikk vi demonstrert hvor viktig det er å sikre avkastningen gjennom å plassere deler av midlene i fastrentepapirer. Gjennomsnittlig innskuddsrente i bank har i 2003 ligget på mellom 4 og 4,5 %, mens avkastningen for Carnegie Obligasjon endte på hele 11,27 %. Denne avkastningen er oppnådd både på bakgrunn av det kraftige fallet vi har hatt i internasjonale renter generelt og en kraftig reduksjon i renteforskjellen mellom norske og utenlandske renter. I tillegg har våre forvaltere bidratt til meravkastningen ved riktige valg av renterisiko i porteføljen. Dersom du ønsker ytterligere detaljer om porteføljen finner du denne i note 3 i fondets regnskap. For øvrig oppdateres forvalters kommentar kvartalsvis på internettsidene 15

16 Carnegie Multifond Verdiutvikling siste 5 år jan-99 jan-00 jan-01 jan-02 jan-03 Kombinasjonsfondet Carnegie Multifond har som investeringsmål å skape en langsiktig og stabil formuesvekst for andelseierne ved å maksimere risikojustert avkastning innenfor rammen av fondets plasseringsregler. Fondet investerer midlene i en kombinasjon av rentebærende verdipapirer og aksjer i både Norge og utlandet. Gjennom aktiv kapitalallokering mellom disse to aktivaklassene skal fondet gi en langsiktig, stabil vekst med lav risiko. Carnegie Multifond 50 % ST4X, 50 % OSEBX Akkumulert avkastning Fond Indeks 12 mnd. 29,03 % 28,95 % 24 mnd. 5,28 % 11,96 % 36 mnd. 6,46 % 6,61 % 48 mnd. 9,86 % 8,88 % 60 mnd. 30,66 % 34,68 % Oppstart 134,48 % 180,26 % Annualisert avkastning Fond Indeks ,03 % 28,95 % ,61 % 5,81 % ,11 % 2,16 % ,38 % 2,15 % ,49 % 6,14 % Oppstart 5,47 % 6,65 % Risiko Historisk meravkastning p.a. -1,4 % Standardavvik fond 10,3 % Standardavvik ref.indeks 11,6 % Konsistens 46,4 % Tracking error 6,5 % Information Ratio -0,2 % Fondsfakta Tegningsprov. < ,- 3,0 % Tegningsprov mill. 2,0 % Tegningsprov. > 1 mill. 1,0 % Innløsningsprovisjon 1,0 % Forvaltningshonorar 1,2 % Minsteinnskudd Bankkonto Oppstartsdato største investeringer i % Tomra Systems Norske Skog Orkla Statoil Telenor DnB NOR Norgeskreditt Spb. Nord-Norge Norsk Hydro Norsk Stat (18) Fondets avkastning måles mot en norsk referanseindeks bestående av 50 % aksjer og 50 % obligasjoner. I første steg av investeringsprosessen besluttes andelen av fondets kapital som skal investeres i henholdsvis aksjer og rentebærende verdipapirer. I andre steg besluttes hvilke aksjer som skal inngå i porteføljen, og hvilken rentefølsomhet den rentebærende delen av porteføljen skal ha. Fondet kan ikke foreta plasseringer i derivater. Carnegie Multifond egner seg godt for investorer som ønsker eksponering i rentemarkedet og aksjemarkedet, men som selv ikke ønsker å bruke tid på enkeltinvesteringer og reallokering mellom de ulike markedene. Forvalters kommentar Gjennom 2003 beveget aksjemarkedene seg fra dyp pessimisme til fornyet tro på fremtiden. Den forestående krigen mot Irak og SARS-epedemien i Asia ble i årets første måneder sett på som alvorlige trusler mot den gryende veksten. Frykt for en ny resesjon ( double dip ) og global deflasjon bidro til fall i aksjemarkedene. Ved vendepunktet i mars hadde MSCI verdensindeks falt med 11 %. Avslutningen av krigen i Irak og etter hvert sterke makrotall fra USA og Asia, bidro sammen med overraskende sterk inntjeningsvekst til ny optimisme i aksjemarkedene. Ved slutten av året var verdensindeksen opp 27 % etter en oppgang fra bunnen i mars på hele 42 %. Det norske aksjemarkedet var i 2003 et av verdens sterkeste med en oppgang på hele 48 % for året som helhet, fulgt av USA med 26 %, Japan med 24 % og Europa med 12 %. Sektormessig var utviklingen sterkest for bedrifter innen informasjonsteknologi og råvarer. Det sterke råvaremarkedet i kombinasjon med en høy oljepris var viktige forklaringsfaktorer på den positive utviklingen i det norske aksjemarkedet. For andelseierne i Carnegie Multifond endte avkastningen på 29,03 % i Dette er noe bedre enn fondets referanseindeks som endte på 28,95 % i samme periode. Aksjeporteføljen i fondet består av store, solide selskaper på Oslo Børs og følger for øvrig samme utvelgelse og filosofi som gjelder for Carnegie Aksje Norge. I gjennomsnitt utviklet disse selskapene seg noe svakere enn aksjeindeksen. Den marginale meravkastningen fondet oppnådde i 2003 skyldes derfor i hovedsak den taktiske oppvekting av aksjeandelen våre forvaltere foretok etter at aksjemarkedet snudde i mars. Carnegie Multifond har beholdt denne eksponeringen inn i Dersom du ønsker ytterligere detaljer om porteføljen finner du denne i note 3 i fondets regnskap. For øvrig oppdateres forvalters kommentar kvartalsvis på internettsidene

17 Carnegie OBX Verdiutvikling siste 5 år Indeksfondet Carnegie OBX har som investeringsmål å skape en langsiktig og stabil formuesvekst for andelseierne ved å maksimere risikojustert avkastning innenfor rammen av fondets plasseringsregler jan-99 jan-00 jan-01 jan-02 jan-03 Carnegie OBX Oslo Børs OBX Indeks Akkumulert avkastning Fond Indeks 12 mnd. 42,87 % 41,17 % 24 mnd. -1,12 % -3,75 % 36 mnd. -16,40 % -20,13 % 48 mnd. -8,35 % -12,32 % 60 mnd. 31,01 % 24,74 % Oppstart 78,77 % 60,37 % Årlig avkastning Fond Indeks ,87 % 41,17 % ,79 % -31,82 % ,45 % -17,02 % ,63 % 9,78 % ,95 % 42,27 % Oppstart 4,74 % 3,84 % Risiko Historisk meravkastning p.a. 0,9 % Standardavvik fond 22,5 % Standardavvik ref.indeks 22,4 % Konsistens 39,3 % Tracking error 2,2 % Information Ratio 0,4 % Fondsfakta Tegningsprov. < ,- 3,0 % Tegningsprov mill. 2,0 % Tegningsprov. > 1 mill. 1,0 % Innløsningsprovisjon 1,0 % Forvaltningshonorar 0,8 % Minsteinnskudd Bankkonto Oppstartsdato største investeringer i % Tomra Systems Amersham Storebrand RCL Norske Skog Telenor Orkla Statoil ASA DnB NOR Norsk Hydro Fondet skal følge verdiutviklingen på Oslo Børs representert ved børsens OBXindeks. Denne indeksen reflekterer utviklingen til de 25 mest omsatte verdipapirene på Oslo Børs rangert etter seks måneders total omsetning og revideres to ganger i året. Carnegie OBX investerer andelseiernes midler i store norske aksjeselskaper. Sammensettingen av fondets portefølje følger indeksgrunnlaget til OBX-indeksen. Fondet kan ikke foreta plasseringer i derivater. Carnegie OBX egner seg for investorer som ønsker å spare i aksjemarkedet, men som mener at det over tid er vanskelig for forvalter å gjøre det bedre enn markedet. Forvalters kommentar Gjennom 2003 beveget aksjemarkedene seg fra dyp pessimisme til fornyet tro på fremtiden. Den forestående krigen mot Irak og SARS-epedemien i Asia ble i årets første måneder sett på som alvorlige trusler mot den gryende veksten. Frykt for en ny resesjon ( double dip ) og global deflasjon bidro til fall i aksjemarkedene. Ved vendepunktet i mars hadde MSCI verdensindeks falt med 11 %. Avslutningen av krigen i Irak og etter hvert sterke makrotall fra USA og Asia, bidro sammen med overraskende sterk inntjeningsvekst til ny optimisme i aksjemarkedene. Ved slutten av året var verdensindeksen opp 27 % etter en oppgang fra bunnen i mars på hele 42 %. Det norske aksjemarkedet var i 2003 et av verdens sterkeste med en oppgang på hele 48 % for året som helhet, fulgt av USA med 26 %, Japan med 24 % og Europa med 12 %. Sektormessig var utviklingen sterkest for bedrifter innen informasjonsteknologi og råvarer. Det sterke råvaremarkedet i kombinasjon med en høy oljepris var viktige forklaringsfaktorer på den positive utviklingen i det norske aksjemarkedet. For Carnegie OBX endte avkastningen på nesten 43 % i Dette er nesten 2 % over fondets referanseindeks, men omlag på linje med indeksen dersom man justerer for utbytte. Carnegie OBX er et indeksfond og målsettingen er å følge OBX-indeksen ved Oslo Børs. Denne indeksen består av de største og mest likvide selskapene ved Oslo børs. Disse selskapene har normalt gode defensive egenskaper og relativt sett sterkest utvikling i svakere markeder. For fjoråret resulterte dette i en noe svakere avkastning for OBX-indeksen enn for de bredere indeksene ved Oslo Børs. Dersom du ønsker ytterligere detaljer om porteføljen finner du denne i note 3 i fondets regnskap. For øvrig oppdateres forvalters kommentar kvartalsvis på internettsidene 17

18 Carnegie Aksje Norge Verdiutvikling siste 5 år Aksjefondet Carnegie Aksje Norge har som investeringsmål å skape en langsiktig og stabil formuesvekst for andelseierne ved å maksimere risikojustert avkastning innenfor rammen av fondets plasseringsregler. Fondets referanseindeks er Oslo Børs Fondindeks jan-99 jan-00 jan-01 jan-02 jan-03 Carnegie Aksje Norge Oslo Børs Fondsindeks (OSEBX) Akkumulert avkastning Fond Indeks 12 mnd. 47,12 % 53,87 % 24 mnd. -1,90 % 3,47 % 36 mnd. -5,86 % -13,39 % 48 mnd. -2,68 % -14,84 % 60 mnd. 47,22 % 23,94 % Oppstart 168,08 % 61,51 % Årlig avkastning Fond Indeks ,12 % 53,87 % ,32 % -32,75 % ,04 % -16,29 % ,38 % -1,67 % ,27 % 45,54 % Oppstart 12,32 % 5,81 % Risiko Historisk meravkastning p.a. 6,6 % Standardavvik fond 22,3 % Standardavvik ref.indeks 22,1 % Konsistens 58,4 % Tracking error 7,9 % Information Ratio 0,8 % Fondsfakta Tegningsprov. < ,- 3,0 % Tegningsprov mill. 2,0 % Tegningsprov. > 1 mill. 1,0 % Innløsningsprovisjon 1,0 % Forvaltningshonorar 1,2 % Minsteinnskudd Bankkonto Oppstartsdato største investeringer i % Tandberg Orkla RCL Tomra Systems Statoil Storebrand Norske Skog DnB NOR Norsk Hydro Telenor Den grunnleggende investeringsfilosofien er å identifisere og investere i sektorer og selskaper som forventes å vokse mer enn økonomien generelt. Målrettet og grundig fundamentalanalyse av makroøkonomi, politiske forhold, demografi og bransjer danner basis for forvaltningen. Carnegie Aksje Norge investerer i all hovedsak i de mest solide og likvide selskapene notert på Oslo Børs, og har normalt en lang investeringshorisont på aksjeplasseringene. Fondets aksjeportefølje skal ha en sammensetning som gir en hensiktsmessig spredning av risikoen for tap. Fondet kan ikke foreta plasseringer i derivater. Forvalters kommentar Gjennom 2003 beveget aksjemarkedene seg fra dyp pessimisme til fornyet tro på fremtiden. Den forestående krigen mot Irak og SARS-epedemien i Asia ble i årets første måneder sett på som alvorlige trusler mot den gryende veksten. Frykt for en ny resesjon ( double dip ) og global deflasjon bidro til fall i aksjemarkedene. Ved vendepunktet i mars hadde MSCI verdensindeks falt med 11 %. Avslutningen av krigen i Irak og etter hvert sterke makrotall fra USA og Asia, bidro sammen med overraskende sterk inntjeningsvekst til ny optimisme i aksjemarkedene. Ved slutten av året var verdensindeksen opp 27 % etter en oppgang fra bunnen i mars på hele 42 %. Det norske aksjemarkedet var i 2003 et av verdens sterkeste med en oppgang på hele 48 % for året som helhet, fulgt av USA med 26 %, Japan med 24 % og Europa med 12 %. Sektormessig var utviklingen sterkest for bedrifter innen informasjonsteknologi og råvarer. Det sterke råvaremarkedet i kombinasjon med en høy oljepris var viktige forklaringsfaktorer på den positive utviklingen i det norske aksjemarkedet. For andelseierne i Carnegie Aksje Norge endte avkastningen på litt over 47 % i Dette er noe lavere enn avkastningen for fondets referanseindeks som endte litt under 54 % i samme periode. Hovedårsaken til at fondet endte noe bak indeksen er at fondet i første halvdel av året hovedsakelig var eksponert mot store og solide selskaper på Oslo Børs. Vår portefølje tok dermed i mindre grad del i den kraftige kursoppgangen mange mindre robuste selskaper opplevde da markedet vendte i mars. Etter hvert som oppgangen ble understøttet av makroøkonomiske nøkkeltall og selskapsrapportene pekte i riktig retning, valgte vi å øke risikoen i porteføljen noe. Dette ble gjort ved å vekte oss opp innen sektorene IT og telekom samt enkelte sykliske selskaper. Carnegie Aksje Norge har beholdt denne eksponeringen inn i Dersom du ønsker ytterligere detaljer om porteføljen finner du denne i note 3 i fondets regnskap. For øvrig oppdateres forvalters kommentar kvartalsvis på internettsidene

19 Carnegie Aksje Norden Verdiutvikling siste 5 år Carnegie Aksje Norden har som investeringsmål å skape en langsiktig og stabil formuesvekst for andelseierne ved å maksimere risikojustert avkastning innenfor rammen av fondets plasseringsregler. Fondets referanseindeks er MSCI Nordic Indeks jan-99 jan-00 jan-01 jan-02 jan-03 Carnegie Aksje Norden MSCI Nordic Index Akkumulert avkastning Fond Indeks 12 mnd. 31,67 % 35,36 % 24 mnd. -13,97 % -23,62 % 36 mnd. -34,76 % -45,75 % 48 mnd. -24,97 % -49,61 % 60 mnd. 20,65 % -0,98 % Oppstart 213,91 % 109,78 % Årlig avkastning Fond Indeks ,67 % 35,36 % ,66 % -43,57 % ,17 % -28,97 % ,01 % -7,12 % ,80 % 96,51 % Oppstart 15,18 % 9,59 % Risiko Historisk meravkastning p.a. 5,6 % Standardavvik fond 22,4 % Standardavvik ref.indeks 26,7 % Konsistens 51,6 % Tracking error 11,0 % Information Ratio 0,5 % Fondsfakta Tegningsprov. < ,- 3,0 % Tegningsprov mill. 2,0 % Tegningsprov. > 1 mill. 1,0 % Innløsningsprovisjon 1,0 % Forvaltningshonorar 1,4 % Minsteinnskudd Bankkonto Oppstartsdato største investeringer i % Skandia Fortum Kinnevik Danske Bank Perbio Science Hennes & Mauritz Svenska Handelsb. Nokia SCA Swedish Match Den grunnleggende investeringsfilosofien er å identifisere og investere i sektorer og selskaper som forventes å vokse mer enn økonomien generelt. Målrettet og grundig fundamentalanalyse av makroøkonomi, politiske forhold, demografi og bransjer danner basis for forvaltningen. Carnegie Aksje Norden investerer i likvide norske, svenske, danske og finske aksjer. Carnegies nordiske fokus gjør at dette nordiske fondet i spesiell grad nyter godt av den lokale kompetanse og tilstedeværelse selskapet har i alle de fire nordiske landene. En investeringskomité bestående av Carnegies investeringsansvarlige i de respektive land deltar aktivt i arbeidet med å identifisere og analysere hvilke enkeltselskaper som skal inngå i Carnegie Aksje Nordens aksjeportefølje. Forvalters kommentar Gjennom 2003 beveget aksjemarkedene seg fra dyp pessimisme til fornyet tro på fremtiden. Den forestående krigen mot Irak og SARS-epedemien i Asia ble i årets første måneder sett på som alvorlige trusler mot den gryende veksten. Frykt for en ny resesjon ( double dip ) og global deflasjon bidro til fall i aksjemarkedene. Ved vendepunktet i mars hadde MSCI verdensindeks falt med 11 %. Avslutningen av krigen i Irak og etter hvert sterke makrotall fra USA og Asia, bidro sammen med overraskende sterk inntjeningsvekst til ny optimisme i aksjemarkedene. Ved slutten av året var verdensindeksen opp 27 % etter en oppgang fra bunnen i mars på hele 42 %. Carnegie Aksje Norden oppnådde en avkastning på 31,7 % i Fondets referanseindeks steg med over 35 % i samme periode. Hovedgrunnen til denne forskjellen ligger i fondets eksponering ved inngangen til året. Fondets midler var da hovedsaklig plassert i store, solide selskaper med god kontantstrøm og høy utbytteevne. Det var nettopp disse selskapene som i så sterk grad bidro til en betydelig meravkastning året før. Men da markedet snudde i mars var det først og fremst vekstselskaper med en høyere risikoprofil som steg mest. Fondet tapte derfor relativt sett på sin lave risikoprofil og defensive eksponering. Utover året økte imidlertid fondet sine investeringer i mer sykliske aksjer og selskaper innen energisektoren. Det var selskaper med særlig eksponering mot veksten i Asia som ble foretrukket. Denne eksponeringen har Carnegie Aksje Norden beholdt inn i Dersom du ønsker ytterligere detaljer om porteføljen finner du denne i note 3 i fondets regnskap. For øvrig oppdateres forvalters kommentar kvartalsvis på internettsidene 19

20 Carnegie Aksje Europa Verdiutvikling siden oppstart jan-01 jan-02 jan-03 Carnegie Aksje Europa MSCI Europe Index Akkumulert avkastning Fond Indeks 12 mnd. 29,24 % 29,51 % 24 mnd. -9,30 % -20,08 % 36 mnd. -29,53 % -36,11 % Oppstart -34,42 % -37,63 % Årlig avkastning Fond Indeks ,24 % 29,51 % ,82 % -38,29 % ,30 % -20,06 % Oppstart -10,30 % -11,46 % Risiko Historisk meravkastning p.a. 1,2 % Standardavvik fond 16,9 % Standardavvik ref.indeks 19,2 % Konsistens 50,0 % Tracking error 8,2 % Information Ratio 0,1 % Fondsfakta Tegningsprov. < ,- 3,0 % Tegningsprov mill. 2,0 % Tegningsprov. > 1 mill. 1,0 % Innløsningsprovisjon 1,0 % Forvaltningshonorar 1,6 % Minsteinnskudd Bankkonto Oppstartsdato største investeringer i % Carnegie Aksje Europa har som investeringsmål å skape en langsiktig og stabil formuesvekst for andelseierne ved å maksimere risikojustert avkastning innenfor rammen av fondets plasseringsregler. Fondets referanseindeks er MSCI European Index. Den grunnleggende investeringsfilosofien er å identifisere og investere i sektorer og selskaper som forventes å vokse mer enn økonomien generelt. Målrettet og grundig fundamentalanalyse av makroøkonomi, politiske forhold, demografi og bransjer danner basis for forvaltningen. Carnegie Aksje Europa har mulighet til å investere i alle aksjemarkedene i Europa. Fondet investerer i likvide aksjer og har normalt en lang investeringshorisont på aksjeplasseringene. Forvalters kommentar Gjennom 2003 beveget aksjemarkedene seg fra dyp pessimisme til fornyet tro på fremtiden. Den forestående krigen mot Irak og SARS-epedemien i Asia ble i årets første måneder sett på som alvorlige trusler mot den gryende veksten. Frykt for en ny resesjon ( double dip ) og global deflasjon bidro til fall i aksjemarkedene. Ved vendepunktet i mars hadde MSCI verdensindeks falt med 11 %. Avslutningen av krigen i Irak og etter hvert sterke makrotall fra USA og Asia, bidro sammen med overraskende sterk inntjeningsvekst til ny optimisme i aksjemarkedene. Ved slutten av året var verdensindeksen opp 27 % etter en oppgang fra bunnen i mars på hele 42 %. Det norske aksjemarkedet var i 2003 et av verdens sterkeste med en oppgang på hele 48 % for året som helhet, fulgt av USA med 26 %, Japan med 24 % og Europa med 12 %. Sektormessig var utviklingen sterkest for bedrifter innen informasjonsteknologi og råvarer. Carnegie Aksje Europa oppnådde en avkastning på 29,2 % i Fondets referanseindeks steg marginalt høyere med 29,5 % i samme periode. De taktiske disposisjonene fondet har foretatt gjennom året har geografisk rettet seg mot østeuropeiske land, mens sektormessig har fondet hatt en overvekt innen råvarer, farmasi, og finanssektoren. Carnegie Aksje Europa har beholdt denne eksponeringen inn i Dersom du ønsker ytterligere detaljer om porteføljen finner du denne i note 3 i fondets regnskap. For øvrig oppdateres forvalters kommentar kvartalsvis på internettsidene Repsol OTP Bank Carnegie Østeuropa Grupo Ferrovial Wolseley Banco Popular Diageo Holcim Nestlé BA Tobacco